业绩概览 - 2025Q1公司营业收入实现324.52亿，同比增长3%，Non-GAAP净利润64.69亿元，均好于彭博一致预期 [1] - 自2025年Q1以来公司回购股份4.45亿美元，自2023年以来累计回购金额超21亿美元 [1] 广告业务 - 2025Q1百度核心收入255亿元，同比增长7%，其中在线营销收入160亿元，同比减少6% [2] - Q1公司加速搜索AI转型，3月超过2.9万家广告主通过智能体进行日常广告支出，智能体带来的收入同比增长30倍，占百度核心在线营销收入的9% [2] - 智能体应用领域涵盖医疗保健、教育、生活服务、B2B、房地产和商业服务 [2] 非广告业务 - 智能云业务：2025Q1云收入同比增长42%，与生成式AI和基础模型相关的收入同比增长三位数，nongaap运营利润率同比持续扩大至两位数水平 [2] - 智能驾驶业务：Q1萝卜快跑提供的自动驾驶订单超过140万单，同比增长75%，3月拓展至迪拜及阿布扎比，5月开始在迪拜进行开放道路验证测试 [2] 盈利能力 - Q1百度核心nongaap毛利率同比下滑，主要系智能云业务相关成本及流量获取成本增加 [3] - 百度核心nongaap销售及管理费用率同比提升，主要由于渠道支出及市场推广费用增加 [3] - 百度核心nongaap研发费用率同比降低3.4pct，主要由于人员相关费用减少 [3] 盈利预测与投资评级 - 2025-2027年nongaap净利润预测从254/273/288亿元下调至230/244/264亿元，对应2025年Non-GAAP PE为9倍 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025Q1百度营业收入324.52亿同比增长3%，Non - GAAP净利润64.69亿元均好于彭博一致预期，自2025年Q1以来回购股份4.45亿美元，自2023年以来累计回购超21亿美元 [8] - 看好AI给公司云业务带来新机遇，但考虑搜索业务竞争不确定性，将2025 - 2027年nongaap净利润预测从254/273/288亿元下调至230/244/264亿元，对应2025年Non - GAAP PE为9倍，公司AI业务进展好且持续回购注重股东回报，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 业绩概览 - 2025Q1公司营业收入324.52亿同比增长3%，Non - GAAP净利润64.69亿元均好于彭博一致预期，自2025年Q1以来回购股份4.45亿美元，自2023年以来累计回购超21亿美元 [8] 广告业务 - 2025Q1百度核心收入255亿元同比增长7%，在线营销收入160亿元同比减少6%，Q1加速搜索AI转型并提高变现效率，3月超2.9万家广告主通过智能体进行日常广告支出，智能体带来收入同比增长30倍占核心在线营销收入9%，短期广告主投放意愿待修复，AI工具或带动广告业务增量，应用生态AI化改造潜力值得期待 [8] 非广告业务 - 智能云业务2025Q1云收入同比增长加快至42%，与生成式AI和基础模型相关收入同比增长三位数，深化与现有客户合作并扩大客户基础，nongaap运营利润率Q1达两位数水平 [8] - 智能驾驶业务Q1萝卜快跑提供自动驾驶订单超140万单同比增长75%，3月拓展至迪拜及阿布扎比，5月在迪拜进行开放道路验证测试，后续将提高运营效率和用户体验减少亏损 [8] 盈利能力影响因素 - Q1百度核心nongaap毛利率同比下滑，因智能云业务成本及流量获取成本增加；销售及管理费用率同比提升，因渠道支出及市场推广费用增加部分被人员相关费用减少抵消；研发费用率同比降低3.4pct，因人员相关费用减少 [8] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|134,598|133,125|134,638|141,814|148,539| |同比（%）|8.83|(1.09)|1.14|5.33|4.74| |归母净利润（百万元）|20,315|23,760|22,112|22,114|23,990| |同比（%）|168.75|16.96|(6.93)|0.01|8.48| |Non - GAAP净利润（百万元）|28,747|27,002|23,046|24,364|26,373| |同比（%）|39.01|(6.07)|(14.65)|5.72|8.25| |EPS - 最新摊薄（元/股）|7.39|8.64|8.04|8.04|8.72| |P/E（现价&最新摊薄）|10.35|8.85|9.51|9.51|8.76| |PE（Non - GAAP）|7.31|7.79|9.12|8.63|7.97|[1] 市场数据 - 收盘价83.10港元，一年最低/最高价73.25/119.40港元，市净率0.78倍，港股流通市值169,909.96百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产98.08元，资产负债率36.10%，总股本2,750.17百万股，流通股本2,225.83百万股 [6] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|168,849.00|196,025.80|215,193.79|236,105.09| |现金及现金等价物（百万元）|36,589.00|51,612.62|69,017.42|88,275.21| |应收账款及票据（百万元）|10,104.00|10,097.87|10,242.11|10,315.21| |其他流动资产（百万元）|122,156.00|134,315.31|135,934.26|137,514.67| |非流动资产（百万元）|258,931.00|254,235.87|257,797.31|261,853.64| |固定资产（百万元）|30,102.00|31,659.97|32,843.25|33,741.95| |商誉及无形资产（百万元）|41,186.00|37,454.90|34,833.06|32,990.69| |长期投资（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他长期投资（百万元）|140,256.00|145,256.00|150,256.00|155,256.00| |其他非流动资产（百万元）|47,387.00|39,865.00|39,865.00|39,865.00| |资产总计（百万元）|427,780.00|450,261.67|472,991.10|497,958.72| |流动负债（百万元）|80,953.00|84,763.82|87,005.21|89,406.81| |短期借款（百万元）|11,079.00|10,079.00|9,079.00|8,079.00| |应付账款及票据（百万元）|49,469.00|54,489.08|56,654.13|59,046.95| |其他（百万元）|20,405.00|20,195.74|21,272.08|22,280.85| |非流动负债（百万元）|63,215.00|58,938.00|55,938.00|52,938.00| |长期借款（百万元）|51,943.00|46,943.00|43,943.00|40,943.00| |其他（百万元）|11,272.00|11,995.00|11,995.00|11,995.00| |负债合计（百万元）|144,168.00|143,701.82|142,943.21|142,344.81| |股本（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |少数股东权益（百万元）|19,992.00|20,573.68|21,694.05|23,016.22| |归属母公司股东权益（百万元）|263,620.00|285,986.17|308,353.84|332,597.70| |负债和股东权益（百万元）|427,780.00|450,261.67|472,991.10|497,958.72| |营业总收入（百万元）|133,125.00|134,638.26|141,813.88|148,539.01| |营业成本（百万元）|66,102.00|72,652.11|75,538.84|78,729.27| |销售及管理费用（百万元）|23,620.00|24,796.39|26,285.79|27,465.87| |研发费用（百万元）|22,133.00|19,898.13|21,092.30|22,101.33| |其他费用（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |经营利润（百万元）|21,270.00|17,291.62|18,896.96|20,242.54| |利息收入（百万元）|7,962.00|7,929.45|8,680.63|9,550.87| |利息支出（百万元）|2,824.00|2,526.38|2,301.38|2,126.38| |其他收益（百万元）|2,214