报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 徐工机械2024H1营收、业绩稳健，海外景气度高，毛利率稳定、费用率上升，海外开拓量利双增、产能布局完善，高端及新能源产品发展良好，预计2024 - 2026年业绩增长，维持“增持”评级 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价6.37元，总股本118.16亿股、流通股本81.20亿股，总市值753亿元、流通市值517亿元，52周内最高/最低价8.02 / 4.96元，资产负债率64.5%，市盈率14.16，第一大股东为徐州工程机械集团有限公司 [1] 业绩情况 - 2024H1实现营收496.32亿元，同减3.21%；归母净利润37.06亿元，同增3.24%；扣非归母净利润32.95亿元，同减2.35% [3] 分产品收入情况 - 2024H1土方机械收入139.08亿元，同比增长6.98%；起重机械收入100.96亿元，同比减少15.23%；混凝土机械收入51.56亿元，同比减少3.45%；高空作业机械收入45.27亿元，同比减少11.5%；矿业机械收入35.40亿元，同比减少16.43%；道路机械收入27.24亿元，同比增长0.96%；其他工程机械、备件及其他收入96.81亿元，同比增长7.83% [3] 分区域收入情况 - 2024H1境内收入277.31亿元，同比减少8.72%；境外收入219.01亿元，同比增长4.80% [3] 毛利率情况 - 2024H1公司毛利率同增0.03pct至22.89%，其中起重机械毛利率同增0.12pct至21.46%，土方机械毛利率同减1.66pct至27.17%，混凝土机械毛利率同减2.7pct至15.48%，高空作业机械毛利率同增0.43pct至31.25%，矿业机械毛利率同增7.67pct至24.11%，道路机械毛利率同增3.38pct至26.94%，其他工程机械、备件及其他毛利率同减0.63pct至16.68% [3] 费用率情况 - 2024H1期间费用率同增2.84pct至15.07%，其中销售费用率同减0.4pct至6.31%；管理费用率同增0.4pct至2.50%；财务费用率同增3.29pct至2.68%；研发费用率同减0.46pct至3.58% [3] 海外业务情况 - 2024H1国际化收入219亿，同比增4.8%；国际化收入占比44%，同比提升3.37个百分点，海外产品终端销量综合占有率同比提升0.58个百分点，主要产品海外占有率增长，国际化毛利率24.41%，同比提升1.22个百分点，巴西、德国等海外产能布局逐步完善 [3] 新能源产品情况 - 2024H1新能源产品收入同比增长26.76%，其中新能源装载机收入同比增长近2倍，徐工消防新能源产品收入占比达74%，徐工特机新能源叉车收入同比增长80.6%，徐工施维英等产品新能源收入占比超35% [3] 盈利预测与估值 - 预计2024 - 2026年营业收入为954.11、1041.84、1145.45亿元，同比增速为2.76%、9.20%、9.94%；归母净利润为62.9、75.54、89.04亿元，同比增速为18.10%、20.08%、17.87%，2024 - 2026年业绩对应PE分别为11.97、9.96、8.45倍 [4] 财务指标情况 - 2023A - 2026E营业收入增长率分别为 - 1.03%、2.76%、9.20%、9.94%；EBITDA分别为10222.00、14399.81、16093.51、17999.17百万元；归属母公司净利润分别为5326.47、6290.38、7553.73、8903.77百万元；增长率分别为23.51%、18.10%、20.08%、17.87%；EPS分别为0.45、0.53、0.64、0.75元/股；市盈率分别为14.13、11.97、9.96、8.45倍；市净率分别为1.34、1.26、1.17、1.08倍 [5] - 2023A - 2026E营业成本分别为72064、73582、80140、87874百万元；税金及附加分别为442、429、469、515百万元；销售费用分别为6702、6393、6876、7445百万元；管理费用分别为2706、2672、2813、2978百万元；研发费用分别为4000、3816、4063、4353百万元；财务费用分别为726、958、672、536百万元；资产减值损失分别为 - 692、 - 734、 - 804、 - 879百万元；营业利润分别为5640、7071、8486、9993百万元；营业外收入分别为96、119、109、110百万元；营业外支出分别为59、101、99、93百万元；利润总额分别为5678、7089、8496、10010百万元；所得税分别为442、851、1020、1201百万元；净利润分别为5236、6238、7476、8808百万元；归母净利润分别为5326、6290、7554、8904百万元；每股收益分别为0.45、0.53、0.64、0.75元 [7] - 2023A - 2026E货币资金分别为23371、24192、28417、33324百万元；交易性金融资产均为39百万元；应收票据及应收账款分别为43658、45653、52201、54080百万元；预付款项分别为1677、1840、2004、2197百万元；存货分别为32378、30284、41708、34782百万元 [7] - 2023A - 2026E毛利率分别为22.4%、22.9%、23.1%、23.3%；净利率分别为5.7%、6.6%、7.3%、7.8%；ROE分别为9.5%、10.5%、11.7%、12.8%；ROIC分别为5.7%、8.8%、9.7%、10.6%；资产负债率分别为64.5%、62.6%、65.0%、61.9%；流动比率分别为1.29、1.31、1.29、1.36；应收账款周转率分别为2.31、2.39、2.45、2.48；存货周转率分别为2.75、3.05、2.89、3.00；总资产周转率分别为0.55、0.59、0.59、0.61；每股净资产分别为4.75、5.07、5.46、5.91元；PE分别为14.13、11.97、9.96、8.45；PB分别为1.34、1.26、1.17、1.08 [7]