公司投资评级 - 歌尔股份的投资评级为“买入（首次）” [1] 报告的核心观点 - 歌尔股份是声光电领域的龙头企业，通过“零件+整机”战略布局，形成了精密零组件、智能声学整机和智能硬件三大产品矩阵。公司通过精准卡位布局，逐渐实现了业务重心的转移，未来有望受益于VR/AR和TWS耳机市场的增长 [2][3][13] 市场表现 - 歌尔股份的市场表现与沪深300指数相比，2023年8月至2024年4月的绝对涨幅为-6.52%、9.48%和24.86%，相对涨幅为-4.03%、13.96%和32.56% [2] 业务布局与发展 - 歌尔股份始终坚持“零件+整机”战略布局，形成了精密零组件、智能声学整机和智能硬件三大产品矩阵。公司从最初的声学业务起家，逐步切入苹果供应链、AirPods供应链和Oculus Quest供应链，业务结构从精密零组件占主导逐渐转向智能硬件接力公司成长 [2][13] - 2023年，歌尔股份面临AirPods砍单和Quest Pro销量不及预期的挑战，归母净利润同比下滑37.80%。2024年上半年，公司归母净利润同比增长190.44%，业绩修复效果初显 [2] VR/AR业务 - VR/AR业务是歌尔股份的核心增长引擎。Meta引领VR行业发展趋势，Quest 2贡献主要份额，新品迭代、硬件升级和内容生态完善共同推动产业向上 [3][29] - 智能眼镜向AR眼镜迭代，雷朋眼镜的成功验证了AI大模型是AR眼镜的内生驱动力。AI的赋能有望打开AR眼镜的蓝海市场 [3][46] - 歌尔股份是全球VR/AR行业的先行者，通过外延投资（如收购驭光科技）和内部技术沉淀（如光波导、Pancake等技术），形成了强大的竞争优势。公司是Meta、Pico、索尼等头部厂商的独家/核心代工厂商，整机代工市占率遥遥领先 [3][58] TWS耳机业务 - TWS耳机市场尚存韧性，AirPods和安卓TWS双轮驱动贡献业绩增量。苹果AirPods引领TWS耳机行业风潮，安卓系深耕中低价格区间，主打差异化竞争 [3][62] - AI交互、语音突出、健康监测等功能或将助推产品迭代升级，TWS耳机渗透率尚存提升空间 [3] - 歌尔股份深度参与TWS整机制造环节，与苹果、华为、OPPO等优质客户建立合作关系，覆盖A和安卓双阵营，有望对TWS业务形成强力支撑 [3] 盈利预测与估值 - 预计2024-2026年，歌尔股份的营业收入分别为1035.51亿元、1079.87亿元和1125.06亿元，归母净利润分别为25.70亿元、36.86亿元和45.36亿元。对应2024年8月26日的PE倍数为27倍、19倍和15倍 [3] - 考虑到歌尔股份在VR/AR产业链垂直布局的技术优势和精密制造能力积累的大客户资源优势，未来将充分受益于Meta、Pico等XR龙头品牌相关产品的加速渗透，给予“买入”评级 [3] 财务数据 - 2022-2026年，歌尔股份的营业收入分别为1048.94亿元、985.74亿元、1035.51亿元、1079.87亿元和1125.06亿元，同比增长34.1%、-6.0%、5.0%、4.3%和4.2% [5] - 2022-2026年，歌尔股份的归母净利润分别为17.49亿元、10.88亿元、25.70亿元、36.86亿元和45.36亿元，同比增长-59.1%、-37.8%、136.2%、43.4%和23.1% [5] 股权结构与激励 - 歌尔股份的股权结构相对稳定，实际控制人姜滨和姜龙合计持股比例为15.74%，并通过歌尔集团有限公司间接持有14.86%的股份。截至2024年上半年，公司前十大股东合计持股比例为43.02% [25] - 歌尔股份自2013年以来累计发布了7期员工持股计划和4期股票期权激励计划，2024年6月28日发布的“家园7号”员工持股计划调整方案，新增2024-2026年归母净利润较2023年新增分别不低于100%、140%和180%的业绩考核目标，彰显了公司长期盈利能力提升的信心 [26][27] VR/AR行业趋势 - VR行业由Meta引领，Quest 2贡献主要份额，新品迭代、硬件升级和内容生态完善共同推动产业向上。2023年Meta的VR头显出货量约为534万台，市场占有率约为71% [31][32] - AR行业在AI大模型的赋能下，成长动能充足。Meta和字节跳动等具备AI大模型开发和商业变现能力的公司，其AR眼镜具备广阔的增量市场 [46][47] TWS耳机行业趋势 - TWS耳机市场由苹果AirPods引领，安卓系品牌紧跟步伐。2022年全球TWS耳机市场品牌占比67%，白牌市场份额为33%，预计白牌TWS将在两年内完全退出市场 [62][63] - AirPods深耕中高端领域，安卓系主攻低价位市场。2024年Q1全球TWS耳机主要以150+美元为销量主体，占总体价格段的43% [63][64]