公司投资评级 - 买入（首次），目标价：10.40元（6个月） [1] 报告的核心观点 - 动力煤产能扩张，煤化运协同发展 [1] 推荐逻辑 - 动力煤产能扩张，炼焦煤贡献增量，红二煤矿预计将带来240万吨/年产能增长，同时公司也在积极寻找新的煤矿资源以便于完成"十四五"期间规划3000万吨/年生产目标 [1] - 动力煤旺季将至长协价稳定，炼焦煤受产能过剩影响价格承压，动力煤因其政策性质预计价格将维持稳定态势，公司长协煤占比仅为60%左右，具备相对利润优势 [1] - 分红政策鼓励，2023年公司每股股利0.35元，股息率3.8%，分红总额5.04亿元，分红比例48.5%，均较2022年同比增长 [1] 动力煤价格稳定，炼焦煤产能过剩 - 动力煤方面，2024年二季度动力煤产量为95.7亿吨，同比回升4.8%，动力煤进口量约为6.1亿吨，同比上涨9.2%，供给端增长显著，火力发电仍然是中国电力供应的主要方式，截至2024年8月底，我国主要电厂动力煤日耗量为900万吨，较去年同期上涨18.4%，需求端同步回暖，动力煤因其政策性质而成为市场的焦点，叠加火电旺季将至，预计四季度其价格将维持稳定态势 [2] - 炼焦煤方面，国内新批准和增加的炼焦煤产能受限，2024年二季度全国炼焦煤产量同比下滑4.2%至11.8亿吨，钢铁和建材行业需求下降，加剧了炼焦煤价格中枢的下移，炼焦煤目前正处于产能过剩的状态，其市场价格可能会面临一定的下行压力 [2] 动力煤仍为业绩基础，炼焦煤有望提供增量 - 公司通过加强预算管理，确保经营业绩的稳定和向好，2024年前三季度，公司实现煤炭销量约1400万吨，创历史最好水平 [3] - 公司强化了成本和费用的控制，以提高经营效率和盈利能力，煤化工业务通过一系列措施来改善财务状况以减少亏损 [3] - 公司稳步释放了新的煤炭产能，红二煤矿的优质炼焦煤产能释放，对公司煤炭产量增长起到了关键作用，炼焦煤毛利率相比动力煤更高 [3] 化工业务盈利好转，铁路专线投产降本 - 随着当前煤价企稳回落，甲醇业务盈利能力或将有所改善，且随着智能化设备投产和减亏举措施行，减少了约3000万元费用 [3] - 铁路运输收入端主要为煤电化运一体化蓄势，目前随着一体化系统逐步完善趋于稳定，成本端随着铁路的陆续投入使用开始逐年下降 [3] 盈利预测与投资建议 - 预计2024-2026年归母净利润复合增速达13.7%，基于煤价走势及公司未来产能扩张和降本增效举措，给予2025年10倍估值，对应目标价10.4元，首次覆盖，给予"买入"评级 [4] 动力煤供求关系改善，价格合理回归 - 动力煤供给端三西地区产量上升，截至2024年7月底，三西地区动力煤产量约为8900.1万吨，较去年同期同比上涨9% [64] - 2023年我国进口煤炭累计达4.7亿吨，同比大涨62%，主要原因为2022年基数较低，且2023年继续执行进口煤零关税政策，进口煤存在成本优势，叠加海外需求差，全球贸易煤炭流入我国 [67] - 动力煤需求端火电旺季将至，截至2024年8月底，我国主要电厂动力煤日耗量为900万吨，较去年同期上涨18.4% [87] - 动力煤库存压力有所缓解，截至2024年8月底，动力煤生产企业库存量为1406万吨，动力煤电厂库存量为1.1亿吨，均较去年同期有所下滑 [89] - 动力煤价格维持稳定态势，截至2024年8月底，三西地区动力煤坑口价均保持平稳，CCTD秦港Q5500长协价格指数为699元/吨，BSPIQ5500价格指数为713元/吨，CCIQ5500长协价格指数为699元/吨，NCEIQ5500价格指数为721元/吨 [100] 炼焦煤产能过剩价格承压，地产乏力产量下滑 - 炼焦煤供给端产量有所下滑，2024年二季度全国炼焦煤产量同比下滑4.2%至11.8亿吨，总供给量同比上升1.6%至14.9亿吨，进口量同比上涨32.4%约为3亿吨 [110] - 炼焦煤需求端开工率下滑，截至2024年8月底，我国炼焦煤焦化厂开工率较去年同期均有所下滑，中小型焦化厂受产能过剩影响更大 [116] - 炼焦煤市场目前呈现库存量下降趋势，截至2024年8月底，230家焦化厂炼焦煤库存量为698.8万吨，较去年同期同比下滑7.5%，247家钢厂焦炭库存量为542.3万吨，较去年同期同比下滑5.1% [123] - 炼焦煤价格受产能过剩影响仍存在下行压力，2024年供需关系的紧张预期，焦煤的价格可能会有所下降 [129]