投资评级 - 维持百度集团-SW (9888 HK/BIDU US)的"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 百度集团4Q24营收预计同比-5.1%至260.8亿元，非GAAP经营利润41.5亿元，非GAAP经营利润率15.9%，同比降低6.6pp [1] - 广告收入预计同降8.6%至175.1亿元，主要受房地产、交通、招商加盟、医疗等垂类广告主投放意愿温和影响 [2] - 智能云收入预计同增14.0%至64.8亿元，主要得益于AI云相关收入的进一步放量 [2] - 极越业务退出预计对百度核心收入/调整后经营利润分别产生约3/9亿元负向影响 [2] - 后续估值正向催化因素包括：搜索广告AI改造、AI云需求释放、萝卜快跑业务扩城、股东回报举措 [1] 盈利预测与估值 - 调整2024/2025/2026年百度非GAAP净利润预测至246/272/300亿元 [3] - 美股目标价调整至115.4美元，港股目标价调整至112.3港元 [3] - 新目标价对应11.3/10.3倍2025/2026E非GAAP PE [3] 分部估值 - 百度核心广告业务估值78.1美元每ADS，76.0港元每普通股，基于8.0倍2025年预测PE [16] - 百度AI云估值27.7美元每ADS，27.0港元每普通股，基于3.0倍2025年预测PS [16] - 爱奇艺及其他投资估值9.6美元每ADS，9.3港元每普通股，给予持有折让30% [16] 财务预测 - 预计2024E/2025E/2026E营业收入131,512/132,992/142,376百万元 [5] - 预计2024E/2025E/2026E归母净利润21,544/23,704/26,180百万元 [5] - 预计2024E/2025E/2026E调整后净利润24,644/27,199/30,007百万元 [5] - 预计2024E/2025E/2026E非GAAP经营利润率19.5%/19.2%/20.3% [14] 行业比较 - 在线广告行业2024E平均P/S为4.8倍，P/E为14.1倍 [18] - 云计算及AI行业2024E平均P/S为8.5倍，P/E为26.9倍 [18]