报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司2024H1营收/归母净利润分别为13.1/4.5亿元，同比-2.3%/-4.7%，2024Q2营收/归母净利润分别为5.6/1.8亿元，同比-3.4%/-15.6%，收入符合预期，利润低于预期 [3] - 小幅调整盈利预测，预测2024 - 2026年归母净利润8.8（-0.5）/9.6（-0.7）/10.6（-0.9）亿元，同比+6.2%/9.7%/10.6%，EPS为0.76（-0.05）/0.83（-0.07）/0.92（-0.08）元，当前股价对应PE16/14/13倍，考虑到下半年经营有望改善，维持“买入”评级 [3] 各部分总结 经营情况 - 2024H1榨菜/萝卜/泡菜/其他营收分别同比+0.5%/-39.4%/-6.2%/-25.9%，其中榨菜量/价分别同比+3%/-3%，萝卜量/价分别同比-53%/+30%，泡菜量/价分别同比+17%/-20% [4] - 2024H1收入下滑主因终端需求尤其商超渠道需求疲软，管理层更换及内部组织架构调整对经营产生短期影响，且公司优化清理布局不合理、渠道冲突的经销商，经销商数量较2023年末减少424个 [4] 成本与费用 - 2024年采购青菜头及榨菜半成品价格同比分别下降32%/26%，新采购青菜头5、6月投入使用，成本红利部分显现，2024Q2毛利率同比提升0.38pct至49.2% [5] - 2024Q2净利润双位数下滑主因费用率同比明显走高，销售/管理/研发费用率分别同比+2.7pct/+0.6pct/+0.05pct [5] - 2024H1职工薪酬同比提升20%，品牌宣传由去年同期3423万元降至471万元，砍去咨询及新媒体费用，增加户外广告及线下展会陈列等 [5] 展望 - 公司打造“大乌江”概念，预计2024H2收入端有望逐步改善 [6] - 成本红利有望于下半年逐步释放，2024Q3起毛利率有望明显改善 [6] 财务预测 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,548|2,450|2,527|2,739|2,976| |YOY(%)|1.2|-3.9 3.1|8.4|8.6| |归母净利润（百万元）|899|827|878|963|1,064| |YOY(%)|21.1|-8.0 6.2|9.7|10.6| |毛利率(%)|53.1|50.7|51.9|52.3|52.6| |净利率(%)|35.3|33.7|34.8|35.1|35.8| |ROE(%)|11.6|10.0|10.0|10.2|10.5| |EPS(摊薄/元)|0.78|0.72|0.76|0.83|0.92| |P/E(倍)|15.2|16.5|15.6|14.2|12.8| |P/B(倍)|1.8|1.7|1.6|1.4|1.3|[7]