报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][2] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司聚焦高难仿原料药与制剂一体化产业链，传统业务收入增长，制剂业务放量，同时积极创新转型，在减肥赛道布局双靶点 GLP - 1 药物，BGM0504 研发进展靠前且早期数据优异，未来有望受益于 GLP - 1 药物的庞大市场 [1] 根据相关目录分别进行总结 聚焦高难仿原补药 + 制剂一体化产业链 原料药 + 制剂一体化，进入快速发展周期 - 公司主营业务为特色仿原料药与制剂，产品数量增加推动收入高速增长，2023 年营收达 11.8 亿元，同比增长 16%；2024H1 营收 6.6 亿元，同比增长 12% [19] - 2016 - 2023 年利润端随营收增长，年均复合增速 42.4%，但 2022 - 2023 年因收入增速降低和研发费用增加，归母净利润增速分别为 - 1.8%、 - 15.5%，预计研发费用持续影响短期利润 [19] - 近几年毛利率稳定在 55% - 64%区间，销售费用率在 4.1% - 6.9%区间，管理费用率稳中有降，财务费用率整体平稳，2024H1 增至 2.9%，归母净利率因研发费用率提升有所下降但整体平稳 [20] - 原料药是核心业务，2023 年原料药板块收入 8.85 亿元，同比增长 13.9%，抗病毒和抗真菌是两大重要子板块；制剂业务 2020 年开始确认收入，2023 年达 1.38 亿元 [22][23] - 公司获批近 30 个原料药品种，产品在全球四十多个国家销售，部分产品助客户首仿上市，部分在研产品通过技术授权实现收入 [24] - 公司贯通全产业链，取得多个药品批件，推进复杂制剂产品梯队建设 [26] 公司重视研发，仿创结合策略逐渐显效 - 2016 - 2023 年研发费用从 0.54 亿元增至 2.49 亿元，占比多年超 20%，2019 - 2023 年研发人员从 236 人增至 270 人 [27] - 截止 2023 年报有 40 项研发项目，涉及创新药与仿制药，创新药中 BGM0504 糖尿病适应症 2 期已完成，减肥适应症 2 期预计 Q4 完成并进入 3 期；BGC0228 处于 I 期临床，PSMA0057 处于申报 IND 阶段 [29] - 在研铁剂项目与呼吸制剂未来有望成制剂重要品种，铁剂方面羧基麦芽糖铁制剂竞争格局好，蔗糖铁制剂有 5 家企业获批，枸橼酸铁国内无上市产品；呼吸制剂方面公司有多个在研产品，2023 年城市公立医院阻塞性气管疾病用药规模 139.5 亿元 [44][49] GLP - 1 减肥赛道持续火热，BGM0504 潜力无限 肥胖乃“万恶之源”，已成全球社会重大健康问题 - 肥胖是独立疾病和多种慢性病诱因，被世卫组织列为六大危险因素之一，2022 年全球肥胖人数超 10 亿 [50] - 中国成年人超重及肥胖患病率年均增长 1%，预计 2030 年成人超重/肥胖合并患病率达 65.3%，儿童青少年超重/肥胖率也将上升 [51] - 肥胖与多种疾病高度相关，中国超重率、肥胖率及慢性病患病率攀升，上海地区调查显示高血压、高血糖等慢性病与 BMI 指数正相关 [52] GLP - 1 类药物已成“既有效又安全”减肥产品首选药物 - 传统减肥药因安全问题陆续退市，以司美格鲁肽和替尔泊肽为代表的 GLP - 1 减肥产品上市后成全球减肥核心产品，2023 年司美格鲁肽销售额约 212 亿美元，替尔泊肽 53.4 亿美元 [54][56] - GLP - 1 受体激动剂减重效果好，不良反应多为胃肠道反应且多可自行缓解，以 GLP - 1R 为靶点的药物开发成减肥药临床研究明星，截至 2023Q3 全球 162 项临床试验涉及该靶点 [58][59] 不止降糖/减重，多种重大适应症拓展中，有成为“万能神药”潜力 - 司美格鲁肽与替尔泊肽除降糖、减重外，在心脑血管疾病、非酒精性脂肪肝等众多疾病中有开发潜力，多项临床试验正在开展 [61] 由单靶点向多靶点发展 - 单靶点 GLP - 1 司美格鲁肽市场火热，双靶点明星药物替尔泊肽疗效更好，引导 GLP - 1 研发向多靶点发展，双/多靶成研发新趋势，多个巨头均有布局 [64] - 全球在研多靶点 GLP - 1 项目中双靶点成主要趋势，国内多公司参与双靶点研发，博瑞医药 BGM0504 是重要参与者之一 [66] 全球多个双靶点药物已经披露优异的临床数据 - 除替尔泊肽外，安进、Carmot Therapeutics 等海外公司和信达生物、恒瑞医药等国内公司均披露双靶点 GLP - 1 阶段性减重临床数据 [69] - 博瑞医药 BGM0504 Ia 期临床 2.5 - 15mg 剂量下给药期末随访平均体重较基线期下降 3.24% - 8.30%，未来长周期减重数据值得期待 [69] GLP - 1 药物助力全球最大市值药企成长，孕育全球千亿美元市场 - 司美格鲁肽与替尔泊肽成功商业化推动诺和诺德与礼来股价上涨，市值分别突破 6600 亿美元和 9100 亿美元，高盛称未来美国超 1 亿成年人将使用 GLP - 1，市场空间大 [73] BGM0504 早期数据优异，国内双靶点临床靠前，潜力无限 - BGM0504 减肥适应症处于临床 2 期，糖尿病适应症 2 期已完成，预计 Q4 进入 3 期临床 [75] - I 期临床数据显示 2.5 - 15mg 剂量下给药期末随访平均体重较基线期下降 3.24% - 8.30%，未来有超越替尔泊肽疗效潜力 [75] - 国内布局双靶点 GLP - 1 的公司中，信达生物与恒瑞医药领先，博瑞医药紧随其后 [75] 盈利预测与投资建议 盈利预测 - 预计 2024 - 2026 年公司营收 13.10/14.69/16.78 亿元，同比增长 11.03%/12.17%/14.21%，归母净利润 2.12/2.51/3.15 亿元，同比增长 4.6%/18.8%/25.2% [2] 投资建议 - 参考行业内同类型公司平均估值情况，首次覆盖，给予“买入”评级 [2]