西部水泥热点问题“五问五答”
- 公司上半年经营状况如何? - 公司国内水泥布局主要以陕西为主,其次为新疆、贵州,23年陕西/新疆/贵州收入占比分别为76%/16%/8% [17] - 上半年陕西/新疆/贵州水泥产量同比分别-9%/-13.3%/-12.7%,我们预计公司上半年国内销量同比降幅在10%左右 [17] - 价格端,上半年陕西/新疆/贵州地区水泥市场均价同比分别-66/+61/-92元,我们预计公司上半年国内水泥吨毛利同比降幅在20元左右,上半年国内业绩同比或有较大下降压力 [17] - 非洲地区需求及价格基本维持相对稳定,海外业绩同比或基本持平 [17] 2. 非洲地区水泥需求如何展望? - 2023年非洲城镇化率约43%,相当于我国20年之前水平,人均水泥消费量不足0.3吨,基本相当于我国30年之前水平 [27] - 随着非洲城镇化建设带来基础设施、房地产产业发展,水泥需求增长空间仍然较大 [27] - 公司目前产能主要布局在埃塞俄比亚、刚果金和莫桑比克,这些国家2023年GDP增速均高于非洲整体水平,经济发展动能相对更强 [27] - 埃塞俄比亚、刚果金分别为非洲人口第二、第四大国,人口数量保持3%左右增长,中长期来看能为非洲地区水泥需求提供支撑 [27] 3. 非洲供给格局如何? - 2020年非洲水泥产能为386.1百万吨/年,前10家公司合计产能为202.2百万吨/年,CR10达52.4% [34] - 丹格特水泥、拉法基豪瑞和海德堡水泥系三家头部企业,产能分别为48.6/40.9/26.3百万吨/年,CR3为30% [34] - 在非洲布局的中资企业中,西部水泥当前投产产能最多,在建产能全部投产后有望跻身Top5行列 [34][35] - 非洲投资壁垒包括投资成本较高和原材料、电力供应需依托当地政府解决,海螺、中建材等央企海外投资审批更为严格,西部水泥有望充分占据先发优势 [34][35] 4. 西部水泥海外业绩增长如何? - 2023年公司海外溢利同比大幅增长197%,占比高达74% [40] - 2023年公司海外产能480万吨,销量约302万吨,平均售价约918元/吨,测算吨溢利在200元以上 [40] - 2024年乌兹别克斯坦、埃塞俄比亚项目产能投产后总产能将突破1200万吨,2026年莫桑比克、乌干达项目投产后产能将超过1600万吨 [40] - 我们预计2024/2025/2026年海外溢利有望超过14/28/36亿元(未剔除少数股东权益,公司权益占比预计在60-70%) [40] 5. 公司资金状况如何? - 2023年公司实现经营性现金流净流入27亿元,同比增长27%,创下历史新高 [48] - 公司经营性现金流+投资性现金流在2019年之前基本为正,但2020年开始随着海外投资力度加大转为负 [48] - 2023年公司资本开支约39.86亿元,主要用于维修升级和海外新建项目,随着海外投资高峰期过去,未来资本开支强度有望减弱 [48] - 公司过去三年分红率维持在30%左右,假设2024年维持不变,对应当前股息率约6.5%,预计2026年债务压力缓解后分红率仍有提升空间 [48] 风险提示 - 非洲水泥市场竞争加剧,若更多企业进入非洲市场,出现激烈竞争,将会影响价格端的高位企稳现状 [52] - 国际化经营存在风险,非洲政治冲突风险较大,国家间差异叠加汇率波动可能对公司稳定经营产生冲击 [53] - 国内基建、地产需求回落超预期,拖累水泥供需格局修复 [54]