.00|3,416.00|1,456.00|1,456.00| |利润总额（百万元）|28,622.00|26,110.70|26,732.21|29,123.04| |所得税（百万元）|4,447.00|3,416.60|3,497.92|3,810.76| |净利润（百万元）|24,175.00|22,694.10|23,234.29|25,312.28| |少数股东损益（百万元）|415.00|581.68|1,120.37|1,322.17| |归属母公司净利润（百万元）|23,760.00|22,112.42|22,113.93|23,990.11| |EBIT（百万元）|23,484.00|20,707.62|20,352.96|21,698.54| |EBITDA（百万元）|45,820.15|42,880.75|41,791.52|42,642.21| |Non - GAAP净利润（百万元）|27,002.00|23,045.82|24,363.53|26,372.53| |每股收益(元)|8.64|8.04|8.04|8.72| |每股净资产(元)|95.39|103.99|112.12|120.94| |发行在外股份(百万股)|2,750.17|2,750.17|2,750.17|2,750.17| |ROIC(%)|5.84|5.07|4.74|4.79| |ROE(%)|9.01|7.73|7.17|7.21| |毛利率(%)|50.35|46.04|46.73|47.00| |销售净利率(%)|17.85|16.42|15.59|16.15| |资产负债率(%)|33.70|31.92|30.22|28.59| |收入增长率(%)|(1.09)|1.14|5.33|4.74| |净利润增长率(%)|16.96|(6.93)|0.01|8.48| |P/E|8.85|9.51|9.51|8.76| |P/B|0.80|0.74|0.68|0.63| |EV/EBITDA|5.17|5.03|4.65|4.01| |经营活动现金流（百万元）|21,234.00|36,635.25|46,996.42|48,674.42| |投资活动现金流（百万元）|(8,555.00)|(13,339.00)|(23,544.00)|(23,544.00)| |筹资活动现金流（百万元）|(13,759.00)|(8,266.63)|(6,041.63)|(5,866.63)| |现金净增加额（百万元）|(985.00)|15,023.62|17,404.80|19,257.79| |折旧和摊销（百万元）|22,336.15|22,173.13|21,438.56|20,943.67| |资本开支（百万元）|(24,379.15)|(20,000.00)|(20,000.00)|(20,000.00)| |营运资本变动（百万元）|13,186.00|-7,342.36|1,478.19|1,748.09|[10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 看好AI给公司云业务带来新的发展机遇，但考虑到搜索业务竞争不确定性，将公司2025 - 2027年nongaap净利润预测从254/273/288亿元下调至230/244/264亿元，对应2025年Non - GAAP PE为9倍，公司AI业务进展较好，且持续回购体现注重股东回报，维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 业绩概览 - 2025Q1公司营业收入实现324.52亿，同比增长3%，Non - GAAP净利润64.69亿元，均好于彭博一致预期；自2025年Q1以来百度回购股份4.45亿美元，自2023年以来累计回购金额超21亿美元，公司持续加强股东回报[8] 广告业务 - 2025Q1百度核心收入255亿元，同比增长7%，好于彭博一致预期，其中在线营销收入为160亿元，同比减少6%；Q1公司对移动生态系统加速搜索AI转型，同时继续提高变现效率；3月，超2.9万家广告主通过智能体进行日常广告支出，智能体为广告主带来的收入同比增长30倍，占百度核心在线营销收入的9%；短期广告主投放意愿仍待修复，效率更高的AI工具有望为公司广告业务带动增量，百度应用生态的AI化改造潜力值得期待[8] 非广告业务 - 