报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，给予公司2024年19.6倍PE，目标价164.25元（前值165.83元） [2] 报告的核心观点 - 公司8月6日发布2024年股票期权激励计划草案，拟授予股票期权350万份，授予价格为106元/股，激励对象1310人，通过公司业绩和个人绩效考核，彰显长期发展信心 [2] - 看好公司摩托业务提升海外市场份额，考虑2024年国内销量复苏，预计24 - 26年归母净利分别为12.7/15.9/19.8亿元（前值12.1/15.9/19.9亿元） [2] - 新品周期强劲，出口业务有望持续高增，公司大排量摩托产品定义能力突出，24H2起发力仿赛品类，同时积极推动全球化布局 [4] 根据相关目录分别进行总结 股权激励计划 - 激励计划拟授予股票期权350万份，约占公告当日股本总额2.34%，授予价格106元/股，激励对象1310人，通过公司业绩和个人绩效考核，公司层面考核24 - 26年营收增长 [2] - 首次授予337.25万份，按30%/30%/40%的比例分三期行权；预留17.75万份，按50%/50%的比例分两期行权，行权价格为每份106元 [4] - 预计首次授予的权益工具公允价值总额为9,687.75万元，假设2024年9月授予并全部行权，24/25/26/27年股票期权摊销成本将分别为1335.4/4725.3/2524.5/1102.5万元 [4] 营收目标 - 24年营业收入/24年及25年两年累计营业收入/24年 - 26年三年累计营业收入分别不低于140/305/505亿元，对应25年营收目标165亿元，同比增长17.9%；2026年营收目标200亿元，同比增长21.2% [3] 盈利预测 全地形车 - 2023年销量同比下滑12%至14.65万台，总收入同比下滑5%至65亿元，预计24 - 26年全球全地形车总体销量平稳，公司ATV销量随非美地区市场扩张小幅增长，增速3%/14%/14%；U/Z系列销量维持12%/12%/12%增速，对应收入为71/78/85亿元 [10] - 2023年毛利率提升8pct至33.5%，预计24 - 26年毛利率为38.4%/38.6%/38.7% [10] 摩托 - 21 - 23年销量分别为11.1/14.5/19.7万辆，营收同比增长23.5%/46.7%/32.9%至23/33.7/44.8亿元，预计24 - 26年内销销量同比+37%/19%/19%，海外销量有望实现65%/34.5%/30%增长，对应总营收60%/33%/31%增速 [10] - 21 - 23年毛利率分别为19.7%/20.5%/24.6%，预计24 - 26年毛利率为24.9%/25.7%/26.7% [10] 配件及其他 - 假设24 - 26年收入增速保持在5%，毛利率维持24年的43% [11] 费用端 - 预计24 - 26年销售费率为9.2%/8.8%/8.5%，管理费率保持相对稳定为4.65%，研发费率保持在7.3% [11] 财务指标预测 |会计年度|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|11,378|12,110|15,374|18,485|22,241| |+/ %|44.73|6.44|26.95|20.24|20.32| |归母母公司净利润(人民币百万)|701.37|1,008|1,269|1,588|1,982| |+/ %|70.43|43.65|25.98|25.13|24.77| |EPS(人民币，最新摊薄)|4.63|6.65|8.38|10.49|13.09| |ROE(%)|17.87|21.78|22.37|22.36|22.30| |PE(倍)|27.72|19.30|15.32|12.24|9.81| |PB(倍)|4.62|3.86|3.08|2.46|1.97| |EV/EBITDA(倍)|19.18|12.81|8.68|6.48|3.99| [5]