投资评级 - 报告对徐工机械的投资评级为"买入"，并维持该评级 [7] 核心观点 - 徐工机械作为国内工程机械龙头，有望逐步进入全球前三，缩小与卡特彼勒和小松的差距 [3] - 公司混改效益凸显，管理激励提升，资产质量改善，带动价值重估 [5] - 海外业务加速，产品结构持续优化，国际化收入占比从2019年的13%提升至2024年前三季度的47% [5] - 矿业机械板块空间大、壁垒高，公司龙头地位明显，2023年矿机收入59亿，2019-2023年CAGR达44% [5] 行业分析 - 工程机械市场有望迎来海内外需求共振，国内需求筑底，海外市场景气回暖 [2] - 2025年预计挖掘机国内销量增长12%，总销量增长11% [2] - 国内挖机市场行业集中度持续提升，2023年1-10月CR4达68.4%，全部为中国品牌 [2] - 2024年12月主要地区小松挖机开工小时数同比增速：中国+19.5%、印尼+5.1%、欧洲+4.3%、北美+0.7% [2] 公司分析 - 2024年徐工集团全球市占率5.3%，位居全球第四，蝉联中国第一 [3] - 2024年前三季度公司归母净利率分别为6.6%、7.5%、7.7%，同比分别提升0.2、0.5、1.0pct [3] - 2024Q3公司资产负债率63.8%，较2023年同期下降1.4pct [5] - 2024年前三季度公司实现经营性现金流20.4亿元，同比增长24.5% [5] 盈利预测 - 预计2024-2026年收入为909、1047、1279亿，同比增长-2%、15%、22% [7] - 预计2024-2026年归母净利润为62、78、97亿元，同比增长16%、26%、25% [7] - 对应PE为14、11、9倍，2023-2026年归母净利润复合增速22% [7] 公司竞争优势 - 产品种类齐全，起重机械、移动式起重机、水平定向钻位居全球第一 [35] - 2023年营收928亿、归母净利润53亿，在五家主机厂中均排名第一 [95] - 2023年ROE（平均）10%，在五家主机厂中排名第二 [95] - 混改效益逐渐凸显，各板块协同效应增强，长期盈利能力有望提升 [95]