报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予新澳股份“买入”评级 [3][11][13] 报告的核心观点 - 新澳股份深耕毛纺行业三十余年，是全球毛纺行业龙头，在羊毛（绒）需求扩容和竞争格局优化背景下，凭借自身竞争力开拓新品类和客户，产品线拓展并切入羊绒纱线领域，配合全球化产能扩张，成长空间广阔 [13] - 预计2024 - 2026年归母净利润4.5/5.3/6.1亿元，对应EPS分别为0.6/0.7/0.8元，当前股价对应PE分别为11.9/10.1/8.8倍 [13] 根据相关目录分别进行总结 1、毛纺纱线龙头，扩产、扩品类支撑新一轮成长 1.1、发展历程：做大做精做强主业，推进宽带发展战略 - 创业初期阶段（1991 - 2000）：1991年筹建桐乡市新华毛纺联营厂，1995年改制设立新澳纺织有限公司，1999年成立厚源纺织，拓展染整工艺 [60] - 产业链一体化发展期（2001 - 2010）：2003年成立新中和公司，推出拳头产品“Cashfeel”，形成完整纺纱产业链，2010年新增10000锭纺纱项目 [30] - 做精做大毛精纺主业，持续扩大高端产能（2011 - 2019）：产能升级，通过IPO募投、定增募投等新增产能，2020年毛精纺纱线产能达12.2万锭；品质升级，推进染整搬迁项目，成立技术研究院，引进先进设备 [37] - 确立宽带战略，第二成长曲线（2020年至今）：2019年设立新澳羊绒公司、2020年收购英国邓肯，开拓羊绒纱线市场；宽带战略扩品类、扩应用场景；2021年成果显现，2022年推进越南项目，2023年新澳羊绒产能利用率提升、英国邓肯扭亏，2024年银川项目建设 [61] 1.2、股权结构：股权较为集中，扁平化激励充分调动员工积极性 - 股权集中，实控人之子增持股份，董事长沈建华截至2024Q1共计控股44.7% [40] - 实施两期股权激励，2015年激励对象23人，授予股份283万股；2023年激励人数远高于2015年，首次授予数量1421.10万股，首次授予人数323人 [42] - 子公司产业链高效协同，布局羊毛产业链，进入羊绒领域，具备竞争优势 [63] 1.3、财务分析：盈利能力逐步提升，开启新一轮扩产周期 - 上市以来业绩稳健，2018 - 2020年受原材料价格波动及扩产影响，业绩增速放缓 [67] - 分产品看，形成羊毛羊绒业务双轮驱动，毛精纺纱业务稳健增长，羊绒纱线业务快速发展，羊毛毛条占比下降 [70] - 分地区看，境内毛利率较高且增长稳健，2021 - 2023年境外规模及盈利快速增长 [71] - 成本结构以澳毛为主，人力成本逐年提升，原材料占比维持80%以上 [75] - 毛利率回升叠加控费，2020年以来盈利能力持续提升，期间费用率下降，净利率提升 [79] 2、毛纺行业千亿规模，多场景促需求扩容、替代与出清并存 2.1、产业链：毛纤维原料产量低价值高，中游纺纱环节承上启下 - 毛纺织产业链分为原材料初加工、毛纺纺纱、毛纺织造及品牌运营等环节，中游纺纱承上启下 [85] - 毛纺纱线按工艺分为精纺、粗纺、半精纺和花式纱线，按原材料分为羊毛纱线、羊绒纱线 [86][102] 2.2、行业：我国毛纺业千亿规模，可持续、舒适及户外驱动需求扩容 - 预计2023年全球羊毛制品规模为345 - 389亿美元，未来4 - 7年单位数增长至约450亿美元，羊毛运动服需求提升 [89] - 预计中期全球羊绒服装市场规模保持4 - 6%复合增速，2022年约22 - 32亿美元，至2030年增长至约40亿美元 [105] - 2023年中国毛纺织业市场规模1582亿元，2018 - 2023年CAGR为3%，行业彰显韧性 [106] 2.3、行业竞争格局：欧洲处在价值链高端，疫情加速出清国内落后产能 - 欧洲毛纺企业在高端市场有话语权，中国毛纺行业主要占据中低端市场，需推进价值链提升 [134] - 行业存在规模和资金壁垒，头部企业具备优势 [153] - 疫情加速出清落后产能，国内羊毛纱线生产集中度较高且仍能进一步提升 [154] - 毛精纺纱线中高端市场形成规模的竞争对手较少，羊绒国际产业链完整但不直接参与纱线环节竞争，国内羊绒纺纱集中度高于毛纱 [156][157] 3、核心竞争力：三十年栉风沐雨，匠心制造、卓越服务 3.1、中高端客户壁垒深厚，营销加强品牌覆盖纵深度 - 服务5000多家客户，包括500家中高端品牌客户及众多服装OEM工厂，成为众多优质品牌指定纱线供应商 [143] - 采用内外销齐头并进的销售策略，境外市场本土化推广 [161] 3.2、创新工艺及产品，铸造品质与服务 3.2.1、硬实力：行业经验丰富，工艺技术及设备领先 - 采用先进工艺，依托KDC平台优化工艺，设备进口率高，成为德国青泽第一大客户，布局数字化转型，人效、成品率领先 [13] - 研发费用率维持在3%左右，运动纱线产品入选2023 ISPO奖项 [119][129] 3.2.2、软实力：一体化生产，保障品质并提供一站式服务 - 实现毛纺产业链一体化，保障品质并提供一站式服务，形成定制化、全流程、快速响应的竞争优势 [13][128] - 整合新澳羊绒和英国邓肯优势资源，提升羊绒业务全球影响力和市占率 [120] - 全球化产能布局优势突出，预计长期海外产能占比提至40%，具备市场竞争力、抗风险能力和成本管控优势，提升海外供应链交付能力 [121][131] 4、未来增长：宽带战略开辟新市场，全球化产能加速释放 4.1.1、羊毛纱线：多品种、多档次、系列化 - 2020年宽带战略引领下新增多种羊毛纱线品种和应用场景 [13] 4.1.2、羊绒纱线：设立宁夏新澳羊绒、收购英国邓肯，羊绒业务为发展新引擎 - 设立宁夏新澳羊绒，收购英国邓肯，整合资源提升羊绒业务市占率，新澳羊绒产能利用率提升，英国邓肯扭亏为盈 [13][120][130] 4.2、全球化布局提升竞争力，海外基地加速投产 - 顺应纺织供应链迁移趋势，布局越南产能，具备成本优势，提升海外交付能力，预计至2028年产能以10% - 15%复合增速达到26万锭 [13][121][131] 5、盈利预测与投资建议 - 预计2024 - 2026年收入同比分别+14.2%/+14.0%/+13.5%，归母净利润同比+11.8%/+17.8%/+15.0% [32] - 2024年新澳股份PE低于可比公司平均，首次覆盖给予“买入”评级 [13][32]