报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 持续看好公司通过变革和赋能共享行业加速整合红利，红利价值提升，内销大家居战略逐步成型，南方市场不断突破，海外扩张带来新增长点 [3] - 预计公司2024/2025年归母净利润为5.5/6.0亿元，对应PE 7.8/7.2x，2023年公司分红比例达51%，若今年延续该水平对应当前股息率约6.5% [3] 根据相关目录分别进行总结 公司2024H1业绩情况 - 实现营收/归母净利润/扣非净利润22.12/1.49/1.26亿元，同降4%/17%/24%；Q2分别对应13.92/1.02/0.87亿元，同降7%/21%/29% [1][2] Q2业务分析 分渠道 - 零售/大宗/出口分别同比-17%/+8%/+24%，零售承压，整装表现较韧性，传统零售客单值估计维持增长；大宗优化客户结构，拓展非住宅类项目；出口业务景气佳 [2] 分产品 - 厨柜/衣柜/木门分别同比-5%/-14%/+5%，厨柜较具韧性与大宗渠道支撑有关，木门仍是红利品类 [2] 毛利率及费用率 - Q2毛利率基本稳定（-0.4pct），零售/大宗/出口分别-0.8/+1.7/+18.9pcts，大宗毛利率升高与高毛利&高费用项目占比提高有关 [2] - Q2销售/管理/研发/财务费用率同比+2.0/+0.9/-0.2/+0.6pcts，销售费用率上升与广告装饰费加投与市场服务费增加有关，管理费用率上升与股份支付费用增加有关 [2] - Q2归母/扣非净利率分别同降1.3/1.9pcts，还原股份支付费用扰动后归母净利率降幅收窄至约0.9pct [2] 门店数量 - Q2期间厨柜/衣柜/木门经销店数量净增加39/81/74家至1798/1993/1120家，内部结构优化延续 [2] H2展望 零售 - 在整家模式下推升客单值，加速南下，发力整装业务，挖掘存量市场空间 [3] 海外 - 重点新兴业务，在“先区域后渠道”架构下因地制宜发展，优先布局东南亚、澳洲和北美市场 [3] 大宗 - 重视养老/医疗/学校等业务增量 [3] 财务报表及预测指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）| - | 5931 | 6409 | 7052 | |营业成本（百万元）| - | 3750 | 4058 | 4456 | |毛利（百万元）| - | 2181 | 2351 | 2596 | |％营业收入| 37% | 37% | 37% | 37% | |营业税金及附加（百万元）| - | 54 | 58 | 64 | |％营业收入| 1% | 1% | 1% | 1% | |销售费用（百万元）| - | 931 | 1025 | 1142 | |％营业收入| 15% | 16% | 16% | 16% | |管理费用（百万元）| - | 326 | 346 | 381 | |％营业收入| 5% | 6% | 5% | 5% | |研发费用（百万元）| - | 326 | 333 | 367 | |％营业收入| 5% | 6% | 5% | 5% | |财务费用（百万元）| - | -13 | 0 | 0 | |％营业收入| 0% | 0% | 0% | 0% | |加：资产减值损失（百万元）| - | -45 | -45 | -45 | |信用减值损失（百万元）| - | -30 | -30 | -30 | |公允价值变动收益（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |投资收益（百万元）| - | 18 | 26 | 28 | |营业利润（百万元）| - | 576 | 622 | 687 | |％营业收入| 10% | 10% | 10% | 10% | |营业外收支（百万元）| - | 2 | 2 | 2 | |利润总额（百万元）| - | 578 | 624 | 689 | |％营业收入| 10% | 10% | 10% | 10% | |所得税费用（百万元）| - | 25 | 27 | 30 | |净利润（百万元）| - | 552 | 597 | 659 | |归属于母公司所有者的净利润（百万元）| - | 552 | 597 | 659 | |少数股东损益（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |EPS（元）| - | 1.27 | 1.37 | 1.51 | |经营活动现金流净额（百万元）| - | 762 | 822 | 902 | |取得投资收益收回现金（百万元）| - | 18 | 26 | 28 | |长期股权投资（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |资本性支出（百万元）| - | -104 | -104 | -104 | |其他（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |投资活动现金流净额（百万元）| - | -86 | -79 | -76 | |债券融资（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |股权融资（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |银行贷款增加（减少）（百万元）| - | -130 | 0 | 0 | |筹资成本（百万元）| - | -2 | 0 | 0 | |其他（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |筹资活动现金流净额（百万元）| - | -133 | 0 | 0 | |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）| - | 543 | 743 | 826 | |货币资金（百万元）| - | 1406 | 2150 | 2976 | |交易性金融资产（百万元）| - | 424 | 424 | 424 | |应收账款（百万元）| - | 188 | 205 | 229 | |存货（百万元）| - | 185 | 202 | 225 | |预付账款（百万元）| - | 52 | 56 | 62 | |其他流动资产（百万元）| - | 1641 | 1750 | 1896 | |流动资产合计（百万元）| - | 3896 | 4788 | 5812 | |长期股权投资（百万元）| - | 169 | 169 | 169 | |投资性房地产（百万元）| - | 15 | 15 | 15 | |固定资产合计（百万元）| - | 1390 | 1323 | 1248 | |无形资产（百万元）| - | 262 | 262 | 262 | |商誉（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |递延所得税资产（百万元）| - | 142 | 142 | 142 | |其他非流动资产（百万元）| - | 881 | 881 | 881 | |资产总计（百万元）| - | 6754 | 7579 | 8529 | |短期贷款（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |应付款项（百万元）| - | 575 | 623 | 684 | |预收账款（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |应付职工薪酬（百万元）| - | 118 | 128 | 140 | |应交税费（百万元）| - | 172 | 185 | 204 | |其他流动负债（百万元）| - | 1796 | 1938 | 2122 | |流动负债合计（百万元）| - | 2661 | 2874 | 3150 | |长期借款（百万元）| - | 124 | 124 | 124 | |应付债券（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |递延所得税负债（百万元）| - | 27 | 27 | 27 | |其他非流动负债（百万元）| - | 87 | 87 | 87 | |负债合计（百万元）| - | 2899 | 3112 | 3388 | |归属于母公司所有者权益（百万元）| - | 3856 | 4467 | 5141 | |少数股东权益（百万元）| - | 0 | 0 | 0 | |股东权益（百万元）| - | 3856 | 4467 | 5141 | |负债及股东权益（百万元）| - | 6754 | 7579 | 8529 | |每股收益（元）| - | 1.27 | 1.37 | 1.51 | |每股经营现金流（元）| - | 1.75 | 1.88 | 2.07 | |市盈率| - | 7.77 | 7.19 | 6.52 | |市净率| - | 1.11 | 0.96 | 0.83 | |EV/EBITDA| - | 4.26 | 2.99 | 1.76 | |总资产收益率| 9.3% | 8.2% | 7.9% | 7.7% | |净资产收益率| 18.1% | 14.3% | 13.4% | 12.8% | |净利率| 9.7% | 9.3% | 9.3% | 9.3% | |资产负债率| 48.5% | 42.9% | 41.1% | 39.7% | |总资产周转率| - | 0.88 | 0.85 | 0.83 | [8]