投资评级 - 报告对美光科技的投资评级为"买入"，目标价为118美元 [2][23][25] 核心观点 - 报告看好美光科技在2HFY25的HBM放量和传统DRAM业务恢复带来的超预期机会，预计2HFY25实际收入表现有望超出市场预期 [8][25] - 报告认为当前股价已充分反映了2QFY25收入和毛利率指引低于市场预期的影响，尤其是NAND收入和利润疲软对FY25业绩的影响 [8][12] - 报告预计随着HBM和数据中心收入占比提升，结合2HFY25消费和PC需求边际改善，公司收入有望超出市场预期 [8][25] 盈利预测 - 报告下调了美光科技2025-2027财年的收入预测，分别下调约8%/2%/5% [11] - 报告下调了2025-2027财年的EPS预测，分别为7.05/11.27/10.03美元，较原值分别下调16%/8%/8% [5][14] - 报告预计2QFY25期间NAND位元出货量和DRAM位元出货量分别环比下降25%和7%，NAND价格环比下跌6%，但传统DRAM价格有望环比低单位数上涨 [11] 业务分析 - 报告指出NAND业务疲软已反映至股价，预计NAND价格下行将持续使公司毛利率承压，但HBM收入占比提升有望抵消部分压力 [13][22] - 报告预计DRAM出货量和价格有望在3QFY25企稳，主要受益于下游PC和手机客户补库存，以及HBM和数据中心客户下达订单 [11][12] - 报告提到美光科技已为第二家HBM客户大规模出货，并有望在1Q25期间为第三家HBM客户出货，HBM4出货量将在2026年显著爬坡 [12][25] 财务数据 - 报告预计美光科技2025-2027财年营业收入分别为35564/43960/43089百万美元，同比增长42%/24%/-2% [15][28] - 报告预计2025-2027财年净利润分别为7915/12643/11255百万美元，同比增长917%/60%/-11% [15][28] - 报告预计2025-2027财年毛利率分别为38.9%/45.5%/42.1% [15][28] 估值分析 - 报告采用SOTP法对美光科技进行估值，基于10倍2026财年市盈率对DRAM业务估值为1195.28亿美元，基于5.0倍2026财年市盈率对NAND业务估值为33.69亿美元，加上净现金57.37亿美元，公司总估值为1286.65亿美元 [25][43]