投资评级 - 报告给予漫步者"增持"评级，目标价为20.1元 [3] 核心观点 - 漫步者是国内消费电子领军品牌，持续挖掘细分市场、发力产品创新和品牌建设，积极把握性价比消费趋势开拓海内外市场，并有望依托大模型落地AI耳机应用实现新的增长点 [3] 行业与市场分析 - TWS耳机市场稳步增长，2023年全球TWS耳机出货3.9亿只，5年CAGR达53% [2] - OWS耳机因佩戴时不用入耳，长时间佩戴体验更优，2024年第一季度OWS耳机在线上耳机市场销量同比增长148%，预计国内OWS开放式耳机的占比或将超过20% [2][18][20] - 漫步者全面拥抱OWS耳机浪潮，布局了包括耳挂式、后挂式、耳夹式在内的各种OWS耳机形态，截至目前已上市的型号达到8款 [2] 公司业务与产品 - 漫步者业务分为耳机、音响、汽车音响及其他四大类 [61] - 耳机产品是公司最为核心的品类，2019年至2024年上半年，耳机产品的营收占比由55.0%增长至64.3% [125] - 漫步者旗下品牌矩阵多元化发展，包括TWS耳机、OWS耳机、辅听耳机、教育类产品耳机、电竞耳机等，充分满足了消费者不同使用场景下的使用需求 [23] - HECATE电竞耳机累计销量超过100万台，京东头戴耳机（有线类）销量第一 [25] - 漫步者推出的助听器已获得医疗器械认证，专为老年人设计，深受消费者喜爱 [30] 财务与盈利预测 - 预计公司24-26年归母净利润为5.07/5.96/6.78亿元 [3] - 预计24-26年耳机收入增速分别为14%/15%/12%，对应收入分别为20.4/23.4/26.3亿元 [171] - 预计24-26年音响收入增速分别为20%/16%/13%，对应收入分别为9.9/11.5/13.0亿元 [172] - 预计24-26年汽车音响收入增速分别为4%/10%/8%，对应收入分别为0.1/0.1/0.1亿元 [50] 品牌与市场策略 - 漫步者产品兼具品牌力和性价比，TWS耳机定价大多在500元以下，很好地对中低端市场进行覆盖 [45] - 漫步者在国内通过社交媒体运营能力带动销售额增长，海外与知名国际电商渠道合作扩大品牌影响力 [46] - 漫步者与多个大IP联名合作，如与薛之谦DSP品牌、环球影画的小黄人系列、优扬动漫的皮卡丘系列等，获得了广泛关注 [47] - 漫步者利用不同社媒的特性，制定了细分化的内容策略，通过网红营销和多平台运营策略，品牌知名度大幅提升 [60] 竞争优势 - 漫步者在国内TWS耳机市场排名第四，市场份额为10%，表现基本稳定 [135] - 漫步者在中低价位段的竞争对手主要是白牌，竞争优势明显，同时对高端市场进行了覆盖，旗舰产品Neobuds系列耳机在高端市场同样具备性价比优势 [45] - 漫步者辅听3号兼具32段EQ精细补偿+单边16通道WDRC技术，多频段独立适配增益补损更精细，人声更清晰 [160] 风险提示 - 原材料价格和人工成本上涨风险 [53] - 汇率波动风险 [66] - 技术和市场风险 [175] - 测算具有主观性风险 [176]