报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 山西焦煤1H24归母净利润19.7亿元同比下滑56.5%，2Q24归母净利润10.2亿元环比提升6.9%，盈利下滑或受矿井停产限产等因素影响，2Q24盈利改善或因事故矿井复产带动产销量环比回升 [3] - 公司作为炼焦煤龙头企业有规模和资源优势，且作为集团上市公司平台未来资产注入路径清晰，产能仍有扩张空间 [3] - 基于下调的焦煤基准价，调整2024 - 26E归母净利润至47.8/48.8/48.8亿元，目标价8.8元，基于10.3x2024 - 25E平均PE，比2019年来平均PE高20%以反映高股息公司的估值溢价 [3] 根据相关目录分别进行总结 1H24煤炭板块盈利大幅下滑 - 沙曲一号煤矿去年底事故停产117天影响原煤产量约140万吨，虽4月初复产，但上半年煤炭产销量仍受拖累，叠加焦煤长协价格指数同比下跌影响销售均价，煤炭板块1H24营业收入120.1亿元同比下降30% [3] - 同期加强提质增效工作，煤炭板块营业成本同比减少7.6%，但板块毛利润同比仍降低41.9%至65.2亿元，毛利率同比降低11.1pct至54.2% [3] 二季度产销量环比恢复带动盈利改善 - 2Q24实现营业收入110.2亿元环比提升4.4%，营业成本环比下降4.1%至72.6亿元，毛利润37.5亿元，毛利率环比提升5.8pct至34.1%，盈利改善或因事故矿井复产提振产销量 [3] - 二季度山西主焦煤均价环比下跌15.2%，长协价格指数仅环比下跌9.2%，公司盈利有望受益于长协比例高的特点保持相对稳健 [3] 资源具备稀缺性，产能仍有增长空间 - 公司及母公司拥有中国数量最多且质量最佳的山西炼焦煤资源，主焦煤、肥煤品种是稀缺、保护性开采煤种，山西占全国炼焦煤保有资源量约45%，优质焦煤和肥煤占全国焦煤和肥煤保有资源量约59% [4] - 公司2023年原煤产量仅占集团母公司总产量的25%，且2022年收购中承诺会根据集团资产条件是否达标进行持续收购，外延扩张路径清晰，未来产能仍有扩张空间 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|65,183|55,523|48,613|49,534|49,534| |+/-%|43.94|(14.82)|(12.45)|1.90|0.00| |归属母公司净利润 (人民币百万)|10,722|6,771|4,776|4,878|4,884| |+/-%|157.38|(36.85)|(29.47)|2.15|0.12| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.89|1.19|0.84|0.86|0.86| |ROE (%)|38.57|19.17|12.65|12.55|11.96| |PE (倍)|4.06|6.42|9.11|8.91|8.90| |PB (倍)|1.32|1.16|1.15|1.09|1.04| |EV EBITDA (倍)|1.85|3.12|4.79|4.18|4.08|[4][5] 主要调整 |项目|前值|现值|调整幅度 (%)| |----|----|----|----| |目标价（RMB）|13.3|8.8|(33.8)| |山西主焦煤（元 / 吨）（2024E）|2,200|2,000|(9.1)| |山西主焦煤（元 / 吨）（2025E）|2,200|2,000|(9.1)| |山西主焦煤（元 / 吨）（2026E）|2,200|2,000|(9.1)| |中价新华长协价格指数（2024E）|1,650|1,400|(15.2)| |中价新华长协价格指数（2025E）|1,650|1,400|(15.2)| |中价新华长协价格指数（2026E）|1,650|1,400|(15.2)| |财务数据（百万元） - 营业收入（2024E）|56,247|48,613|(13.6)| |财务数据（百万元） - 营业收入（2025E）|55,944|49,534|(11.5)| |财务数据（百万元） - 营业收入（2026E）|55,365|49,534|(10.5)| |财务数据（百万元） - 营业成本（2024E）|33,360|32,726|(1.9)| |财务数据（百万元） - 营业成本（2025E）|33,405|33,522|0.3| |财务数据（百万元） - 营业成本（2026E）|33,258|33,668|1.2| |财务数据（百万元） - 毛利润（2024E）|22,887|15,886|(30.6)| |财务数据（百万元） - 毛利润（2025E）|22,539|16,013|(29.0)| |财务数据（百万元） - 毛利润（2026E）|22,107|15,866|(28.2)| |财务数据（百万元） - 归母净利润（2024E）|8,295|4,776|(42.4)| |财务数据（百万元） - 归母净利润（2025E）|8,242|4,878|(40.8)| |财务数据（百万元） - 归母净利润（2026E）|8,140|4,884|(40.0)|[10] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面展示了2022 - 2026E的财务数据及主要财务比率，如营业收入、营业成本、净利润、EPS等数据及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等比率情况 [12]