报告公司投资评级 - 买入，上次评级为买入 [1] 报告的核心观点 - 2024年上半年国投电力营收和归母净利润实现增长，主要得益于水电来水偏丰、火电降本及新能源装机增长 [1][2] - 未来各流域水电来水有望持续改善，火电受益于电量增长和成本下降，雅砻江水电和新能源装机将推动业绩稳健增长 [5] - 预测公司2024 - 2026年归母净利润分别为83.9亿元、92.7亿元、98.4亿元，对应增速25.1%/10.6%/6.1%，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年上半年公司实现营业收入271.02亿元，同比增长2.79%；归母净利润37.44亿元，同比增长12.19%；扣非后归母净利润37.17亿元，同比增长12.01%；经营活动净现金流量124.73亿元，同比增长36.81%，基本每股收益0.4902元；2024Q2公司实现营业收入129.94亿元，同比下降0.89%；归母净利润17.08亿元，同比下降0.87% [1] 分业务板块情况 水电业务 - 2024年上半年营收116.47亿元，同比增长0.81%，毛利73.79亿元，占比69.78% [2] - 各流域来水偏丰，上网电量显著增长，电价同比略有下降；2024年上半年水电上网电量430.59亿千瓦时，同比增长10.06%，Q2上网电量217.55亿千瓦时，同比增长37.02%；平均上网电价0.305元/千瓦时，同比下降2.24% [2] - 雅砻江水电上半年净利润44.05亿元，同比增长2.55%，上网电量379.45亿千瓦时，同比增长9.39%，Q2上网电量184.29亿千瓦时，同比增加37.38%，平均上网电价0.319元/千瓦时，同比下降1.85% [2] - 国投大朝山上半年净利润3.60亿元，同比增长21.2%，上网电量32.14亿千瓦时，同比增加13.66%，Q2上网电量20.63亿千瓦时，同比增加44.39%，平均上网电价0.189元/千瓦时，同比上升2.16% [2] - 国投小三峡上半年上网电量19.00亿千瓦时，同比增长18.16%，Q2上网电量12.63亿千瓦时，同比增加22.21%，平均上网电价0.234元/千瓦时，同比下降10.34% [2] 火电业务 - 2024年上半年营收116.94亿元，同比增长0.26%，毛利16.08亿元，占比15.20% [2] - 钦州二电2台机组投产、福建省用电量及外送电量增长带来火电上网电量提升，燃煤成本下降带动盈利持续修复 [3][4] - 2024年上半年火电上网电量264.38亿千瓦时，同比增长2.57%，Q2上网电量121.84亿千瓦时，同比下降10.98% [4] - 2024年上半年火电平均上网电价0.465元/千瓦时，同比小幅下降1.48%，Q2平均上网电价0.467元/千瓦时，同比下降1.06% [4] - 2024年上半年煤价中枢同比显著下降，带动公司燃料采购成本继续下降，秦皇岛动力煤（Q5500）平仓价同比下降14.43%，广州港印尼煤（Q5500）库提价同比下降8.28% [4] - 上半年四家火电子公司合计实现净利润9.98亿元，同比增长324% [4] 新能源业务 - 2024年上半年营收27.15亿元，同比增长16.82%，毛利15.46亿元，占比14.62% [2] - 2024年上半年新增新能源装机量43.49万千瓦，Q2新增装机容量35.48万千瓦，主要为光伏 [4] - 2024年上半年新能源上网电量57.63亿千瓦时，同比增长32.03%，其中风电上网电量34.61亿千瓦时，同比增长5.53%，光伏上网电量23.02亿千瓦时，同比增长112.01%；Q2新能源上网电量28.74亿千瓦时，同比增长20.91%，其中风电上网电量17.19亿千瓦时，同比下降3.42%，光伏上网电量11.55亿千瓦时，同比增长93.42% [4] - 受电力市场化程度不断提高及新投产机组平价上网的影响，2024年上半年新能源上网电价有所下降，风电平均上网电价0.475元/千瓦时，同比下降3.85%，光伏发电平均上网电价0.795元/千瓦时，同比下降30.82%；Q2风电平均上网电价0.457元/千瓦时，同比下降8.42%，光伏发电平均上网电价0.769元/千瓦时，同比下降28.48% [4] 未来展望 - 2024各流域水电来水同比有望持续改善，带动水电电量高增长；火电有望继续受益于电量增长及成本下降带来的业绩改善 [5] - 雅砻江水电为雅砻江流域水电资源开发唯一主体，稀缺性凸显，经营稳健性强，全流域规划装机量3000多万千瓦，已开发1920万千瓦，待开发资源储备丰富，两杨电站将贡献发电增量，卡拉、孟底沟水电站预计2029 - 2030投产，中游及上游部分水电站处于前期规划阶段 [5] - 截至2024年上半年，公司新能源装机量合计743.8万千瓦，“十四五”期间规划达1472万千瓦，截至2025年装机增量有望超700万千瓦，雅砻江流域水风光互补示范基地远期规划新能源装机量超4000万千瓦，开发潜力大 [6] 盈利预测及评级 - 预测公司2024 - 2026年归母净利润分别为83.9亿元、92.7亿元、98.4亿元，对应增速25.1%/10.6%/6.1%，EPS分别为1.12元、1.24元、1.32元，对应8月28日收盘价的PE分别为14.38X/13.00X/12.26X，维持“买入”评级 [6] 重要财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|50,489|56,712|62,662|66,700|70,160| |增长率YoY %|15.4%|12.3%|10.5%|6.4%|5.2%| |归属母公司净利润(百万元)|4,081|6,705|8,385|9,274|9,836| |增长率YoY%|66.2%|64.3%|25.1%|10.6%|6.1%| |毛利率%|32.0%|36.1%|40.5%|40.9%|40.7%| |净资产收益率ROE%|7.5%|11.4%|13.3%|13.7%|13.5%| |EPS(摊薄)(元)|0.55|0.90|1.12|1.24|1.32| |市盈率P/E(倍)|29.56|17.99|14.38|13.00|12.26| |市净率P/B(倍)|2.21|2.04|1.91|1.78|1.66| [6]