报告公司投资评级 - 推荐（维持） [1] 报告的核心观点 - 星盛商业2024H1营收3.14亿元同比增8.8%，归母净利润0.89亿元同比降8.1%，拟每股派息0.048港元 [3] - 公司为轻资产模式下纯商业运营服务稀缺标的，已形成完整且成熟的运营模式和产品体系，存量项目运营效果日趋优化，综合运营能力及强品牌力颇受市场认可 [3] - 考虑商业存量时代竞争加剧，公司外拓更注重高质量而非绝对数量，下调2024 - 2026年EPS预测分别为0.15元（原为0.19元）、0.16元（原为0.21元）、0.16元（原为0.24元），当前股价对应PE分别为6.9倍、6.7倍、6.5倍，但考虑公司已开业项目常年运营良好，品牌及资管实力颇有口碑，仍维持“推荐”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 行业为房地产，公司网址为www.g - cre.com [1] - 大股东为黄楚龙，持股59.01%，实际控制人是黄楚龙 [1] - 总股本1014.52百万股，流通B/H股1014.5百万股，总市值10.64亿元，每股净资产1.21元，资产负债率47.41% [1] 经营情况 - 在营项目提质增效，2024H1同店客流同比增长16%，同店销售额同比增长8%，除整租模式毛利率受新开业项目仍处培育期外，其余模式毛利率相对稳定，整体毛利率51.6% [3] - 在手现金充裕，较2023年底增长3.9%，派息率50%，出租率、收缴率分别为92.5%、99.5% [3] - 2024H1新开业广州荔湾区健康港COCO Park项目、上海浦东星河COCO Garden项目，新拓珠海项目，截至2024H1，合约面积约277万平米，开业面积约177万平米，已开业项目29个，筹备中项目17个 [3] 关联方情况 - 关联方星河控股“三条红线”保持“常绿”，获联合资信和中证鹏元评定的双AAA主体信用评级，连续四年获此殊荣，评级展望为稳定 [3] - 星河控股深耕大湾区36年，拥有众多优质商场、写字楼、酒店等核心地段持有型物业，当前年均租金收入超30亿，2024H1旗下地产集团和产业集团完成销售额113亿元 [3] 财务预测 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|635|683|717|745| |YOY(%)|13.0|7.5|5.0|4.0| |净利润（百万元）|171|153|158|162| |YOY(%)|10.9|-10.8|3.3|2.6| |毛利率(%)|52.5|50.0|50.0|50.0| |净利率(%)|25.6|21.3|21.4|21.5| |ROE(%)|13.6|10.4|9.4|8.5| |EPS(摊薄/元)|0.17|0.15|0.16|0.16| |P/E(倍)|6.2|6.9|6.7|6.5| |P/B(倍)|0.8|0.7|0.6|0.6| [4] 资产负债表预测（单位：百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金| |552|741|1027| |应收账款| |13|29|31| |预付款项、按金及其他应收款项| |4|14|15| |其他应收款| |0|0|0| |存货| |0|0|0| |其他流动资产| |900|980|1028| |流动资产总计| |1469|1765|2101| |长期股权投资| |0|0|0| |固定资产| |2|1|1| |在建工程| |0|0|0| |无形资产| |0|0|0| |长期待摊费用| |0|0|0| |其他非流动资产| |854|749|644| |非流动资产合计| |856|750|645| |资产总计| |2325|2515|2746| |短期借款| |0|0|0| |应付账款| |27|31|33| |其他流动负债| |341|323|339| |流动负债合计| |368|354|372| |长期借款| |0|0|0| |其他非流动负债| |685|685|685| |非流动负债合计| |685|685|685| |负债合计| |1053|1039|1057| |股本| |9|9|9| |储备| |1248|1248|1248| |留存收益| |0|211|429| |归属于母公司股东权益| |1257|1468|1686| |归属于非控制股股东权益| |15|8|3| |权益合计| |1272|1476|1689| |负债和权益合计| |2325|2515|2746| [7] 利润表预测（单位：百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业额| |635|683|717| |销售成本| |301|341|358| |其他费用| |0|0|0| |销售费用| |20|44|33| |管理费用| |76|92|104| |财务费用| |38|-2|-3| |其他经营损益| |0|0|0| |投资收益| | - 16|0|0| |公允价值变动损益| |0|0|0| |营业利润| |183|207|225| |其他非经营损益| |56|10|4| |税前利润| |239|217|229| |所得税| |77|72|75| |税后利润| |162|145|153| |归属于非控制股股东利润| | - 9| - 7| - 5| |归属于母公司股东利润| |171|153|158| |EBITDA| |324|320|331| |NOPLAT| |151|137|148| |EPS(元)| |0.17|0.15|0.16| [7] 现金流量表预测（单位：百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润| |135|139|150| |折旧与摊销| |47|105|105| |财务费用| |38|-2|-3| |其他经营资金| |79|-120|-33| |经营性现金净流量| |299|122|220| |投资性现金净流量| | - 153|7|3| |筹资性现金净流量| | - 86|61|64| |现金流量净额| |61|189|286| [8] 成长与盈利能力及估值倍数预测 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营收额增长率|13.0%|7.5%|5.0%|4.0%| |EBIT增长率|19.6%|-22.5%|5.0%|4.3%| |EBITDA增长率|24.9%|-1.1%|3.4%|2.9%| |税后利润增长率|9.0%|-10.4%|5.3%|4.7%| |毛利率|52.5%|50.0%|50.0%|50.0%| |净利率|25.6%|21.3%|21.4%|21.5%| |ROE|13.6%|10.4%|9.4%|8.5%| |ROA|7.4%|6.1%|5.7%|5.4%| |ROIC|20.0%|18.0%|19.0%|21.2%| |P/E|6.2|6.9|6.7|6.5| |P/S|1.67|1.55|1.48|1.42| |P/B|0.84|0.72|0.63|0.56| [8]