报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级） [4] 报告的核心观点 - 考虑到公司Q3利润环比下滑且重点项目建设对业绩释放较缓 小幅下调24 - 26年归母净利润预测至0.5/3.8/8.1亿元（前值1.1/4.4/9.3亿元） 维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 前三季度整体业绩情况 - 前三季度实现收入/归母净利润20.44/-0.66亿元 同比-27.22%/75.50% 前三季度实现扣非归母净利润-1.03亿元 同比41.25% [2] Q3单季度业绩情况 - Q3单季度实现收入/归母净利润8.69/0.01亿元 同比-16.21%/103.98% 扣非归母净利润0.05亿元 同比141.70% Q3收入环比基本持平 利润环比减少约500万元 投资板块利润减少近3500万元拖累较大 [2] 建材板块情况 - 前三季度收入/归母净利润同比分别-20%/-79%达17.33/0.05亿元 其中子公司西藏高争盈利5581万元 昌都高争亏损4419万元 [3] - Q3建材收入7.31亿元 环比/同比-2957/-6081万元 归母净利润0.35亿元 环比/同比+3680/-461万元 西藏高争/昌都高争Q3利润分别约0.38/-0.03亿元 [3] - Q3西藏高争/昌都高争吨均价分别为536/511元 环比-1%/-4% 同比-11%/-12% [3] - Q3西藏水泥产量达444万吨 环比/同比分别+1.03%/+9.85% 较全国实现逆势增长 [3] - 预计Q3利润环比超预期增长主要受量增同时带动成本降低所致 产能利用率每提升10% 对应吨人工/折旧/其他成本下降20元 预计Q3吨毛利或环比Q2实现两位数修复 [3] - 墨脱水电站等重点项目建设若开工 预计年均带动水泥需求360万吨 对应公司销量122.4万吨 占公司23年水泥销量比重30% 业绩向上弹性可期 [3] 建筑板块情况 - 前三季度收入同比-54%达2.96亿元 归母净利润为-1.24亿元 亏损同比减少 [5] - Q3单季度建筑收入1.38亿元 环比/同比分别+4347万元/-1.08亿元 归母净利润-0.46亿元 环比/同比分别-1167/+2386万元 [5] - Q3新签施工合同总额10.5亿元 环比大幅增加10.2个亿 合同履行期多在一年左右 看好公司明年建筑业务弹性 [5] - 前三季度整体毛利率16.32% 同比+2.98pct 其中Q3单季度整体毛利率24.22% 同比/环比+5.3/+12.2pct 净利率2.83% 同比/环比+3.7/+2.1pct [5] 财务数据和估值 |财务指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,845.31|4,086.45|4,112.52|5,084.29|6,063.75| |增长率(%)|(33.44)|6.27|0.64|23.63|19.26| |EBITDA(百万元)|202.05|71.16|541.74|1,164.03|1,886.85| |归属母公司净利润(百万元)|(497.89)|(536.27)|49.70|379.18|814.40| |增长率(%)|(1,344.06)|7.71|(109.27)|662.87|114.78| |EPS(元/股)|(0.38)|(0.41)|0.04|0.29|0.62| |市盈率(P/E)|(17.00)|(15.78)|170.30|22.32|10.39| |市净率(P/B)|2.19|2.39|2.34|2.11|1.75| |市销率(P/S)|2.20|2.07|2.06|1.66|1.40| |EV/EBITDA|34.05|124.20|21.95|10.69|6.17| [7] 现金流情况 |现金流指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |净利润|(580.82)|(546.48)|49.70|379.18|814.40| |折旧摊销|318.51|313.53|320.12|331.26|341.26| |财务费用|175.97|174.71|108.66|114.06|118.58| |投资损失|(5.93)|(34.55)|(34.55)|(34.55)|(34.55)| |营运资金变动|(402.95)|183.30|(626.26)|(1,116.11)|(163.83)| |其他|446.42|133.14|69.70|272.78|458.52| |经营活动现金流|(48.79)|223.65|(112.63)|(53.38)|1,534.39| |资本支出|295.23|279.01|367.14|200.00|200.00| |长期投资|65.42|33.16|30.00|30.00|30.00| |投资活动现金流|(695.87)|(184.69)|138.27|(185.02)|(184.80)| |债权融资|(78.15)|(437.48)|(384.43)|(4.51)|(253.73)| |股权融资|41.06|213.57|18.86|16.41|7.72| |筹资活动现金流|(257.03)|(348.69)|(365.57)|11.90|(246.02)| |汇率变动影响|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |现金净增加额|(1,001.69)|(309.73)|(339.92)|(226.50)|1,103.57| [15]