投资评级 - 维持"买入"评级 [1][4] 核心观点 - 收购山重建机100%股权交割完成，挖掘机业务蓄势待发 [1] - 挖掘机业务有望依托推土机渠道及山东重工集团平台和供应链优势快速崛起 [1] - 推土机业务通过大马力推土机出口与国产替代，有望助力盈利能力提升 [1] - 公司通过降本控费措施，2023年实现降本1.54亿元 [1] 财务预测 - 预计2024-2026年归母净利润分别为10.25亿、14.51亿、18.95亿元，同比增长34%、42%、31% [1] - 2024-2026年营业收入预计为10541、14301、17494百万元，同比增长36%、22%、22% [2] - 2024-2026年每股收益预计为0.68、0.97、1.26元 [2] - 2024-2026年PE分别为14、10、8倍，低于行业平均水平 [1] 业务分析 - 山重建机2024年1-9月挖掘机市占率为4.03% [1] - 公司推土机销量全球第三，2023年国内市占率超70% [1] - 2024年1-10月履带式推土机累计出口额7.0亿美元，同比增长10% [1] - 2024年1-10月履带式大马力推土机累计出口额2.6亿美元，同比增长34% [1] 竞争优势 - 黄金内核：潍柴发动机+林德液压件+山推传动件专业匹配，具有更省油、更高效、更可靠的独特优势 [1] - 配件自制率相对较高，2023年工程机械配件及其他收入为27亿元，收入占比达26% [1] - 公司配套的主机厂包括小松、雷沃、徐工、临工、柳工、中联、三一、山河智能等 [1] 行业比较 - 山推股份2024年PE为14倍，低于可比公司平均值17倍 [9] - 山推股份2024年ROE为19.22%，高于可比公司平均值17% [9] - 山推股份PB为2.5倍，高于可比公司平均值1.5倍 [9]