投资评级与目标价 - 首次覆盖图南股份并给予买入评级，目标价27.75元 [1] - 预计2024-2026年归母净利润分别为3.33/4.39/5.40亿元，CAGR为17.80% [6] - 给予2025年25倍目标PE，目标价27.75元 [6] 核心观点 - 高温合金行业在中长期维持较高景气度，2021-2030年我国军用航发用高温合金年均市场达213.23亿元，CAGR为29.45% [2] - 公司是国内少数能同时批产变形高温合金、铸造高温合金的企业之一，2018-2023年铸造高温合金、变形高温合金营收CAGR分别为38.87%、19.69% [3] - 公司精铸机匣稀缺性凸显，产业链纵横布局有望打开新增长极 [1] - 公司大型复杂薄壁结构件等"爆款"产品有望夯实业绩基础，机加业务布局有望受益于产业链外协比例提升 [1] 行业分析 - 高温合金在现代航空发动机中用量占发动机总重量的40%～60%，新型号迭代、航发维修后市场促进行业高景气度 [2] - 高温合金行业具有耗材属性，2021-2030年我国军机需求规模约1.95万亿元，发动机市场规模达4877亿元 [90][91] - 高温合金行业上行效应显著，上游需求弹性大于中下游，高温合金企业营收增速显著高于下游发动机总装企业 [77][79] 公司业务与竞争优势 - 公司掌握"母合金熔炼+精密铸造成型"核心技术，精铸机匣为拳头产品，竞争格局稳固 [3][5] - 公司是国内少数掌握高温合金近净型熔模精密铸造核心技术的企业之一，精铸大机匣已在多个航发型号上批量供货 [62][74] - 公司通过自主创新掌握超纯净熔炼技术，铸造高温合金O≤5PPm、N≤10PPm、S≤5PPm [74] - 公司产业链纵横拓展，沈阳子公司项目已进入产能爬坡阶段，有望实现长期成长 [4][6] 财务表现与预测 - 2023年公司营业收入13.85亿元，归母净利润3.30亿元，2018-2023年营收、净利润CAGR分别为26.07%、40.96% [35] - 预计2024-2026年营业收入分别为14.42/18.11/21.95亿元，CAGR为17.80% [6] - 2023年公司铸造高温合金、变形高温合金营收占比分别为45.07%、31.83% [39] - 公司毛利率水平持续提升，2024Q1-Q3综合毛利率同比提升0.21pcts至35.83% [41] 产能与项目进展 - 公司年产1000吨超纯净高性能高温合金材料和年产3300件复杂薄壁高温合金结构件的募投项目分别于2022年年底、2023年7月建成投产 [57] - 沈阳图南精密部件项目计划总投资1.6亿元，达产后将形成年产50万件精密零部件的加工生产能力 [58] - 沈阳图南智造项目计划总投资8.55亿元，达产后将形成年产1000万件航空用中小零部件的生产能力 [60]