并购交易核心条款与结构 - 晶丰明源对易冲科技的并购重组交易对价为32.82亿元，采用了“差异化定价”和“业务拆开对赌”等创新性条款，旨在满足不同投资人的诉求并推动重组落地 [3] - 交易采用差异化定价策略，对不同投资者所持股份给出不同收购价格，其中对42个财务投资人基于“保本”逻辑定价，即现金对价不低于其投资成本及承诺利息 [7] - 财务投资人中，所持股份收购价格最高的为西安天利投资合伙企业，达20.95元/注册资本，最低的为辽宁海通新动能股权投资基金等四家机构，为12.03元/注册资本，两者相差达74.14%，平均每股预估单价为15.04元/注册资本 [7] 标的公司估值与历史沿革 - 易冲科技在2016年2月至2023年11月期间经历了16次增资与18次股权转让，估值从最初的约1亿元一路攀升至近45.8亿元 [5] - 本次收购交易对价为32.82亿元，与2023年底近45.8亿元的估值相比出现严重倒挂，倒挂率为-28.34% [5][10] - 根据评估报告，易冲科技评估值为32.9亿元，较合并报表归母净资产增值23.76亿元，增值率达260.08% [6] - 易冲科技在2022年8月第12次增资时对应估值为27亿元，2023年6月第13次增资时估值达到43亿元，此后第14、15次增资估值分别约为43亿元和44亿元 [5] 财务投资人收益与定价逻辑 - 在财务投资人中，总投资收益最高的是无锡沃达创业投资合伙企业，达652.46%，对应年化收益率为25.60% [7] - 财务投资人中出现亏损的投资者高达23家，其中建新南方(合肥)产业基金合伙企业年化收益率亏损最多，为-18.45% [7] - 公司解释差异化定价未直接参考投资收益率或年化收益率指标，而是考虑股票溢价及支付方式因素 [8] - 交易发行价为50.89元/股，而近期晶丰明源股价在90元/股左右，存在约80%的溢价，公司认为选择股份对价的投资者未来退出时收益率可覆盖成本 [8][10] - 部分选择全部股份对价的投资者出现亏损，例如泉州冯源安柏创业投资合伙企业投资总收益率为-0.44%，深圳市远致星火私募股权投资基金投资总收益率为-20% [9] 管理层及员工持股平台定价 - 对8个管理层及员工持股平台的定价原则是基于标的公司100%股权评估值与其他投资人交易对价差额进行协商定价 [11] - 收购价格差异巨大，最高的智合聚德有限公司达18.38元/注册资本，比最低的智合聚信等四家平台的13.54元/注册资本高出35.75% [11] - 海南玮峻思投资合伙企业收购价为16.93元/注册资本，高出最低四家平台25.03%，并采用了“45%股份对价+55%现金对价”的特殊支付方式 [11] - 公司解释对海南玮峻思的特殊支付方式是因其上层合伙人需缴纳额外境外税款而有更高现金需求，对智合聚德的全现金支付是因无法进行跨境换股 [11][13] - 海南玮峻思为管理层持股平台，初始投资时点为2016年2月，投资收益率为10720.44%，年化收益率为69.58% [12] 监管关注与潜在问题 - 上交所对本次交易高度关注，要求公司结合各交易对方初始投资时点、成本、总体及年化收益率等数据，分析差异化定价的依据及其合理性、公允性 [8] - 交易中存在核心产品单价大幅下滑、多个重要经销商信息披露模糊等事项 [3] - 定价对“协商”有较高依赖，引发对大型机构投资者与中小投资者、管理层与其他员工“协商”地位是否一致的疑问 [13]