报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 报告的核心观点 代工制造业务 - 24H1 代工制造收入 15.29 亿元（同比+21.6%），其中箱包代工收入 12.55 亿元（同比+22.0%），服装代工收入 2.73 亿元（同比+19.9%）[2] - 随着海外品牌去库存结束，公司依托在印尼、印度、滁州的全球化产能优势，在 Nike、迪卡侬、VF 等客户中份额稳步提升，并不断深化与 Adidas、Puma、MUJI 等服装客户合作关系[2] - 24H1 代工制造毛利率 23.7%（同比+3.1pp），提升主要来自客户及产品结构持续优化，以及海外产能利用率持续释放，带动供应链效率显著提升[2] 品牌经营业务 - 24H1 品牌经营收入 2.81 亿元（同比-2.5%），下滑压力来自国内有效消费需求不足[3] - 其中线上销售收入 0.86 亿元（同比+25.2%），"90 分"品牌践行"全面出海"战略，入驻了亚马逊等海外线上平台，初具规模[3] - 分销销售收入 1.96 亿元（同比-11.1%），"小米"品牌优化海外分销渠道，淘汰部分非核心品类线下分销商[3] - 24H1 品牌经营毛利率 25.2%（同比-1.2pp），其中线上毛利率 38.6%（同比+1.8pp），主要系精细化运营及跨境电商毛利率较高[3] 财务表现 - 24H1 公司整体毛利率 23.9%（同比+2.3pp），净利率 13.5%（同比+8.7pp），扣非后净利率 8.7%（同比+3.2pp）[4] - 24H1 非经常性损益 8961 万元，主要系上海嘉乐股权的公允价值超过投资成本而确认投资收益 9631 万元[4] 盈利预测及投资建议 - 预计 24-26 年公司收入 40.5/52.6/60.7 亿元，同比增长 30%/30%/15%，归母净利润 3.9/3.7/4.5 亿元，同比增长 238%/-4.5%/20.5%[4][10] - 公司箱包代工壁垒深厚，服装代工形成第二曲线，成长性乐观，维持"买入"评级[4] 风险提示 - 大客户减单 - 原材料价格波动 - 汇率波动[4]