AH股整体价差趋势 - 恒生沪深港通AH股溢价指数从2024年2月近十年高位的161.36点，持续下行至2026年2月6日的119.44点，基本回到2019年约120点的水平，整体价差显著收窄 [1] - 东鹏饮料H股上市折价率仅为14%，创下继宁德时代之后A股公司赴港上市的第二低折价纪录，与2015年以来平均约33%的折价水平相比大幅收窄 [1] 价差收窄的核心驱动因素 - 本轮AH溢价收敛的核心在于港股市场流动性折价得到修复，南向资金参与度提升、弱美元环境以及港股盈利改善是推动流动性修复的三大因素 [3] - 南向资金作为价差收窄的“压舱石”，其成交占港股全市场比重在2025年8月一度接近30% [4] - 2025年南向资金全年净流入高达1.4万亿港元，创历史纪录；进入2026年，截至2月6日已累计净流入超1200亿港元 [4] 南向资金改变定价逻辑的机制 - 流动性改善机制：南向资金持续流入显著改善了港股市场的流动性状况，截至2025年6月，A股年化换手率为373%，港股仅为105%，不足A股的三分之一，两地市场流动性差距缩小 [4] - 投资者结构优化机制：随着南向资金成交占比从2024年初的20%提升至35%左右，内地资金在港股的定价权显著增强，改变了港股原有的估值逻辑 [4] 龙头股“倒挂”现象与资金偏好 - 在整体价差收窄背景下，部分龙头股出现H股价格高于A股的“倒挂”现象，截至2026年2月6日，宁德时代H股溢价高达22.31%，招商银行H股溢价为8.19% [5] - “倒挂”主要是个股特征，外资对于全球竞争力较强的个股会给予更慷慨的估值定价，国际中介机构持仓占比与个股ROE呈正相关，与AH溢价率呈负相关 [6] - 外资买方合规及风控要求导致其资金流入偏好港股的行业龙头，不少海外主动基金投资范围涵盖港股但未必涵盖A股，直接投资A股需应对汇率波动风险及额外审批流程 [6] - 个股的稀缺性或所处行业的技术周期也可能导致H股溢价 [6] 港股市场的“马太效应”与估值分化 - 龙头股受追捧而中小市值公司境遇不同，这种估值分化是AH公司“马太效应”的直观体现 [7] - IPO市场定价显示，AH公司发行市值越小，折价幅度越大：市值低于百亿港元的项目一般折价50%左右发行，百亿规模折价30%左右，千亿规模折价15%-20%，万亿规模的宁德时代仅折价7%左右发行 [7] - 截至2024年底，恒生综指成份股中22.5%的公司（519只中的一部分）占据了近75%的市场流动性（年度成交额24万亿港元） [8] - A股成交较港股更为活跃导致港股存在流动性折价，投资者结构差异使得A股在小盘股、题材股上流动性更高，港股小盘股流动性更差，因此估值相对A股往往存在较大折价 [9] AH价差的行业分化与未来展望 - 行业层面AH价差出现分化，年初至今半导体、可选消费零售等行业AH溢价收敛幅度较大，而传媒、化工等行业溢价走阔更明显 [10] - 绝对水平上，电气设备、家电、医药生物等行业AH溢价率较低，而造纸与包装、企业服务等行业溢价率较高 [10] - 当红题材类（如创新、材料）或业绩超预期的个股及子行业，其AH价差会收窄，内地资金会进入估值较低的港股，使得两地价差缩小 [10] - 随着互联互通机制进一步完善和内地资金全球配置需求增加，AH价差整体收窄和结构性分化的趋势明确，优质龙头股的“倒挂”现象可能成为常态，内地资金对港股定价权将得到进一步巩固 [10] - 港交所推出的双柜台模式允许内地投资者用人民币直接投资港股，若未来其覆盖范围得以扩容，则可能进一步收窄AH股两地市场的估值折价 [11]