核心观点 - 海兰信发行股份购买资产并募集配套资金的交易获独立财务顾问核查，确认标的资产财务指标符合行业惯例，交易评估参数合理，有利于公司拓展近海智慧监管领域 [1][5][7] 营业收入季节性 - 标的资产业务受客户采购周期影响，呈现显著季节性特征，表现为上半年立项报批、下半年招标实施 [2] - 2024年第四季度营业收入达1.44亿元，占全年营收比例55.43%；2023年第四季度收入7486.71万元，占比39.55% [2] - 2025年第一季度受季节性影响净利润为负，营业收入1774万元，主要来自雷达监测信息服务 [2] - 该季节性特征与同行业公司一致，如纳睿雷达2024年第四季度收入占比高达60.55% [2] 客户集中度 - 标的资产客户结构呈现区域和客户“双高”集中特征，华南地区收入占比超50%，2024年前五大客户收入占比55.06% [3] - 客户集中源于行业特性，政府及国企客户采购以招投标为主，单个项目金额较大 [3] - 政府及国央企客户占比达95.26%，2024年政府客户收入9545.07万元（占比36.67%），国央企及事业单位收入1.1亿元（占比42.42%） [3] - 同行业公司前五大客户占比普遍在40%-70%区间，标的资产客户集中度处于合理水平，主要客户信用等级高、合作稳定 [3] 毛利率与费用 - 2023-2024年综合毛利率分别为39.31%和44.10%，2025年一季度降至10.65%，主要因雷达监测信息服务收入占比高（72.66%）且其成本以固定资产折旧为主（占比85.24%） [4] - 分产品毛利率：对海监测雷达产品64.91%，雷达组网系统41.92%，信息服务25.25%，均处于行业合理水平 [4] - 2024年销售费用率18.86%，高于同行业平均6%的水平，主要因处于业务拓展期，销售人员从60人增至80人，新开拓客户135家 [4] - 2024年研发费用2188.99万元，占营收8.41%，研发人员平均薪酬23.23万元，重点投向智慧海防大模型、低空监测雷达等核心技术 [4] 交易评估与前景 - 标的资产100%股权作价10.51亿元，采用收益法评估，增值率438.88% [5] - 预测期2025-2030年营收复合增长率约12%，雷达监测信息服务收入将从6344万元增至1.4亿元 [5] - 折现率10.68%，低于行业重组案例平均12.01%，因无风险报酬率（2.08%）和市场风险溢价（6.28%）处于历史低位 [5] - 标的资产在手订单充足，截至2025年9月末达4.75亿元，可覆盖全年预测收入102.21%，客户合作稳定，雷达服务更换周期超3年 [5] 客户供应商重叠 - 标的资产存在4家客户供应商重叠主体，例如向北京海兰信采购3123.60万元（占X波段雷达采购额86.6%），同时销售3355.35万元雷达组网系统 [7] - 重叠系产业链分工所致，标的公司采购核心部件同时向下游提供系统集成服务，交易价格公允 [7]