报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 公司三季度业绩同环比正增长且达上市以来单三季度业绩高点，受益于主业电量电价增长以及参股等收益共同催化，火电机组有优势，新能源规划逐步推进，预计2024 - 2026年归母净利润分别为40/42/47亿元，同比增速分别为16%/5%/12%，当前股价对应PE分别为10/10/9倍，按55%分红率计算2024年业绩对应股息率为5.2%，具备较强配置价值，维持“买入”评级[2][5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据（2024年11月01日） - 收盘价8.64元，一年内最高/最低9.34/5.71元[1] - 总市值42,284.98百万元，流通市值42,154.91百万元[1] - 总股本4,894.09百万股，资产负债率54.23%，每股净资产7.15元/股[1] 三季报业绩情况 - 前三季度营收223.72亿元，同比增长2.21%；归母净利润32.81亿元，同比增长31.05%；扣非后归母净利润29.38亿元，同比增长18.63%[2] - 单三季度营收86.93亿元，同比增长8.84%；归母净利润10.9亿元，同比增长65.91%；扣非后归母净利润10.95亿元，同比增长34.88%，超过此前预期的9.2亿元[2] 业绩增长原因 主业电量电价增长 - 三季度上海高温用电需求旺盛叠加外来水电偏弱，公司火电电量同环比大增，单三季度完成上网电量174亿千瓦时，同比增长16%，其中煤电、气电分别完成115、36亿千瓦时，分别同比增长9%、30%，环比增长54%、304%[2] - 上海单三季度用电量同比增速为13%，远高于二季度的1%；单三季度用电量641亿千瓦时，较二季度高221亿千瓦时，预计外来电有所下降，公司火电电量达近年高值，单三季度含税电价为0.511元/千瓦时，环比提升约6厘钱[3] 参股等收益 - 分红收益季度扰动，部分成本法核算的资产分红预计约2亿元在三季度到账[3] - 公司单三季度公允价值变动净收益为 - 0.37亿元，低于华电国际股价波动，或许为持有的部分银行、证券类资产在三季度末期股价上涨带来的抵消[3] 火电机组优势 - 火电机组几乎全部位于上海地区，具备新机组、大规模、低煤耗特征，预计在中长期现货市场以及碳市场推进下有望获得超额收益[4] - 短期内上海无新增煤电，新能源资源匮乏，无新投特高压，公司将享受上海地区偏紧的电力供需格局，且上海第三产业占比较高，电价承受力或许优于全国平均水平，电价政策或稳定推进[4] 新能源规划 - 十四五计划新能源新增8 - 10GW，截至目前新增313万千瓦，仍有约5GW缺口，股权激励要求每年新增新能源超过80万千瓦[4] - 近期在新疆启动135万千瓦风电项目、开工2GW光伏项目，确定性资源保障未来成长性[5] - 上海市29.3GW深远海风电规划已获国家批复，申能股份作为申能集团旗下唯一能源上市平台，或有望获得深远海风电指标，为后期成长奠定基础[5] 盈利预测与估值 |项目|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|28,055.46|28,689.39|29,443.83| |同比增长率（%）|-3.73%|2.26%|2.63%| |归母净利润（百万元）|4,018.08|4,218.99|4,735.83| |同比增长率（%）|16.17%|5.00%|12.25%| |每股收益（元/股）|0.82|0.86|0.97| |ROE（%）|11.39%|11.37%|12.09%| |市盈率（P/E）|10.52|10.02|8.93|[6] 财务预测摘要 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|11,828.74|3,128.04|2,868.94|2,944.38| |应收票据及账款|8,947.26|8,037.54|8,219.15|8,435.29| |预付账款|405.12|415.08|424.45|435.62| |其他应收款|74.40|72.29|73.92|75.86| |存货|996.62|1,153.38|1,139.88|1,134.26| |其他流动资产|1,417.38|3,224.17|3,297.02|3,383.73| |流动资产总计|23,669.52|16,030.49|16,023.37|16,409.14| |长期股权投资|8,967.47|9,867.47|10,867.47|12,067.47| |固定资产|50,865.58|50,235.48|52,441.91|56,665.91| |在建工程|2,700.96|3,260.48|3,000.00|5,500.00| |无形资产|428.77|402.42|376.07|349.72| |长期待摊费用|123.11|116.96|110.80|104.65| |其他非流动资产|7,453.94|7,456.77|7,456.77|7,456.77| |非流动资产合计|70,539.83|71,339.57|74,253.02|82,144.51| |资产总计|94,209.35|87,370.06|90,276.38|98,553.65| |短期借款|9,400.50|0.00|360.81|4,733.22| |应付票据及账款|6,750.27|5,985.10|5,915.05|5,885.89| |其他流动负债|7,892.16|8,651