公司投资评级 - 报告维持对兴业银锡的“买入”评级 [2] 报告的核心观点 - 锡景气周期或开启，兴业银锡作为高增量银锡巨头，有望浴火重生 [2] - 公司金属储量丰富，主力矿山技改成果优异，2024年锡银产量将大幅增长 [2] - 国内锡供应小幅增长，海外供应放量仍缓慢，预计全球锡供应维持低增速 [2] - 需求侧向好，焊锡终端半导体需求恢复增长，光伏+电车贡献需求高增长 [3] - 预计2024-2026年全球锡平衡为-2.65、-2.16、-2.04万吨，锡供需有望维持短缺 [3] - 盈利预测显示，2024-2026年公司营业收入和归母净利润将持续增长，维持“买入”评级 [4] 公司基本数据 - 当前股价为10.45元，总市值为192亿元，总股本为1837百万股，流通股本为1675百万股 [2] - 52周价格范围为7.57-15.53元，日均成交额为332.53百万元 [2] 公司金属储量 - 公司拥有资源储量矿石20549.65万吨，锌215.90万吨，铁277.62万吨，银9678.69吨，锡19.10万吨，铜15.57万吨，铟1150.76吨，铅86.31万吨，锑18.47万吨，镉9206.46吨，金20.65吨，镍32.84万吨 [2] 主力矿山技改 - 银漫矿业选矿厂于2023年6月9日进行停产技改，选矿工艺在原有基础上改造锡石浮选，已于2023年7月10日完成并投入使用，经营业绩已于2024年上半年实现大幅增长 [2] 全球锡供应 - 存量方面，缅甸总体仍未复产，2023年4月以来主要产锡地区缅甸佤邦发布通知将于8月起暂停矿产资源开采，缅甸佤邦除曼相以外的其他矿区自2024年1月3日起复工复产，因此目前仍几无复产 [2] - 印尼面临陆上资源品位下滑问题，多次重申2024年将停止锡出口 [2] - 增量方面，巴西、刚果（金）及摩洛哥今年或有新产能投放，但项目实际投产或仍有延后，其中进度最快的刚果金Mpama South投产计划仍延迟两个季度 [2] - 预计2024-2026年全球锡供应量为38.04、39.13、40.03万吨，3年CAGR为2.65% [2] 全球锡需求 - 全球半导体销售额持续回暖，国内集成电路产量持续增长，2023年全球半导体销售额、中国集成电路产量同比分别为-10.93%、+8.40% [3] - 2024年1-7月全球半导体销售额同比+17.32%，国内集成电路产量同比+8.40% [3] - 三大家电需求同比增速维持高位，有望拉动锡焊需求提升 [3] - 光伏、电动车持续贡献高增长，预计2024-2026年全球锡消费量为40.69、41.29、42.08万吨，三年CAGR为4.28% [3] 盈利预测 - 预测公司2024-2026年营业收入分别为54.14、62.34、70.26亿元，归母净利润分别为16.24、20.74、25.93亿元，当前股价对应PE分别为11.8、9.3、7.4倍 [4] - 考虑到近期锡价和银价较前次盈利预测时期价格有所回落，因此略微下调盈利预测，但考虑到锡价有望持续高位运行，白银价格或延续高位走势，叠加公司锡银产量有望提升，维持“买入”投资评级 [4] 公司财务指标 - 2023年公司实现总营收37.06亿元，同比增长77.67%，实现归母净利润9.69亿元，同比增长457.41% [17] - 2024年上半年营业收入21.98亿元，同比+76.42%；归母净利润8.83亿元，同比+566.43% [18] - 公司资产负债率处于安全水平，2023年经营活动现金流达17.5亿元，同比增加125.23% [21] 公司产品产量 - 2023年公司实现锡精粉产量5811.57吨，同比+110.74%；低品位锡精粉产量1957.68吨，同比+588.23% [15] - 2023年实现含铜银精粉产量94.71吨，同比+10.75%；含铅银精粉产量27.37吨，同比+1.13% [15] - 2023年实现锌精粉产量54972.43吨，同比+32.76%；铅精粉产量14172.43吨，同比+203.67% [15] - 2023年实现铁精粉产量352283.91吨，同比+0.14%；铋精粉产量161.74吨，同比+100% [15] 公司发展历程 - 兴业银锡经过重大资产重组后，主营业务从城市供热、供电转型为有色金属资源的采选、冶炼与加工 [12] - 2011年公司名称及证券简称正式变更为“内蒙古兴业矿业股份有限公司”和“兴业矿业”，并相继置入锡林矿业、融冠矿业、双源有色等子公司，扩充有色金属的资产 [13] - 2023年公司名称及证券简称正式变更为“内蒙古兴业银锡矿业股份有限公司”和“兴业银锡”，以2800万元收购西藏博盛矿业开发有限公司70%股权，丰富了金矿采矿、探矿、销售业务 [13] 公司产业布局 - 公司所拥有的矿产资源丰富，储量规模较大，品位较高，具有较强的资源优势 [14] - 公司旗下拥有9家矿业子公司，其中融冠矿业为所在地的龙头企业，保有矿石储量2027.10万吨，品位为4.25%的锌金属量为75.47万吨，品位为5.10%的锌金属量为6.38万吨，银金属量219.40吨，品位13.76g/t，铟金属量181.80吨，品位86.00g/t [14] - 银漫矿业以铅锌银矿和铜锡银锌矿蕴藏为主，含银量较高、矿产品位较高，剩余服务年限较长，为国内最大的白银生产矿山之一 [15] 锡行业供应 - 全球锡资源储量集中于中国、缅甸、澳大利亚三大国家，资源储量分别占比全球25.58%、16.28%、14.42% [25] - 全球锡金属主力生产国为中国、缅甸、印度尼西亚三大国家，产量占比全球分别为23.45%、18.62%、17.93% [25] - 中国锡矿产量近两年开始呈现下降趋势，2022年国内锡矿产量7.1万吨，同比-21.11%，USGS预计2023全年锡矿产量为6.8万金属吨，同比-4.23% [27] - 2024年以来，国内进口锡矿下滑严重，1-7月国内锡矿进口量为14.50万实物吨，同比-26.23% [27] 锡行业需求 - 锡主要终端需求仍维持高位，全球半导体销售额持续回暖，国内集成电路产量持续增长 [3] - 三大家电需求同比增速维持高位，有望拉动锡焊需求提升 [3] - 光伏、电动车持续贡献高增长，预计2024-2026年全球锡消费量为40.69、41.29、42.08万吨，三年CAGR为4.28% [3] 锡行业供需平衡 - 预计2024-2026年全球锡平衡为-2.65、-2.16、-2.04万吨，锡供需有望维持短缺 [3] - 叠加全球锡矿开采成本中枢逐渐上移，锡价或将在未来几年保持较强走势 [3] 锡行业成本 - 全球锡矿成本曲线不断上移，锡价有望获高位支撑 [3] 锡行业价格 - LME锡价与半导体周期存在相关性 [3]