核心观点 - 顶着“新茶饮第一股”光环上市的奈雪的茶，在登陆港股四年多后深陷经营困局，股价累计跌幅超过90%，市值已不足20亿港元，与港股新茶饮板块整体活跃表现形成反差 [2] - 公司业绩大幅波动，2023年仅录得微利0.13亿元，2024年转为大幅亏损9.17亿元，2025年上半年亏损收窄至1.17亿元，持续盈利能力受质疑 [2] - 公司困境源于自身战略与市场节奏的错位，也折射出新茶饮赛道内在逻辑的深刻变迁，从追求高端化转向“性价比为王” [2][10] 财务与市场表现 - 股价自上市后一路走低，累计跌幅超过90%，多次跌破1港元沦为“仙股”，市值已不足20亿港元 [2] - 2023年录得微利0.13亿元，2024年转为大幅亏损9.17亿元，2025年上半年亏损收窄至1.17亿元 [2] - 2025年上半年，经调整净亏损同比减少73.1%至1.179亿元，经营活动现金净额增长33.1%至1.382亿元 [9] 成本结构问题 - 大店模式推高运营成本，早期门店面积普遍在80—200平方米，远超同行 [3] - 2021—2022年，公司使用权资产折旧每年超4亿元，占收入比例达10%左右 [3] - 2025年半年报显示，材料成本约7.4亿元，占总收益的34.1% [4] - 材料、人员、租金以及配送服务费等各项成本合计占收入近八成 [4] - “坚持茶底4小时一换”的品质承诺推高了原材料损耗与采购成本 [4] 战略与模式困境 - 早期采用“高端现制茶饮”差异化定位和“茶饮界星巴克”品牌愿景，客单价曾达42-43元，为行业最高 [6] - 消费习惯改变，性价比成为主流，超过76%的消费者集中选择11—25元的中等价位茶饮 [6] - 公司一开始采用直营模式，直到2023年才放开加盟，错失迅速扩张先机 [6][7] - 初期百万级高加盟门槛劝退加盟商，2024年虽将加盟费降至58万元，仍高于行业平均水平 [6] - 外卖与自提订单占比持续攀升，2025年上半年接近90%，重资产的空间投入与轻体验的消费习惯形成反差 [3] 扩张与规模挑战 - 截至2024年末，奈雪门店数量为1798家，其中加盟门店仅345家 [7] - 蜜雪冰城、古茗的门店数量已分别突破4.6万家、9900家，悬殊的规模差距导致奈雪在供应链议价、品牌曝光等方面均处于劣势 [7] - 门店扩张速度放缓，2024年直营门店减少121家，2025年上半年再减132家，加盟门店也减少28家 [7] - 2022年门店经营利润为4.7亿元，门店经营利润率为11.8%，分别同比下降20.6%和2.7个百分点 [7] 投资失利 - 曾斥资5.25亿元持有乐乐茶43.64%股权成为其第一大股东，还投资了AOKKA等品牌 [5] - 相关联营公司亏损在2024年进一步加剧，投资失利是其陷入困境的原因之一 [5] 近期战略调整 - 调整门店模型，收缩店铺面积，加盟政策将门店面积要求从90—170平方米降至40平方米 [8] - 2023—2024年，公司使用权资产折旧占收入比例由此前的10%左右下降至8%左右 [8] - 加盟政策有所放宽，希望通过加盟策略触及更多的中低线城市 [8] - 价格体系趋向亲民，客单价从上市初期的42元逐步降至25.7元，累计降幅近40% [8] - 2025年上半年，平均单店日销售额达7600元，同比增长4.1%；日均订单量296.3单，同比增长11.4% [9] 当前面临挑战 - 食品安全问题受关注，黑猫投诉平台上有2300余条信息，涉及“劣质”、“变质”、“异物”等投诉 [9] - 需要强化供应链的自营或者控股体系，实现核心原料自研生产，通过“以量换价”降低成本，以支撑加盟模式的规模扩张与利润空间 [9] - 2025年开年以来，公司多位高管相继离职，形成罕见的“高管出走潮”，稳定团队是亟须解决的问题 [10] - 茶饮领域实际上非常难实现高端化突破，核心客群是大众消费者，定价难以支撑高端定位 [10]