报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司发布2024年半年报，虽归母净利润大幅下滑、归母净利率同比降低，但公司作为有完整产业链的大型纺织企业，品质控制能力较好且持续推进智能制造升级，借助布局优势提升国际化水平，基于此调整盈利预期并维持“买入”评级 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 24H1衬衣面料收入20.1亿，同比+3.9%，占比71%；衬衣产品收入6.2亿，同比 - 11.9%，占比21.9% [1] - 24H1毛利率24.7%，同比+3.3pct；归母净利率6%，同比 - 1.8pct [1] - 24H1销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/5.6%/4.1%/0.2%，同比 - 0.1pct/-0.6pct/-0.5pct/+2.2pct，财务费用425万，同比+107.5%，因汇兑净收益减少 [1] - 24Q2收入14.5亿，同比 - 1%，归母净利润1亿，同比 - 19.5%，扣非归母1.4亿，同比+0.5% [4] - 24H1收入28.3亿，同比 - 0.4%，归母净利润1.7亿，同比 - 23.5%，扣非归母2.6亿，同比+37.5%，拟分红1.2亿，分红率约70.5% [4] - 24H1国内收入10.6亿，同比+1.5%，占比37.3%；东南亚8.1亿，同比 - 2.2%，占比28.5%；欧美收入4.3亿，同比 - 12.3%，占比15.1%；日韩收入1.8亿，同比 - 7%，占比6.2% [4] - 24H1衬衣面料毛利率26.3%，同比+4.1pct，衬衣产品毛利率24.6%，同比基本持平 [4] - 24H1国内毛利率22.7%，同比+4.2pct；东南亚毛利率26.3%，同比+3.9pct；欧美毛利率25.1%，同比+1.2pct [4] - 预计24 - 26年归母净利分别为3.9/4.5/5.2亿元（前值为5.9/6.8/7.9亿元），对应PE分别为11/10/9X [5] 公司战略 - 深入实施卓越绩效管理模式，持续完善LTPS，推进精益生产工作，开展相关培训和活动，强化内部管理机制以保持行业优势 [2] - 坚持“大客户战略”，依托全球化产业布局、垂直产业链优势，完善合作模式，稳定战略合作关系，推动面料服装一体化服务，完善供应链合作体系 [4] - 借助全产业链及“国内 + 海外”生产布局优势，强化以市场为导向的产品开发和技术研究体系，理顺工作机制，强化联合开发 [4] 财务预测 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|6,938.34|5,961.48|6,271.47|6,917.44|7,892.79| |增长率(%)|32.46|(14.08)|5.20|10.30|14.10| |EBITDA(百万元)|2,013.73|1,331.39|1,248.09|1,401.87|1,536.19| |归属母公司净利润(百万元)|963.86|403.44|393.36|445.31|515.09| |增长率(%)|177.28|(58.14)|(2.50)|13.21|15.67| |EPS(元/股)|1.18|0.49|0.48|0.54|0.63| |市盈率(P/E)|4.61|11.02|11.30|9.98|8.63| |市净率(P/B)|0.49|0.48|0.35|0.33|0.32| |市销率(P/S)|0.64|0.75|0.51|0.46|0.41| |EV/EBITDA|2.89|3.93|2.44|2.37|2.59| [10] 资产负债表 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金(百万元)|2,067.77|1,558.25|1,051.56|859.72|631.42| |应收票据及应收账款(百万元)|829.18|926.11|833.60|1,058.66|940.85| |预付账款(百万元)|95.02|51.86|75.08|79.71|98.91| |存货(百万元)|2,107.85|2,124.14|2,430.21|2,408.43|3,263.18| |流动资产合计(百万元)|5,545.43|5,569.69|5,350.86|5,291.90|5,921.63| |长期股权投资(百万元)|184.17|143.54|143.54|143.54|143.54| |固定资产(百万元)|5,807.85|5,597.69|6,006.20|6,435.72|6,835.23| |在建工程(百万元)|199.94|868.50|607.95|657.95|707.95| |无形资产(百万元)|352.89|343.35|332.92|322.48|312.05| |非流动资产合计(百万元)|7,805.67|7,860.59|8,214.21|8,654.30|9,039.66| |资产总计(百万元)|13,351.10|13,430.29|13,565.08|13,946.20|14,961.30| |短期借款(百万元)|518.95|580.70|500.00|500.00|884.31| |应付票据及应付账款(百万元)|302.04|275.50|350.33|321.80|458.56| |流动负债合计(百万元)|1,644.94|1,437.38|1,760.37|1,751.69|2,334.32| |长