报告公司投资评级 - 报告维持对泸州老窖的"买入"评级 [1][2] 报告的核心观点 - 24Q3收入增速环比放缓,主动降速释放压力 [1] - 外部消费环境低迷,白酒商务和礼赠需求不及预期,叠加茅台酒批价有所走弱,渠道信心进一步承压,双节期间终端备货意愿不足 [1] - 高端国窖兼顾放量和价盘,高度国窖在双节期间批价稳定在880元左右,低度国窖延续平稳动销,特曲60在团购渠道表现依旧强势,窖龄酒仍处在调整之中 [1] - 公司通过扫码红包返利等方式促进终端动销,并将销售口径目标降低,主动控制回款节奏为经销商纾压 [1] - 盈利能力继续提升,现金流有所承压 [1] - 单Q3毛利率同比下降0.5个百分点至88.1%,主要系特曲60放量占比提升,产品结构阶段性下沉 [1] - 费用率方面,单Q3销售费用率同比下降1.1个百分点至11.8%,管理费用率下降0.6个百分点至3.5%,财务费用率提升0.1个百分点至-1.6%,整体费用率下降1.5个百分点至14.6% [1] - 单Q3净利率同比提升0.8个百分点至48.1%,盈利能力继续提升 [1] - 单Q3销售收现81.1亿元,同比-19.4%,三季度末合同负债26.5亿元,同比-10.4%,环比+13.3%,现金流有所承压 [1] - 收入降速释压,坚持长期主义 [1] - 前三季度商务消费略显疲软的背景下,公司做好西南、华北等大本营市场下沉深耕,推进华东战略、高地战略等重点工程,通过深化营销攻坚,全面推动百城计划落地,进一步挖掘存量、拓展增量 [1] - 在行业挤压式增长的背景下,公司管理层主动作为,全面导入"五码体系",持续增强消费者互动,精准掌握动销开瓶数据,有效调节渠道利润分配,渠道掌控力实质提升 [1] - 行业收缩期,公司坚持长期主义,主动去库积蓄力量 [1] 财务预测与估值 - 预计2024-2026年EPS分别为9.82元、10.80元、11.73元,对应PE分别为14倍、13倍、12倍 [3] - 国窖品牌势能延续,持续稳健增长可期 [2]