事件与市场表现 - 2026年2月3日，上海期货交易所白银期货结束跌停，收盘于21,446元/千克，全天下跌16.71% [1][11] - 同日，伦敦白银现货收于79.2美元/盎司，考虑进口增值税后，上海期货交易所白银期货相比伦敦金属交易所白银溢价从1月末的29.8%大幅回落至收盘时的7.46% [1][11] - 2月4日凌晨夜盘，上海期货交易所白银主力合约反弹，收涨5.93%，报22,393元/千克 [1][11] 核心观点：流动性冲击 - 白银期货结束跌停，预示着由白银引发的本轮大宗商品市场流动性冲击已基本结束 [2][12] - 自2025年11月以来，白银接棒黄金和铜进入主升浪，与铜、锂共同构成商品市场强势的“三大支柱”，并激活了大宗商品的轮动上涨次序 [2][12] - 2026年大宗商品做多情绪沿“金银铂钯贵金属族群→铜铝锡镍等有色族群→原油及石油化工等产业链”链条传导 [2][12] - 本轮下跌同样呈现轮动特征，以2月2日为例，下跌次序为：“银/锡→铂/钯→沪镍→铜铝→原油/燃料油→碳酸锂” [2][12] - 下跌传导逻辑主要有两条：一是白银跌停触发追加保证金要求，导致抛售其他资产；二是交易者通过做空相关品种来对冲无法平仓的白银头寸风险 [2][12] - 白银流动性出清的过程即是市场风险缓释的过程，其打开跌停板标志着流动性冲击告一段落 [2][12] 波动率与风险现状 - 白银期货尚未完全度过流动性风险期，波动率仍处极端高位 [3][13] - 2月2日白银期货跌停时，其期权平值隐含波动率高达148% [3][13] - 2月3日打开跌停板后，白银波动率仍保持在100%，远高于2025年27%的平均水平 [3][13] - 同期，黄金期货平值隐含波动率也处于接近40%的历史高位，高于2025年19%的平均水平 [3][13] - 黄金需要时间、白银需要空间来进一步消解残留的流动性风险 [3][13] 板块投资逻辑与“错杀”机会 - 流动性冲击并未改变大宗商品核心板块的基本面逻辑，部分被“误伤”的品种在风险平息后，将回归基本面定价，可能提供更好的介入时机 [4][14] 贵金属板块 - 长期支撑逻辑未变，全球主权货币信用弱化及“去美元化”叙事仍是黄金价格的重要支撑 [4][17] - 短期美联储政策预期骤变和流动性出清终结了1月份的“疯涨”，市场需要时间消化政策不确定性 [4][17] - 黄金预计将在关键支撑位（如60日均线）附近震荡整理，为下一次上涨蓄力 [4][17] 有色金属板块 - 铜、铝等品种的供需“价值之锚”依然稳固 [5][18] - 人工智能、新能源、芯片等“新经济”的繁荣持续改善铜、铝的新增需求预期 [5][18] - 需求增量与供给紧缺形成的“短缺叙事”是核心定价逻辑，基本面坚实的品种仍具多头配置价值 [5][18] 化工板块 - 行业景气度在2026年有望继续抬升，是“反内卷”主线的延伸 [6][19] - 成本端受地缘政治影响，原油走强改善了下游价格预期 [6][19] - 需求端呈现结构性分化，储能等新兴产业需求快速增长，推动行业在2025年下半年结束“降价去库”，2026年有望进入“主动补库”阶段 [6][19] - 精细化工板块供需格局改善，是被贵金属下跌“错杀”的重要领域 [6][19] 新能源金属板块 - 碳酸锂作为“反内卷”核心品种，至2025年末价格较年内低点累计涨幅超过120% [7][20] - 在需求端增速托底和供给端产能重组推动成本上升的综合作用下，板块正逐步走向供需平衡 [7][20] - 新能源金属板块仍具多头配置机会，有望延续“反内卷”主线龙头品种的表现 [7][20]