期借款(百万元)|186.43|259.99|259.99|259.99|293.56| |应付债券(百万元)|1,438.16|1,476.57|1,436.74|1,450.49|1,454.60| |非流动负债合计(百万元)|2,091.37|2,187.37|2,156.02|2,169.44|2,204.51| |负债合计(百万元)|3,943.19|3,812.82|3,916.38|3,921.12|4,538.84| |少数股东权益(百万元)|393.75|386.66|379.31|375.57|368.67| |股本(百万元)|887.63|863.61|591.18|591.18|591.18| |资本公积(百万元)|395.87|334.79|334.79|334.79|334.79| |留存收益(百万元)|7,706.04|8,023.12|8,346.75|8,713.35|9,122.44| |股东权益合计(百万元)|9,407.91|9,617.47|9,648.69|10,025.08|10,422.46| |负债和股东权益总计(百万元)|13,351.10|13,430.29|13,565.08|13,946.20|14,961.30| [11] 现金流量表 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润(百万元)|973.76|396.35|393.36|445.31|515.09| |折旧摊销(百万元)|466.71|479.12|511.92|560.92|610.92| |财务费用(百万元)|(164.91)|(3.92)|64.97|69.86|102.67| |投资损失(百万元)|(13.73)|(39.36)|(34.52)|(29.20)|(34.36)| |营运资金变动(百万元)|32.56|34.99|(321.30)|(155.83)|(566.15)| |其它(百万元)|127.92|(12.31)|(8.93)|(4.55)|(8.68)| |经营活动现金流(百万元)|1,422.31|854.86|605.50|886.50|619.48| |资本支出(百万元)|669.82|899.32|640.97|1,030.33|1,052.61| |长期投资(百万元)|14.73|(40.63)|0.00|0.00|0.00| |其他(百万元)|(1,402.20)|(1,811.93)|(1,255.91)|(2,031.12)|(2,068.25)| |投资活动现金流(百万元)|(717.66)|(953.24)|(614.93)|(1,000.80)|(1,015.64)| |债权融资(百万元)|(499.94)|(43.43)|(144.05)|(13.17)|276.88| |股权融资(百万元)|42.77|(206.69)|(353.21)|(64.37)|(109.03)| |其他(百万元)|(537.36)|(137.54)|0.00|0.00|(0.00)| |筹资活动现金流(百万元)|(994.53)|(387.66)|(497.26)|(77.54)|167.86| |汇率变动影响(百万元)|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |现金净增加额(百万元)|(289.87)|(486.04)|(506.69)|(191.84)|(228.30)| [12] 主要财务比率 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入增长率|32.46%|-14.08%|5.20%|10.30%|14.10%| |成长能力 - 营业利润增长率|191.48%|-59.99%|-5.51%|18.56%|16.61%| |成长能力 - 归属母公司净利润增长率|177.28%|-58.14%|-2.50%|13.21%|15.67%| |获利能力 - 毛利率|25.71%|22.98%|23.00%|23.10%|22.30%| |获利能力 - 净利率|13.89%|6.77%|6.27%|6.44%|6.53%| |获利能力 - ROE|10.69%|4.37%|4.24%|4.61%|5.12%| |获利能力 - ROIC|10.18%|4.80%|5.05%|5.56%|6.18%| |资产负债率|29.53%|28.39%|28.87%|28.12%|30.34%| |净负债率|4.08%|8.89%|13.30%|15.28%|20.53%| |流动比率|2.99|3.43|3.04|3.02|2.54| |速动比率|1.86|2.12|1.66|1.65|1.14| |应收账款周转率|8.14|6.79|7.13|7.31|7.89| |存货周转率|3.12|2.82|2.75|2.86|2.78| |总资产周转率|0.53|0.45|0.46|0.50|0.55| |每股收益(元)|1.18|0.49|0.48|0.54|0.63| |每股经营现金流(元)|1.74|1.05|0.74|1.08|0.76| |每股净资产(元)|11.03|11.29|15.68|16.32|17.01| |市盈率(P/E)|4.61|11.02|11.30|9.98|8.63| |市净率(P/B)|0.49|0.48|0.35|0.33|0.32| |EV/EBITDA|2.89|3.93|2.44|2.37|2.59| |EV/EBIT|3.75|6.10|4.14|3.95|4.30| [11][12]