公司投资评级 - 增持 [2] 核心观点 - 业务横跨多领域，深耕碳纤维设备。主要从事碳纤维新材料专用装备、太阳能光伏专用装备、新型建筑节能专用设备、轻纺专用设备、聚酯循环再生装备、机器人及智能装备等高新技术产品的研制开发 [12] - 在光伏、建筑节能、轻纺专用设备等领域具备较强竞争力 [12] - 积极布局低空经济等新领域 [12] - 预计2024-2026年营业收入为15.61/17.87/19.95亿元，同期归母净利润为2.03/2.45/2.91亿元，EPS为0.45/0.54/0.64元/股，结合可比公司的估值水平，以及公司在碳纤维装备、新能源、低空经济等领域的扩展可能性，给予24年45倍的PE估值，对应合理价值20.09元/股，给予"增持"评级 [12] 基本数据 - 当前价格：19.20元 [3] - 合理价值：20.09元 [4] - 报告日期：2024-12-02 [5] - 总股本/流通股本：455.16百万股 [6] - 总市值/流通市值：8739.07百万元 [7] - 一年内最高/最低：19.20/8.96元 [8] - 30日日均成交量/成交额：33.83/558.79百万 [9] - 近3个月/6个月涨跌幅：71.89%/46.13% [10] 财务数据 - 营业收入（百万元）：2022A 2357，2023A 1540，2024E 1561，2025E 1787，2026E 1995 [10] - 增长率（%）：2022A 36.4%，2023A -34.7%，2024E 1.3%，2025E 14.5%，2026E 11.6% [10] - EBITDA（百万元）：2022A 365，2023A 198，2024E 250，2025E 294，2026E 342 [10] - 归母净利润（百万元）：2022A 293，2023A 183，2024E 203，2025E 245，2026E 291 [10] - 增长率（%）：2022A 172.0%，2023A -37.5%，2024E 10.9%，2025E 20.5%，2026E 18.8% [10] - EPS（元/股）：2022A 0.64，2023A 0.40，2024E 0.45，2025E 0.54，2026E 0.64 [10] - 市盈率（P/E）：2022A 39.06，2023A 38.20，2024E 43.00，2025E 35.69，2026E 30.05 [10] - ROE（%）：2022A 21.7%，2023A 14.0%，2024E 13.4%，2025E 13.9%，2026E 14.2% [10] - EV/EBITDA：2022A 29.49，2023A 33.65，2024E 33.23，2025E 27.62，2026E 23.02 [10] 公司概况 - 成立于1968年，2000年完成股份制改造，2004年成功上市，主要从事碳纤维新材料专用装备、太阳能光伏专用装备、新型建筑节能专用设备、轻纺专用设备、机器人及智能装备等高新技术产品的研制开发、生产销售和技术服务以及精密制造加工业务和项目开发 [45] - 2007年，控股子公司机电研究所研制成功国内首台JJL240型多晶硅铸锭炉，正式切入光伏赛道；2015年，与浙江精业新兴材料有限公司签署了首条千吨碳纤维成套生产线，正式切入碳纤维整线设备业务并形成收入 [45] - 目前主营业务板块包括碳纤维新材料专用装备制造业务、太阳能光伏专用装备制造业务、新型建筑节能专用设备制造业务和轻纺专用设备制造业务四大板块 [45] 碳纤维新材料专用装备制造业务 - 主要产品包括碳纤维成套生产线、废气处理系统、复材缠绕装备、原丝和碳丝纺丝收丝机等 [46] - 可以根据客户的不同需求定制各种规格的碳纤维生产线并提供系统解决方案，具备年生产千吨级以上碳纤维生产能力，技术处于国际先进水平 [46] - 产品可广泛应用于汽车交通、航空航天、风力发电、医疗器材以及建筑等领域，碳纤维生产线国内市场占有率50%以上 [46] 太阳能光伏专用装备制造业务 - 主要产品包括JJL系列太阳能多晶硅铸锭炉、JXP系列多晶硅线剖锭机、JXQ系列多线切割机、单晶炉等 [46] - 产品主要应用于太阳能多晶硅铸锭、剖方、切片及制造太阳能级单晶硅片所需的高质量单晶棒等制造加工领域 [46] - 目前公司具有从光伏装备开发、工艺技术研究、上下游产品延伸研发等技术优势和"产业化、系列化、成套化"的生产能力，多晶硅铸锭炉产品市场占有率40%以上 [46] 新型建筑节能专用设备制造业务 - 主要产品包括建筑建材机械产品和钢结构专用装备二大类 [47] - 建筑建材机械产品主要有：JF100系列聚氨酯岩棉复合板生产线、数控折边机系列、压型板机系列、C型Z型檩条机系列、钢承楼板机系列、琉璃瓦机系列、PC构件生产线等；钢结构专用装备主要有：JBH波纹腹板H型钢全自动焊接生产线、JH系列H型钢焊接生产线、JGH自承式钢模板成套生产线、纵横剪生产线等 [47] - 产品主要用于新型墙体材料、冷库保温隔热材料、轻重型钢结构产品、装配式建筑产品的制造加工 [47] - 产品多次获国家、部、省、市、县（区）科技进步奖，畅销100多个国家和地区，部分产品市场占有率达40%以上 [47] 轻纺专用设备制造业务 - 主要产品包括JGT系列假捻变形加弹机、JGR系列转杯纺纱机、HKV系列包覆丝机、JGK系列空气包覆丝机、HKV系列大卷装倍捻机、JGW系列数码精密络筒机、HKV151系列花式捻线机、JGW系列精密络筒机等 [47] - 产品主要应用于纺织用纱的前道加捻及纱线加工，其中，HKV系列包覆丝机细分市场占有率达50%以上 [47] 公司经营情况 - 2019-2022年，由于公司碳纤维设备的快速放量，公司收入规模经历了快速扩张期，营收从8.65亿元扩大至23.57亿元；归母净利润从-1.22亿元扩大至2.99亿元 [50] - 2023年由于全球化的经济周期波动影响，国内制造业整体低迷，公司专用装备市场需求放缓，公司营收和净利润均有所下滑，分别达到15.4亿元和1.84亿元 [50] - 2024年前三季度公司经营情况有所改善，实现收入11.81亿元，同比+5.51%；实现净利润0.73亿元，同比-47.98% [50] 盈利能力 - 从盈利水平来看，由于公司碳纤维设备定位高端智能制造设备，技术含量高，毛利率水平高，所以随着其销量逐渐放量，公司整体毛利率逐步提高，2023年达到32.45% [50] - 净利率方面，2023年公司净利率为11.92%，随着费用管控的逐步加强，净利率水平也经历了大幅改善 [50] - 2024年前三季度公司的毛利率和净利率水平有所下降，主要是由于产品结构的变化 [50] 产品结构 - 2023年公司碳纤维生产线产品实现收入7.29亿元，占比47.34%，是公司目前最主要的收入来源 [50] - 复盘历史数据可以看出，公司碳纤维业务自从2015年实现收入以来，在2020年后迎来了一波较大的增长，2022年收入占比已经迅速提高至65.17%，为公司业绩高增贡献了主要动力 [50] - 23年及24年上半年受下游行业需求低迷的影响有所下滑，但仍为公司收入占比最高的业务板块，未来预计还将持续为公司提供增长动力 [50] 费用管控 - 从费用端来看，公司的三费费率整体呈现下降的趋势，从2014年的19%逐步降低至24年前三季度的7.6%，突显公司在费用端的管控能力 [50] - 从研发投入角度来看，公司定位平台化的高端智能装备公司，因此研发投入不断扩大，23年研发投入约1.14亿元，研发费用率达到7.42% [50] 碳纤维材料特点 - 质量轻：作为一种性能优异的战略性新材料，碳纤维复合材料密度与镁和铍基本相当，不到钢的1/4，采用碳纤维复合材料作为结构件材料可使结构质量减轻30%-40% [71] - 高强度、高模量：碳纤维的比强度比钢及铝合金高；模量也高于其他结构材料 [71] - 膨胀系数小：大多数碳纤维在室温下的热膨胀系数为负数，在200-400℃时为0，在小于1,000℃时仅为1.5×10-6/K，不易因工作温度高而膨胀变形 [71] - 耐化学腐蚀性好：碳纤维纯碳含量高，而碳又是最稳定的化学元素之一，导致其在酸、碱环境中表现均十分稳定，可制成各类化学防腐制品 [71] - 抗疲劳能力强：碳纤维结构稳定，据高分子网统计，其复合材料经应力疲劳数百万次循环试验后，强度保留率仍有60%，而钢材为40%，铝材为30%，玻璃钢则只有20%-25% [71] 全球碳纤维需求 - 2015-2022年全球碳纤维需求市场规模快速上升，全球市场碳纤维需求量从53000吨增加至135000吨，复合增长率达到23.71% [73] - 