投资评级 - 6个月评级为买入，首次评级 [1] - 当前价格为7.91港元，目标价格为12.01港元 [1] 核心观点 - 珍酒李渡的三级引擎（珍酒、李渡、湘窖&开口笑）齐发力，未来成长可期 [1] - 珍酒作为旗舰品牌，贡献公司65%销售额，2020-2023年营收CAGR达50.46% [1] - 李渡作为第二增长引擎，2020-2023年营收CAGR达45.63% [2] - 湘窖&开口笑作为第三增长引擎，2020-2023年湘窖营收CAGR达28.28%，开口笑营收CAGR达30.77% [2] 公司概况 - 珍酒李渡系2023年4月于港交所上市的大陆民营白酒龙头企业，主营业务为次高端及以上价位的酱香型白酒产品 [9] - 公司通过整合珍酒、李渡、湘窖三大核心资产，形成三级增长格局 [9] - 2020-2023年公司营收从24.25亿元增长至70.60亿元，CAGR为42.79%，净利润（NON-GAAP）从5.20亿元增长至16.23亿元，CAGR为46.12% [10] 珍酒品牌 - 珍酒定位全国化次高端酱酒品牌，2023年贡献公司65%销售额 [11] - 2020-2023年珍酒品牌营收从13.46亿元增长至45.83亿元，CAGR达50.46% [11] - 珍酒通过聚焦大单品战略，珍15和珍30成为次高端和高端酱酒市场的核心产品 [42] - 2023年珍酒推出高端光瓶酒战略新品，进一步丰富产品矩阵 [44] 李渡品牌 - 李渡定位高端光瓶酒赛道，2023年贡献公司16%销售额 [11] - 2020-2023年李渡品牌营收从3.59亿元增长至11.10亿元，CAGR达45.63% [11] - 李渡通过复刻经典产品李渡高粱1955，成功切入高端光瓶酒市场 [60] - 李渡高粱1955价格从380元提升至1230元，成为高端光瓶酒市场的现象级产品 [61] 湘窖&开口笑品牌 - 湘窖&开口笑定位区域龙头品牌，2023年贡献公司17%销售额 [12] - 2020-2023年湘窖品牌营收从3.95亿元增长至8.34亿元，CAGR达28.28%，开口笑品牌营收从1.72亿元增长至3.85亿元，CAGR达30.77% [12] - 湘窖通过"一树三香"产品矩阵，覆盖高中低全价位带，深耕湖南市场 [12] 管理层与股权结构 - 公司创始人吴向东深耕白酒行业20余年，具备丰富的产业经验 [14] - 公司股权结构集中，创始人吴向东通过金东投资持股66.69%，KKR持股13.30% [20] - 2023年公司推出股权激励方案，覆盖718名核心员工，激发经营潜力 [22] 产能与盈利能力 - 公司积极推动产能扩张，2023年珍酒产能达到4万吨，位居贵州酱酒前三 [48] - 2020-2024H1年公司毛利率从52.24%提升至58.76%，主要受益于产品结构优化和吨价提升 [26] - 未来随着自有产能释放，公司毛利率有望进一步提升 [26] 行业分析 - 酱酒行业从2018-2021年的香型红利阶段进入2021-2023年的品牌红利阶段 [30] - 2021-2023年酱酒行业销售规模从1900亿元增长至2300亿元，CAGR为10% [30] - 头部酱酒品牌通过强化消费者培育、品牌塑造、渠道运营和价位布局，逐步走出调整期 [29] 投资建议 - 预计2024-2026年公司实现营业收入85.32、102.28、120.38亿元，归母净利润18.97、25.33、33.51亿元 [2] - 给予公司2024年19.5X目标PE估值，对应目标市值为370亿元，目标股价为10.93元/股（12.01港元/股） [2]