报告公司投资评级 报告给予公司"买入"评级,目标价为17.9港元,较当前价格上涨50.4%。[1] 报告的核心观点 行业供给端 1) 中国已对铝产能实施严格管控,自2017年供给侧改革以来,中国铝产能被限制在约45百万吨,行业利用率在2023年9月达到97%,创十年来新高。2024年5月,中国政府进一步出台了"2024-2025年节能减排行动计划",重申将继续实施铝产能置换政策,意味着未来几年中国铝产量将很难大幅增加。[10][11] 2) 中国铝土矿产量自2019年以来逐步下降,进口依赖度从2018年初的46%上升至2024年4月的75%,这使得铝土矿和氧化铝价格持续上涨。[13][14][15][16] 行业需求端 3) 汽车和太阳能电池组件是铝需求的两大增长点。汽车轻量化趋势将带动铝需求增长,预计2024-2025年铝需求将分别增长3.2%和2.2%。太阳能电池组件用铝占总需求的比重将从2022-2023年的2.1%/3.3%上升至2024-2025年的4.1%/4.5%。[20][21][22] 4) 在供给收缩和需求增长的双重推动下,预计2024-2025年全球铝市场将由过剩转为短缺。[23] 公司层面 5) 公司拥有垂直一体化的业务模式,包括氧化铝、熔融铝合金及铝合金锭、铝加工产品生产设施,以及自有发电厂,有利于公司在成本和供应链方面保持优势。[26][27][28][29][30] 6) 公司销售熔融铝合金占比超过60%,可以节省铸造等相关成本,并且运输成本较低。[31][32] 财务预测 1) 预计公司2024-2025年收入和利润将分别增长6.5%/2.5%和61.5%/5.2%,高于市场预期。[4] 2) 预计每1%铝价上涨将带来公司4%的利润增长。[5] 估值 1) 公司当前估值处于中周期水平,2024年预测市盈率仅5.7倍,较同行业平均水平存在较大折价。[6][7][8] 2) 我们给予公司2024年8.5倍市盈率的目标价,对应17.9港元,较当前价格上涨50.4%。[7]