受全球化经济周期波动、制造业整体低迷等多重因素影响，2023年全球碳纤维市场需求量为115000吨，较2022年同比下降14.8% [73] 中国碳纤维需求 - 2015-2022年，中国市场碳纤维需求量从16789吨增加至74429吨，复合增长率达23.71% [74] - 2023年，中国碳纤维的总需求为69075吨，较2022年同比下降7.19% [74] - 虽然2023年中国碳纤维总需求较2022年小幅下降，但随着体育休闲、风电、航空航天、军工、碳碳复材、压力容器等传统及新兴下游应用领域的快速发展，我国碳纤维市场仍有望保持较快增速 [74] - 从比例上来看，23年中国碳纤维市场在全球占比分别是60%，中国运行产能全球占比为48%，均为全球第一 [74] 碳纤维下游应用 - 2023年全球碳纤维下游三大应用领域分别为航空航天军工（19%）、风电叶片（18%）和体育休闲（16%），此外还包括压力容器、混配模成型、碳碳复材、汽车、建筑、电子电气、船舶、芯片材料等领域 [80] - 同期，中国碳纤维下游应用领域与全球的分布有一定区别，最大的应用场景在体育休闲，占比26%，其次为风电叶片，占比24%，再为航天军工，占比12% [80] 碳纤维国产化 - 2015年国产碳纤维仅2500吨，占据国内碳纤维市场份额14.89%；2022年，国产碳纤维用量历史上首次超越了进口量，高达45000吨，且在中国市场总需求的比例快速提升至60.5%，比2021年增长了53.8% [83] - 虽然国产碳纤维出口量较小，但在国内碳纤维市场上发展迅速，已逐渐形成竞争优势，2015-2022年国产碳纤维CAGR为51.12% [86] - 2023年，国产碳纤维用量继续保持增长，在中国市场总需求量的比例达到76.7%，碳纤维国产化进程持续加速 [86] 碳纤维产业链 - 碳纤维产业链上游主要由化石原料、碳纤维原料及碳纤维原丝组成 [87] - 产业链中游主要为碳纤维相关设备供应商及碳纤维复合材料生产厂商，主要承担制造商的角色，即采购碳纤维原料，利用相关设备设计并制造出各类碳纤维复合材料，并销售于下游的航空航天、汽车等领域 [87] - 产业链下游主要为碳纤维的应用领域，如航空航天、汽车领域、体育休闲、风电叶片等 [87] 碳纤维制备流程 - 碳纤维制备流程分为10大步骤，对应需求10余种设备和配套设施 [91] - 在制备碳纤维的时候，PAN基原丝通过放丝装置恒张力均匀的依次通过各级预氧化炉、低温碳化炉、高温碳化炉、表面处理及水洗，然后依次进入热辊干燥上浆、热风干燥、热辊干燥进入卷绕机收丝，最后经过自动包装线包装为成品碳纤维 [91] - 整个碳丝制备流程中涉及的主要设备包括放纱架、预氧化炉组、低温碳化炉、高温碳化炉、表面处理浴池、上浆浴池、干燥机、卷绕机、废气处理系统、废气系统管道以及厂房内界定的设备管道等设备和配套设施 [91] 碳纤维设备竞争格局 - 国外碳纤维设备厂商先发优势明显，长期实行技术垄断 [92] - 国内早期的原丝纺丝线、原丝卷绕机，碳化线上的恒张力重型放卷纱架、预氧化炉、高低温碳化炉、超高温碳化炉、碳丝卷绕机等大部分设备都依赖进口 [92] - 随着21世纪初，科技部把碳纤维列入"863计划"新材料领域，碳纤维装备国产替代进程持续加快，目前已实现碳纤维主要设备的基本国产化供应 [92] 公司碳纤维生产线 - 2015年公司与浙江精业新兴材料有限公司签署了首条千吨碳纤维成套生产线，该碳纤维生产线由精工科技引进国际先进技术，联合数十年碳纤维加工处理经验的合作伙伴共同研制开发而成 [99] - 生产线由放纱架、氧化炉组、低温碳化炉、高温碳化炉、表面处理浴池、上浆浴池、干燥机、卷绕机等组成，实现对PAN基碳纤维原丝连续多道热处理和后续处理，得到高性能碳纤维 [99] - 生产线采用集中控制系统，综合计算机技术、网络通讯技术、冗余及自诊断技术，是碳纤维全自动连续碳化生产线 [99] - 公司目前已经形成碳纤维生产线设备系列化、批量化的生产能力，构建完成"聚合纺丝装备、碳化装备、复材装备"三位一体"的总体布局，可根据客户的不同需求定制各种规格的碳纤维生产线并提供系统解决方案 [100] - 生产线满足T400/T800/T1000/T1100等不同等级高性能碳纤维的生产需求，产品可广泛应用于风电叶片