.87|8,572.42|8,550.48| |流动负债合计|24,042.93|14,636.97|14,848.28|19,169.60| |长期借款|26,255.50|26,255.50|26,255.50|27,186.29| |其他非流动负债|2,608.30|2,608.30|2,608.30|2,608.30| |非流动负债合计|28,863.80|28,863.80|28,863.80|29,794.59| |负债合计|52,906.73|43,500.77|43,712.08|48,964.19| |股本|4,894.33|4,894.09|4,894.09|4,894.09| |资本公积|4,736.21|4,736.45|4,736.45|4,736.45| |留存收益|23,907.53|25,651.23|27,482.11|29,537.28| |归属母公司权益|33,538.08|35,281.78|37,112.65|39,167.82| |少数股东权益|7,764.54|8,587.52|9,451.65|10,421.64| |股东权益合计|41,302.62|43,869.30|46,564.30|49,589.46| |负债和股东权益合计|94,209.35|87,370.06|90,276.38|98,553.65|[8] 利润表（百万元） |项目|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|29,141.61|28,055.46|28,689.39|29,443.83| |营业成本|23,761.04|22,556.23|22,292.23|22,182.35| |税金及附加|258.55|248.91|254.53|261.23| |销售费用|6.37|6.13|6.27|6.43| |管理费用|948.19|912.85|933.48|958.03| |研发费用|16.94|16.31|16.68|17.12| |财务费用|1,184.31|948.36|860.09|930.20| |资产减值损失|-25.00|-24.07|-24.61|-25.26| |信用减值损失|-17.44|-16.79|-17.17|-17.62| |其他经营损益|-137.21|0.00|0.00|0.00| |投资收益|1,567.25|1,700.00|1,800.00|2,000.00| |公允价值变动损益|101.18|400.00|0.00|0.00| |资产处置收益|0.34|0.12|0.12|0.12| |其他收益|306.24|232.27|232.27|232.27| |营业利润|4,761.59|5,658.20|6,316.72|7,277.98| |营业外收入|78.54|82.45|82.45|82.45| |营业外支出|86.07|45.28|45.28|45.28| |其他非经营损益|0.00|0.00|0.00|0.00| |利润总额|4,754.06|5,695.37|6,353.89|7,315.16| |所得税|584.97|854.31|1,270.78|1,609.33| |净利润|4,169.09|4,841.07|5,083.11|5,705.82| |少数股东损益|710.43|822.98|864.13|969.99| |归属母公司股东净利润|3,458.66|4,018.08|4,218.99|4,735.83| |EPS(元)|0.71|0.82|0.86|0.97|[8] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|4,169.09|2,826.94|3,427.47|3,935.56| |折旧与摊销|3,576.94|3,923.09|4,086.56|4,308.50| |财务费用|1,184.31|948.36|860.09|930.20| |投资损失|-1,567.25|-1,700.00|-1,800.00|-2,000.00| |营运资金变动|-131.31|-1,067.14|-401.47|-361.42| |其他经营现金流|113.17|1,966.61|2,069.44|2,269.44| |经营性现金净流量|7,344.95|6,897.86|8,242.08|9,082.29| |投资性现金净流量|-3,311.72|-2,975.32|-5,613.80|-10,699.19| |筹资性现金净流量|-3,169.66|-12,623.25|-2,887.38|1,692.35| |现金流量净额|864.85|-8,700.70|-259.10|75.44|[8] 主要财务比率 |项目|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|3.36%|-3.73%|2.26%|2.63%| |营业利润增长率|238.70%|18.83%|11.64%|15.22%| |归母净利润增长率|219.52%|16.17%|5.00%|12.25%| |经营现金流增长率|53.27%|-6.09%|19.49%|10.19%| |盈利能力| | | | | |毛利率|18.46%|19.60%|22.30%|24.66%| |净利率|14.31%|17.26%|17.72%|19.38%| |ROE|10.31%|11.39%|11.37%|12.09%| |ROA|3.67%|4.60%|4.67%|4.81%| |ROIC|8.40