报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 考虑白酒商务氛围持续承压，下调公司24 - 26年归母净利27%/30%/31%，预计24 - 26年收入分别+0.8%/+9.3%/+10.1%；归母净利分别-15.1%/+9.1%/+10.9%，对应归母净利分别15.0/16.4/18.2亿元；EPS为4.51/4.93/5.46元，公司股票现价对应PE估值分别为11.1/10.2/9.2倍 [3] 业绩简评 - 2024年8月21日公司披露24年半年报，期间实现营收32.7亿元，同比-7.3%；实现归母净利5.9亿元，同比-35.8% [1] - 24Q2实现营收11.7亿元，同比-22.7%；实现归母净利0.4亿元，同比-88.4% [1] 经营分析 分产品 - 24Q2中高档/普通酒收入分别8.8/1.5亿元，同比分别-19.4%/-47.3% [2] - 舍之道、沱牌T68、沱牌窖龄特曲仍录得不错增幅，沱牌定制酒品项优化对普通酒会有所拖累 [2] - 24H1夜郎古实现营收1.7亿元、同比增量近1亿，中高档下滑系期内公司对核心单品品味控量、去库存所致，品味舍得年初至今批价相对平稳 [2] - 考虑结构弱化，叠加夜郎古占比提升、天马玻璃等因素，24Q2毛利率同比-11.0pct至60.9% [2] 分区域 - 24Q2省内/省外/电商分别实现营收3.7/6.5/1.1亿元，同比-18.2%/-28.5%/-3.0% [2] - 经销商新增112家，退出98家，净增加14家，Q2末留存2809家 [2] 归母净利 - 24Q2归母净利同比-19.7pct至3.5%，主要系毛利率-11.0pct、销售费用率+11.8pct（24H1销售费用率+2.6pct，主要系细项广宣及市场开发费-6%，职工薪酬+23%）、管理费用率+2.8pct [2] 表观质量 - 24H1末合同负债余额1.6亿元，环比-0.7亿元，考虑合同负债环比变量后营收-10% [2] - 24Q2销售收现15.2亿元，同比-14%，经营现金流转负主要系税费支付节奏扰动 [2] 行业与公司策略 - 行业景气波动下商务需求降档、降频，大单品的价盘稳健性与增量间需动态平衡，公司积极协助渠道去库、促动销，通过产品适配把握中低档大众消费的需求偏好，以阶段性调整获得更健康、长远发展 [2] 盈利预测、估值与评级 - 下调公司24 - 26年归母净利27%/30%/31%，预计24 - 26年收入分别+0.8%/+9.3%/+10.1%；归母净利分别-15.1%/+9.1%/+10.9%，对应归母净利分别15.0/16.4/18.2亿元；EPS为4.51/4.93/5.46元，公司股票现价对应PE估值分别为11.1/10.2/9.2倍，维持“买入”评级 [3] 公司基本情况 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|6,056|7,081|7,141|7,804|8,589| |营业收入增长率|21.9%|16.9%|0.8%|9.3%|10.1%| |归母净利润(百万元)|1,685|1,771|1,504|1,641|1,819| |归母净利润增长率|35.3%|5.1%|-15.1%|9.1%|10.9%| |摊薄每股收益 (元)|5.058|5.316|4.514|4.926|5.461| |每股经营性现金流净额|3.12|2.15|5.56|4.97|5.75| |ROE(归属母公司)(摊薄)|26.63%|24.49%|18.52%|18.02%|17.84%| |P/E|31.47|18.19|11.08|10.15|9.16| |P/B|8.38|4.45|2.05|1.83|1.63| [4] 三张报表预测摘要 损益表 - 包含主营业务收入、成本、毛利、营业税金及附加、销售费用、管理费用、研发费用、息税前利润、财务费用、资产减值损失、公允价值变动收益、投资收益、营业利润、营业外收支、税前利润、所得税、净利润、少数股东损益、归属于母公司的净利润、净利率等项目在2021 - 2026E的情况 [5] 资产负债表 - 包含货币资金、应收款项、存货、其他流动资产、流动资产、长期投资、固定资产、无形资产、非流动资产、资产总计、短期借款、应付款项、其他流动负债、流动负债、长期贷款、其他长期负债、负债、普通股股东权益、股本、未分配利润、少数股东权益、负债股东权益合计等项目在2021 - 2026E的情况 [5] 现金流量表 - 包含净利润、少数股东损益、非现金支出、非经营收益、营运资金变动、经营活动现金净流、资本开支、投资、其他、投资活动现金净流、股权募资、债权募资、其他、筹资活动现金净流、现金净流量等项目在2021 - 2026E的情况 [5] 比率分析 每股指标 - 包含每股收益、每股净资产、每股经营现金净流、每股股利回报率、净资产收益率、总资产收益率、投入资本收益率等在2021 - 2026E的情况 [5] 增长率 - 包含主营业务收入增长率、EBIT增长率、净利润增长率、总资产增长率等在2021 - 2026E的情况 [5] 资产管理能力 - 包含应收账款周转天数、存货周转天数、应付账款周转天数、固定资产周转天数等在2021 - 2026E的情况 [5] 偿债能力 - 包含净负债/股东权益、EBIT利息保障倍数、资产负债率等在2021 - 2026E的情况 [5] 市场中相关报告评级比率分析 |评级|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|3|4|11|96| |增持|0|1|5|5|1| |中性|0|0|0|0|1| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|1.25|1.56|1.31|1.03| [6]