行业背景与投资逻辑 - AI高速发展拉动电力需求、老旧电网设备更新等逻辑驱动电力设备板块在节前一度领涨市场 [1] - 兴业证券在2026年十大产业趋势展望中将电力设备列入其中 [2] - 全球发电总量持续增长，2024年达31256.0 TWh，同比增长4.4% [33] - 中国2024年发电量达10299.7 TWh，同比增长3.6%，约占全球总量的32.0% [33] - 风电与太阳能等新能源普及带来电力时段性波动，对传统电网构成挑战，催生对高压及特高压设备以及电网侧基础设施的投资需求 [33] - 新型电力系统建设驱动输配电设备行业向高智能化与高效化转型，并催化了对储能系统等配套设施的新需求 [34] 公司概况与业务布局 - 思源电气股份有限公司于2026年2月11日向港交所递交上市申请，冲击A+H双重上市 [3][4] - 公司于2004年8月登陆深交所主板，截至2026年2月13日，股价为212.63元/股，市值1661亿元 [4] - 公司股价自2023年以来年线全部收红，2025年年初至今涨幅近2倍 [4] - 公司历史可追溯至1993年12月，总部位于上海，无控股股东，单一最大股东董增平持股约16.8% [8][9] - 公司是一家输配电设备制造商，具备电力系统一次设备、二次设备及储能相关设备研发制造与一体化解决方案能力 [10] - 业务覆盖开关类、变压器类、保护及自动化类、电力电子类、储能系统及元件类、EPC类等六大核心业务线 [11] - 产品广泛应用于电网、新能源（光伏、风电）、冶金、石化、交通、数据中心等多元行业 [11] 财务表现与业务结构 - 公司收入持续增长，2023年、2024年及2025年1-9月收入分别为124.6亿元、154.58亿元、138.27亿元 [23] - 同期净利润分别为16.09亿元、20.85亿元、22.71亿元，毛利率分别为29%、30.6%、32% [23] - 根据2025年业绩快报，预计全年实现营收212.05亿元，同比增长37.18%；预计实现归母净利润31.63亿元，同比增长54.35% [23] - 开关设备类业务是主要收入来源，2025年前三季度收入占比为41.5%，较2023年的46.8%有所下降 [25][26] - 变压器业务2025年前三季度收入占比为23.8%，较2023年的18.1%有所提升 [25][26] - 海外市场收入占比显著提升，从2023年的17.3%增长至2025年前三季度的30.3% [25] - 各报告期研发开支分别为9.17亿元、11.1亿元、9.45亿元，占收入比重分别为7.36%、7.18%、6.83% [27] - 截至2025年9月底，技术及研发专业人员有4749名，占员工总数比例的44.6% [27] - 报告期内，来自前五大客户的收入占比分别为51.3%、50.1%及42.4%，最大客户贡献约30%营收 [27] - 公司面临应收账款压力，各报告期末贸易应收款项及应收票据分别为53.21亿元、66.04亿元及80.85亿元，周转天数分别为126天、129天及138天 [27] - 贸易应付款项及应付票据金额也较高，2025年9月底达73.23亿元，平均周转天数约140天 [28] - 物业、厂房及设备从2023年底的约17.31亿元增至2025年9月底的31.06亿元 [28] - 报告期内投资活动累计现金净流出31.56亿元，同期累计派息9.3亿元 [28] 市场规模与竞争格局 - 全球输配电及控制设备市场规模由2020年5808亿元增长至2024年8636亿元，复合年增长率为10.4% [38] - 预计2029年全球市场规模达到14755亿元，2025年至2029年复合年增长率为11.3% [38] - 2024年中国输配电及控制设备市场规模为3113亿元，预计2029年达到4834亿元，复合年增长率为9.4% [38] - 中国市场竞争格局较为集中，2024年前五名企业合计占据61.1%的市场份额，前十名企业合计占据79.2%的市场份额 [40] - 思源电气按2024年收入在中国市场排名第八位，市场份额为3.5% [40] - 主要竞争对手包括特变电工、正泰电气、国电南瑞、施耐德电气、ABB集团、西门子、伊顿、日立能源等 [40]