报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年上半年公司实现收入522.96亿元，同比下降0.8%；实现归母净利润21.25亿元，同比增长93.2%，扣非后归母净利润20.33亿，同比增长87.98% [1] - 业绩增长原因一是饲料外销量同比增长约8%至1080万吨左右，市占率和盈利均较好增长；二是公司坚持轻资产、低风险的生猪养殖模式，有效规避风险实现稳定收益 [1] - 预计2024 - 2026年公司实现主营业务收入1218.88亿元、1344.76亿元、1448.39亿元，同比分别增长5.0%、10.3%、7.7%，实现归母净利润38.5亿元、48.12亿元、49.05亿元，同比分别增长40.4%、25.0%、1.9%，对应每股收益2.31元、2.89元、2.95元，维持“买入”评级不变 [2] 根据相关目录分别进行总结 饲料业务 - 2024年上半年饲料外销量1080万吨，同比增长约8%，全国饲料产量14539万吨，同比下降4.1%，公司饲料业务市占率明显提升 [1] - 水产料销量同比增长约10%，普水料同比增长15% - 20%，虾蟹料同比增长8%（南美白对虾料同比增长约20%，小龙虾料同比下滑），高档膨化鱼料同比持平微增 [1] - 猪料销量同比下降7%，公司前两年积极布局，开拓生猪家庭农场和中、大型规模养殖公司 [1] - 禽料外销量同比增长约14%，增速明显高于行业，全国肉禽料、蛋禽料同比增速仅为1.1%、 - 4.4% [1] - 海外市场开拓稳步推进，2024年上半年海外饲料外销量逾100万吨，同比增速超过30%，产品毛利率稳步提升 [1] 生猪养殖业务 - 2024年上半年育肥猪出栏量约270万头，全年出栏量有望超过500万头 [1] - 公司聚焦自有种猪体系建设，综合养殖成本取得明显进步，摸索推行“外购仔猪、公司 + 家庭农场、锁定利润、对冲风险”的运营模式，上半年通过套保模式实现盈利 [1][2] 水产养殖业务 - 主要养殖生鱼、对虾等特种水产品，上半年生鱼价格回暖，生鱼养殖业务减亏，未来将制定合理养殖规模、提升市场流通经营能力 [2] - 工厂化对虾养殖成本明显下降，未来将在打造团队专业能力基础上适当扩大养殖规模 [2] 财务指标 |主要财务指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|116117|121888|134476|144839| |收入同比（%）|10.9%|5.0%|10.3%|7.7%| |归属母公司净利润（百万元）|2741|3850|4812|4905| |净利润同比（ %）|-7.3%|40.4%|25.0%|1.9%| |毛利率（%）|8.5%|9.3%|9.8%|9.5%| |ROE（% ）|14.0%|16.5%|17.1%|14.8%| |每股收益（元）|1.66|2.31|2.89|2.95| |P/E|27.05|18.39|14.71|14.43| |P/B|3.80|3.03|2.51|2.14| |EV/EBITDA|12.57|9.88|7.38|7.29|[3] 资产负债表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|20906|21346|27622|30280| |非流动资产（百万元）|23841|24820|25587|26142| |资产总计（百万元）|44747|46167|53209|56422| |流动负债（百万元）|18435|16928|19905|18955| |非流动负债（百万元）|5401|4401|3401|2401| |负债合计（百万元）|23835|21329|23306|21356| |少数股东权益（百万元）|1264|1467|1720|1978| |归属母公司股东权益（百万元）|19647|23371|28183|33088| |负债和股东权益（百万元）|44747|46167|53209|56422|[4] 利润表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|116117|121888|134476|144839| |营业成本（百万元）|106281|110518|121257|131044| |营业利润（百万元）|3552|4999|6239|6360| |利润总额（百万元）|3518|4965|6206|6326| |所得税（百万元）|647|913|1141|1163| |净利润（百万元）|2872|4052|5065|5164| |少数股东损益（百万元）|130|203|253|258| |归属母公司净利润（百万元）|2741|3850|4812|4905| |EBITDA（百万元）|6071|7547|8897|9015| |EPS（元）|1.66|2.31|2.89|2.95|[4] 现金流量表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|12698|1350|12189|3184| |投资活动现金流（百万元）|-3820|-3152|-3139|-3129| |筹资活动现金流（百万元）|-5653|-1844|-1656|-1299| |现金净增加额（百万元）|3245|-3646|7394|-1244|[4] 主要财务比率 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|10.9%|5.0%|10.3%|7.7%| |成长能力 - 营业利润同比（%）|-9.0%|40.7%|24.8%|1.9%| |成长能力 - 归属于母公司净利同比（%）|-7.3%|40.4%|25.0%|1.9%| |获利能力 - 毛利率（%）|8.5%|9.3%|9.8%|9.5%| |获利能力 - 净利率（%）|2.4%|3.2%|3.6%|3.4%| |获利能力 - ROE（% ）|14.0%|16.5%|17.1%|14.8%| |获利能力 - ROIC（% ）|11.3%|14.2%|15.4%|13.6%| |偿债能力 - 资产负债率（%）|53.3%|46.2%|43.8%|37.8%| |偿债能力 - 净负债比率（%）|114.0%|85.9%|77.9%|60.9%| |偿债能力 - 流动比率|1.13|1.26|1.39|1.60| |偿债能力 - 速动比率|0.53|0.38|0.71|0.70| |营运能力 - 总资产周转率|2.60|2.68|2.71|2.64| |营运能力 - 应收账款周转率|57.93|57.93|57.93|57.93| |营运能力 - 应付账款周转率|21.08|21.08|21.08|21.08| |每股指标 - 每股收益（元）|1.66|2.31|2.89|2.95| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|7.63|0.81|7.33|1.91| |每股指标 - 每股净资产（元）|11.81|14.05|16.94|19.89| |估值比率 - P/E|27.05|18.39|14.71|14.43| |估值比率 - P/B|3.80|3.03|2.51|2.14| |估值比率 - EV/EBITDA|12.57|9.88|7.38|7.29|[4]