报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 24H1业绩基本符合预期，营收和归母净利润同比下降，毛利率和归母净利率也有所降低 [3] - 24Q2出货环增20%，24年出货预计可维持30%+增长，25 - 26年可维持25% - 30%增长 [3] - 24Q2单平经营性利润稳定，预计24全年单平盈利下降至近0.1元，25 - 26年盈利有望逐步修复 [3] - 费用增长明显，存货小幅下降 [4] - 考虑产品降价，下调公司2024 - 2026年归母净利润预期，但维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|12591|12042|11632|14381|18126| |同比（%）|57.73|(4.36)|(3.41)|23.63|26.04| |归母净利润（百万元）|4000.46|2526.69|687.54|1054.49|1841.16| |同比（%）|47.20|(36.84)|(72.79)|53.37|74.60| |EPS - 最新摊薄（元/股）|4.09|2.58|0.70|1.08|1.88| |P/E（现价 & 最新摊薄）|6.21|9.83|36.14|23.56|13.49| [2] 投资要点 - 24H1营收47.8亿元，同 - 14.1%，归母净利润2.9亿元，同 - 79.3%，毛利率21%，同 - 22.5pct，归母净利率6.1%，同 - 19.1pct；24Q2营收24.6亿元，同环比 - 18.1％/+5.5％，归母净利润1.3亿元，同环比 - 82.4%/-16％，毛利率23.1%，同环比 - 18.3/+4.2pct [3] - 24H1锂电池隔膜收入38.6亿元，同降17%，毛利率19%，同降27pct；24H1出货27 - 28亿平，同增28%，对应均价1.6元/平（含税），较23H1降33%；23Q2预计出货15亿平 +，同增近30%，环增约25%，24年出货有望达65亿平，同比维持30%+增长，25 - 26年可维持25% - 30%增长 [3] - 24Q2年单平净利0.09元左右，环降50%，加回相关影响后单平经营性利润约0.2元，环比24Q1持平；预计24全年单平盈利下降至近0.1元，25 - 26年盈利有望逐步修复 [3] - 24H1期间费用8.3亿元，同9.2%，费用率17.3%，同增3.7pct，Q2期间费用4.8亿元，同环比43.3%/37%，费用率19.5%，同环比8.3/4.5pct；24H1经营性净现金流15.5亿元，同增22.2%，Q2经营性现金流11亿元，同环比 + 101.4/+140.7%；24H1资本开支21.9亿元，同 - 47.1%，Q2资本开支15.1亿元，同环比 - 25.2/120.9%；24Q2末存货35.7亿元，较Q1末5.5% [4] 市场数据 - 收盘价25.41元，一年最低/最高价25.31/72.03元，市净率0.92倍，流通A股市值20912.85百万元，总市值24844.80百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产27.54元，资产负债率38.61%，总股本977.76百万股，流通A股823.02百万股 [7] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产|16292|16264|18079|21004| |非流动资产|30909|31124|31119|30949| |资产总计|47201|47389|49198|51953| |流动负债|11530|3604|4374|5328| |非流动负债|6989|6989|6989|6989| |负债合计|18519|10593|11363|12317| |归属母公司股东权益|26926|35003|35987|37691| |少数股东权益|1756|1792|1847|1944| |所有者权益合计|28682|36795|37834|39636| |负债和股东权益|47201|47389|49198|51953| [9] 利润表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|12042|11632|14381|18126| |营业成本 (含金融类)|7535|9316|11478|14141| |税金及附加|75|72|89|113| |销售费用|89|70|86|109| |管理费用|383|349|403|435| |研发费用|727|698|820|943| |财务费用|239|278|261|248| |加: 其他收益|209|186|216|254| |投资净收益|17|12|14|18| |公允价值变动|0|0|10|10| |减值损失|(190)|(222)|(216)|(212)| |资产处置收益|0|0|0|0| |营业利润|3029|825|1269|2208| |营业外净收支|(3)|7|7|7| |利润总额|3026|832|1276|2215| |减: 所得税|376|108|166|277| |净利润|2650|724|1110|1938| |减: 少数股东损益|124|36|55|97| |归属母公司净利润|2527|688|1054|1841| |每股收益 - 最新股本摊薄 (元)|2.58|0.70|1.08|1.88| |EBIT|3251|1127|1505|2386| |EBITDA|4731|3249|3839|4864| |毛利率 (%)|37.43|19.91|20.19|21.98| |归母净利率 (%)|20.98|5.91|7.33|10.16| |收入增长率 (%)|(4.36)|(3.41)|23.63|26.04| |归母净利润增长率 (%)|(36.84)|(72.79)|53.37|74.60| [9] 现金流量表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|2667|4192|1907|2393| |投资活动现金流|(7990)|(2321)|(2308)|(2285)| |筹资活动现金流|5137|(1261)|(402)|(473)| |现金净增加额|(183)|610|(803)|(364)| |折旧和摊销|1480|2123|2334|2478| |资本开支|(7796)|(2333)|(2313)|(2293)| |营运资本变动|(1925)|799|(2028)|(2506)| [10] 重要财务与估值指标 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |每股净资产 (元)|27.49|32.88|33.80|35.40| |最新发行在外股份（百万股）|978|978|978|978| |ROIC(%)|7.49|2.33|3.08|4.75| |ROE - 摊薄 (%)|9.38|1.96|2.93|4.88| |资产负债率 (%)|39.23|22.35|23.10|23.71| |P/E（现价 & 最新股本摊薄）|9.83|36.14|23.56|13.49| |P/B（现价）|0.92|0.77|0.75|0.72| [10]