报告公司投资评级 - 山西汾酒投资评级为买入 [1] 报告的核心观点 - 2024年上半年公司营收227.46亿元，同比+19.65%；归母净利润84.1亿元，同比+24.27%；销售收现215.95亿元，同比+21.96%；经营净现金流79.3亿元，同比+52.28%；半年末合同负债57.32亿元，同比-0.21亿元 [2] - 24Q2公司营收74.08亿元，同比+17.06%；归母净利润21.47亿元，同比+10.23%；酒类收入73.63亿元，同比+17.5%，其中中高价白酒45.67亿元，同比+1.5%，低价白酒27.96亿元，同比+58.3%；二季度对青花产品控货稳价，玻汾发货量大幅增加，青花20批价稳定，玻汾批价小幅下行，二季度毛利率同比-2.7pct至75.09% [2] - 24Q2公司省内收入27.97亿元，同比+11.2%；省外收入45.66亿元，同比+21.78%；持续精耕长江以南核心市场，上半年省外收入占比提升2.86pct至62.96%，全国合作经销商4196家 [2] - 23Q2公司税金及附加率同比-0.44pct；销售费用率同比+0.47pct；管理费用率同比-0.63pct；研发费用率同比+0.07pct；二季度归母净利率同比-1.8pct至28.99%；销售团队推广汾享礼遇，改善渠道价值链 [3] - 2024年公司力争营业收入同比增长20%左右，上半年基本完成目标进度，几大单品市场动销为行业中上游水平，结合2025年开门红较早，下半年收入目标完成压力较小；考虑产品结构下移，略微下调全年利润预测，预计2024 - 2026年摊薄每股收益分别为10.61元、12.92元、15.43元，维持“买入”评级 [3] 相关目录总结 重要财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|26,214|31,928|38,328|45,731|54,199| |增长率YoY %|31.3%|21.8%|20.0%|19.3%|18.5%| |归属母公司净利润(百万元)|8,096|10,438|12,942|15,761|18,821| |增长率YoY%|52.4%|28.9%|24.0%|21.8%|19.4%| |毛利率%|75.4%|75.3%|75.0%|75.2%|75.3%| |净资产收益率ROE%|38.0%|37.5%|37.8%|37.6%|36.9%| |EPS(摊薄)(元)|6.65|8.56|10.61|12.92|15.43| |市盈率P/E(倍)|42.86|26.95|16.57|13.60|11.39| |市净率P/B(倍)|16.31|10.11|6.25|5.11|4.21| [4] 利润表 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|26,214|31,928|38,328|45,731|54,199| |营业成本(百万元)|6,460|7,884|9,569|11,352|13,410| |营业税金及附加(百万元)|4,602|5,832|6,707|8,003|9,485| |销售费用(百万元)|3,404|3,217|3,641|4,116|4,878| |管理费用(百万元)|1,214|1,202|1,341|1,509|1,680| |研发费用(百万元)|58|88|77|91|108| |财务费用(百万元)| - 37| - 8| - 7| - 55| - 103| |减值损失合计(百万元)|0|0|0|0|0| |投资净收益(百万元)|330|499|383|457|542| |其他(百万元)|30|12|19|23|27| |营业利润(百万元)|10,873|14,224|17,402|21,195|25,310| |营业外收支(百万元)|3| - 19|4|4|4| |利润总额(百万元)|10,876|14,205|17,406|21,199|25,314| |所得税(百万元)|2,719|3,747|4,439|5,406|6,455| |净利润(百万元)|8,157|10,459|12,968|15,793|18,859| |少数股东损益(百万元)|61|20|26|32|38| |归属母公司净利润(百万元)|8,096|10,438|12,942|15,761|18,821| |EBITDA(百万元)|10,717|14,321|17,237|20,914|24,902| |EPS(当年)(元)|6.65|8.56|10.61|12.92|15.43| [5] 现金流量表 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流(百万元)|10,310|7,225|14,318|16,711|20,000| |净利润(百万元)|8,157|10,459|12,968|15,793|18,859| |折旧摊销(百万元)|215|604|244|255|264| |财务费用(百万元)|1|39|31|25|25| |投资损失(百万元)| - 330| - 499| - 383| - 457| - 542| |营运资金变动(百万元)|2,791| - 2,881|1,462|1,100|1,398| |其它(百万元)| - 523| - 497| - 4| - 4| - 4| |投资活动现金流(百万元)| - 2,894| - 10,220|193|211|296| |资本支出(百万元)| - 826| - 482| - 246| - 246| - 246| |长期投资(百万元)| - 2,433| - |56|0|0| |其他(百万元)|365|10,094 356|383|457|542| |筹资活动现金流(百万元)| - 2,208| - 4,432| - 6,705| - 8,125| - 9,825| |吸收投资(百万元)|0|0|0|0|0| |借款(百万元)|0|0|0|0|0| |支付利息或股息(百万元)| - 2,196| - 4,032| - 6,531| - 8,125| - 9,825| |现金流净增加额(百万元)|5,209| - 7,426|7,806|8,798|10,471| [5] 研究团队简介 - 张伟敬毕业于武汉理工大学，有金融和白酒行业经验，擅长分析次高端酒企竞争格局 [6] - 赵雷毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，覆盖乳制品和食品添加剂行业 [6] - 程丽丽毕业于厦门大学王亚南经济研究院，覆盖休闲食品和连锁业态 [6] - 赵丹晨毕业于厦门大学经济学院，覆盖白酒行业 [6] - 满静雅毕业于英国华威商学院，擅长从产业视角挖掘上下游发展机会，覆盖白酒板块 [6] - 王雪骄毕业于康奈尔大学，覆盖啤酒和饮料行业 [6]