报告公司投资评级 - 维持"增持"评级 [7] 报告的核心观点 - 雅保稳居全球锂盐及溴特种化学品龙头；高价库存、锂盐跌价、重组和资产注销费用计提等致使公司2024年业绩承压；鉴于公司高价库存消化、持有全球优质锂资源、2025年大幅收敛资本开支，并通过裁员和改进制造等实现降本，后续业绩有望改善 [3] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 截至2024年12月13日，公司收盘价为99.38美元，总股本为117.5百万股，总市值为116.8亿美元，归母净资产为102.4亿美元，总资产为174.6亿美元，每股归母净资产为87.1美元 [2] 投资要点 - 锂资源优势持续：雅保拥有阿塔卡玛盐湖项目、Greenbush（49%股权）、Wodgina（50%股权）等全球优质锂资源开采权，兼具储量大、品位高、开采成本低等优势；另有布局银峰湖、国王山锂矿等美国本土锂资源 [3] - 稳居全球锂盐龙头：冶炼产能方面，公司有智利阿塔卡玛盐湖、美国银峰盐湖等盐湖提锂一体化产能，并布局有中国新余、成都、钦州、眉山以及澳洲冶炼产能，另有部分委外加工。公司锂盐销量2022及2023年分别为11.9、16.0万吨LCE，指引2024年同比增长20%-25%（推算为19.2-20万吨LCE）、2024-2027年年复合增长15%左右，稳居全球锂盐龙头 [3] - 发行优先股净募资22亿美元：2024年3月8日，公司发行了4,600万份存托股票，折合230万股强制性可转换优先股（每股1,000美元清算优先权），扣除承销费和发行成本后，净募资约22亿美元 [3] - 资本开支大幅收敛，裁员降本：公司推迟美国本土新产能建设，2024Q2宣布无限期暂停澳大利亚Kemerton IV锂盐产能建设，2024年7月停止Kemerton Ⅲ产能建设并宣布对Kemerton Ⅱ进行维护保养（Kemerton Ⅰ正常运行），由此雅保2024Q2及Q3分别计提了2.92、8.28亿美元的重组和资产注销费用。公司2023年资本开支21亿美元，指引2024年17-18亿美元，2025年大幅降至8-9亿美元（主要是维持性资本支出，其次是资源端资本支出，鲜有冶炼端资本支出）。此外，公司通过裁员和改进制造等实现降本，2024年11月宣布将全球员工人数减少6-7%，约占非制造业员工人数的15% [3] - 短期业绩承压，已被充分认知：目前雅保主要有三大业务分部，其中Energy Storage主要为电池级和技术级碳酸锂、氢氧化锂产品，Specialties主要为溴特种化学品、特种锂盐等，Ketjen主要为催化剂业务。高价库存、锂盐跌价、重组和资产注销费用计提等致使公司2024年业绩承压，其中2024Q3公司收入、经调整EBITDA分别为13.55、2.11亿美元，分别同比-41.4%、-67.6% [3] 财务预测 - 预计2024-2026年经调整EBITDA分别为11.06、12.42、16.96亿美元，分别同比-60.0%、+12.3%、+36.5%；预计经调整归属普通股股东净利润分别为-0.11、3.80、7.66亿美元 [3] - 截至2024年12月13日收盘，公司股价对应2025-2026年的EV/EBITDA各为9.4x、6.9x，对应PE（Non-GAAP）各为31.0x、15.4x [3] 财务比率 - 2023A至2026E的营业收入分别为9,617、5,499、5,633、6,493百万美元，同比增速分别为31.4%、-42.8%、2.4%、15.3% [5] - 2023A至2026E的经调整EBITDA分别为2,766、1,106、1,242、1,696百万美元，同比增速分别为-20.4%、-60.0%、12.3%、36.5% [5] - 2023A至2026E的经调整归属雅保普通股股东净利润分别为2,620、-11、380、766百万美元，同比增速分别为1.3%、-100.4%、/、101.3% [5] - 2023A至2026E的经调整EBITDA利润率分别为28.8%、20.1%、22.1%、26.1% [5] - 2023A至2026E的经调整归属雅保普通股股东净利润率分别为27.2%、-0.2%、6.8%、11.8% [5] - 2023A至2026E的经调整EPS-摊薄分别为22.25、-0.10、3.21、6.43美元 [5]