公司投资评级 - 报告给予无锡振华（605319.SH）"买入"评级，维持评级 [1] 报告的核心观点 - 无锡振华作为冲压行业龙头企业，业务矩阵持续拓宽，客户结构优化，绑定小米、理想、特斯拉、上汽等核心客户，未来有望在电动化浪潮中实现新一轮成长 [1][4][5] 投资要点 - 公司深耕汽车零部件行业三十余年，四大主营业务包括汽车冲压件、分拼总成加工、选择性精密电镀及模具业务 [1] - 冲压件业务绑定小米、理想、特斯拉等新势力客户，并保持与上汽集团三大单位的深度合作 [1] - 分拼总成加工业务客户为上汽乘用车，旗下品牌名爵+荣威，分别主攻出口+内销，公司伴随客户全球化成长 [1] - 电镀业务为博世/联合电子国内唯一供应商，2023年完成并表，技术壁垒高，高毛利+现金牛 [1] - 模具业务为冲压件附属业务，主要为客户支付的开模费 [1] 老客户供货稳定 - 上汽集团下属三大单位上汽乘用车/大众/通用曾是公司国产化浪潮中的核心客户，三大单位年产超300万辆车 [2] - 公司为上汽乘用车提供分拼+冲压件配套，并为上汽大众/通用提供冲压件 [2] - 上汽乘用车旗下名爵品牌受欧盟关税影响，但自主品牌出海决心不改，公司继续伴随上汽乘用车放眼全球 [2] - 上汽大众产销量总体稳定，上汽通用产销量虽有承压，但新能源转型初见成效 [2] 特斯拉、小米、理想三轮驱动 - 特斯拉：公司于2021年进入特斯拉供应链，2023年上海超级工厂实现产量94.97万辆，同比+30.70% [4] - 2024H1，Model Y在华销量20.99万辆，同比+2.78%，2024Q4全球交付量有望达到51万辆 [4] - 2025Q1，FSD入华+潜在焕新款Model Y将有望刺激来年销量，预期同比+20%-30% [4] - 小米汽车：小米SU7在7-9月单月交付近1.4万辆，10月目标交付2万辆，一期工厂极限年产能24万辆，将冲刺全年交付量12万辆 [4] - 小米二期工厂预计2025年6月中旬竣工交付，投产后年产能达15万辆/年 [4] - 理想汽车：L7交付稳定，月均交付超1万辆；L6销售火爆，7-9月月均交付2.5万辆 [5] - 2024年1月，公司通过发行可转债议案，募集资金5.2亿元，其中4.2亿元投资廊坊子公司，募投产能50万套/年，用于配套小米、理想等京津冀客户 [5] 盈利预测 - 预测2024-2026年公司归母净利润分别为3.53/4.51/5.32亿元，YOY分别为27.2%/27.8%/18.1% [6] - 当前股价对应PE分别为13.26/10.37/8.80倍，考虑到公司在冲压零部件、选择性精密电镀两项业务的增长趋势和客户结构优化，给予"买入"评级 [6] 公司发展历程 - 公司前身胡埭仪表厂于1989年成立，1991年起为桑塔纳、富康等车型提供国产化零部件，逐步成为上汽大众一级供应商 [12] - 2005年，公司作为上汽大众、上汽通用一级供应商，正式进入上汽集团供应商名单 [12] - 2021年6月，公司在上交所成功上市，同年成为特斯拉供应商，开启电动化新篇章 [12] 主营业务板块 - 公司主营业务可分为冲压零部件、分拼总成加工、电镀加工、模具及其他业务 [16] - 冲压零部件产品超3,500种，涵盖车身件、底盘件、动力总成件、电子电器件 [16] - 分拼总成加工业务最终产品为汽车车身件，目前加工零部件500余种 [16] - 电镀加工为汽车发动机高压喷油器和高压燃油泵中的部分零部件提供选择性精密电镀加工服务 [16] - 模具业务主要用于配套生产汽车冲压零部件，目前可实现开发设计、制造、销售和服务一体化 [16] 收入与利润情况 - 2023年，公司实现营业总收入23.17亿元，冲压零部件业务/分拼总成加工业务/模具业务/电镀加工/其他业务分别实现收入12.72/5.91/1.28/1.53/1.72亿元 [23] - 2023年，公司实现毛利5.81亿元，同比+115.93%，冲压零部件业务/分拼总成加工业务/模具业务/电镀加工/其他业务分别占比18.76%/42.32%/0.91%/20.93%/17.08% [23] - 2024H1，公司综合毛利率24.50%，其中冲压零部件15.96%；分拼总成加工19.44%；模具业务6.83%；电镀加工81.81% [26] - 2023年，公司实现营业总收入23.2亿元，同比+32.57%；实现归母净利润2.8亿元，同比+250.00% [28] - 2024H1，公司实现营业总收入11.2亿元，同比+15.34%；实现归母净利润1.6亿元，同比+74.91% [28] 股权结构与激励 - 公司股权结构稳定，钱氏父子为公司实际控制人，直接持股34.01%，通过无锡君润持股27.48%，合计61.49% [32] - 2023年9月，公司公告将提取激励基金买入流通股用于激励公司董、监、高及核心骨干人员等59人 [32] 汽车制造工艺 - 汽车制造四大工艺为冲压工艺、焊接工艺、涂装工艺和总装工艺 [35] - 冲压工艺通过金属塑性变形制造冲压零部件，汽车制造中近70%金属零部件由冲压加工成型 [40] - 焊接工序将单个冲压零部件形成总成，行业以电阻点焊为主 [42] 乘用车冲焊零部件市场 - 2023年，中国乘用车金属冲压零部件市场超过2500亿元，同比+7.86% [46] - 金属冲压件单车价值量约万元，2022年均价为9820元/辆 [46] 行业政策支持 - 工信部、交通运输部、财政部等多个部委出台政策，支持乘用车金属冲压件行业高质量发展 [50] 行业壁垒与原材料影响 - 模具开发技术、冲压设备、焊接技术、客户结构形成行业壁垒 [53] - 钢材价格对行业利润端影响较大，冲压行业整体毛利率水平较低 [53] 区域特征与竞争格局 - 冲焊零部件供应商围绕产业集群，行业整体较为分散，我国已形成六大乘用车产业集群 [55] - 公司主要客户包括上汽大众、上汽通用、上汽乘用车、特斯拉、理想、小米等 [55] 特斯拉合作情况 - 特斯拉上海工厂2020-2023产量快速增长，2023年实现产量94.97万辆，同比+30.70% [64] - 公司2021年切入特斯拉产业链，子公司上海恒伸祥为特斯拉上海超级工厂配套提供冲压零部件 [64] 小米汽车合作情况 - 小米SU7销售火爆，7-9月单月交付近1.4万辆，10月目标交付2万辆，一期工厂极限年产能24万辆 [68] - 小米二期工厂预计2025年6月竣工交付，投产后年产能达15万辆/年 [70] 理想汽车合作情况 - 理想L6/L7两款车型均进入中大型SUV销量三甲，L6交付量达2.5万辆级，L7月均超万辆级 [85] 上汽系合作情况 - 公司为上汽大众/通用/乘用车三大单位提供配套，上汽大众产量稳定，上汽乘用车近四年保持高增速 [87] - 上汽名爵主攻海外市场，2020-2023产销量高增，主攻海外市场 [96] - 名爵是中国汽车出海先行者，销量遥遥领先，欧洲是其出口主战场 [99]