智能云业务：2025Q1云收入实现强劲增长，同比增长加快至42%；多个行业加速采用AI，推动客户对公司高性价比AI云服务的需求显著增加，百度智能云与生成式AI和基础模型相关的收入同比增长三位数；公司AI专业知识的市场认可度不断提高，推动客户强劲增长，Q1深化了与现有客户的合作，同时通过新的合作伙伴关系扩大客户基础；智能云的盈利能力呈现上升趋势，nongaap运营利润率Q1同比持续扩大，已达两位数水平[8] - 智能驾驶业务：Q1萝卜快跑提供的自动驾驶订单超过140万单，同比增长75%；3月萝卜快跑拓展至迪拜及阿布扎比，5月开始在迪拜进行开放道路验证测试；后续公司将继续通过提高运营效率和用户体验减少亏损[8] 盈利能力影响因素 - Q1百度核心nongaap毛利率同比有所下滑，主要系与智能云业务相关的成本及流量获取成本增加影响；百度核心nongaap销售及管理费用率同比提升，主要由于渠道支出及市场推广费用增加，部分被人员相关费用减少所抵消；百度核心nongaap研发费用率同比降低3.4pct，主要由于人员相关费用减少[8] 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|134,598|133,125|134,638|141,814|148,539| |同比（%）|8.83|(1.09)|1.14|5.33|4.74| |归母净利润（百万元）|20,315|23,760|22,112|22,114|23,990| |同比（%）|168.75|16.96|(6.93)|0.01|8.48| |Non - GAAP净利润（百万元）|28,747|27,002|23,046|24,364|26,373| |同比（%）|39.01|(6.07)|(14.65)|5.72|8.25| |EPS - 最新摊薄（元/股）|7.39|8.64|8.04|8.04|8.72| |P/E（现价&最新摊薄）|10.35|8.85|9.51|9.51|8.76| |PE（Non - GAAP）|7.31|7.79|9.12|8.63|7.97|[1] 市场数据 - 收盘价(港元)：83.10；一年最低/最高价：73.25/119.40；市净率(倍)：0.78；港股流通市值(百万港元)：169,909.96[5] 基础数据 - 每股净资产(元)：98.08；资产负债率(%)：36.10；总股本(百万股)：2,750.17；流通股本(百万股)：2,225.83[6]

财务表现 - 1Q25百度集团总收入325亿元 同比+3% 超出市场预期(VA一致预期-1 9%) 主要因AI云收入增长强劲 [1] - 非GAAP净利润65亿元 非GAAP净利率19 9%(预期16 5%) 同比下降2 3个百分点 利润率下滑主因高利润率的广告业务收入承压 [1] - 百度核心收入同比+7%至255亿元(预期+0 8%) 其中广告收入同比-6 1%至160亿元 非广告收入同比+39 6%至95亿元 [1] - AI云收入同比+42%至67亿元(3Q24/4Q24增速分别为+11%/+26%) 占百度核心收入比例同比提升6 5个百分点至26 1% [1] 业务分项 - AI云订阅制收入中Gen-AI相关收入延续三位数增长趋势 业务非GAAP经营利润率达到双位数水平 [1] - 4月百度搜索结果中AI生成内容占比达35%(1月为22%) 显示搜索业务AI转型进入深水区 [2] - 百度APP的MAU达7 24亿 同比+7% 广告Agent相关收入同比增30倍 占核心广告收入9% [2] - 自动驾驶业务萝卜快跑覆盖15个城市 部署车辆超1000台 1Q25订单量140万单(+75% YoY) 累计订单突破1100万单 [2] 战略转型 - 公司正从搜索龙头向AI云厂商转型 优先展示多模态内容(图片/视频/智能代理等)以适应搜索需求变化 [2] - 管理层指出广告Agent或成为未来重要形式 3月有2 9万家广告主通过Agent产生日均广告支出 [2] - 萝卜快跑正式进入迪拜及阿布扎比市场 开启全球化扩张 [2] 盈利预测 - 2025/2026/2027年非GAAP净利润预测调整为252/285/309亿元 较前值下调6 8%/5 7%/3 6% [3] - SOTP估值目标价调整为102 2美元(前值110 9美元) 对应99 5港元(前值108 3港元) [3]

投资建议：我们看好AI 技术对于搜索广告和智能云业务的潜在拉动作用，考虑宏观经济下公司广告收 入承压与Gen-AI 研发投入持续增长，预计2025-2027 年实现经调整归母净利润241/270/312 亿元（ 前值 为272/301/331），维持优于大市评级。 风险提示：宏观经济下行导致广告大盘增速不及预期的风险；AI 大模型实际应用效果不及预期的风 险；自动驾驶业务发展慢于预期的风险；政策风险等。 百度核心广告收入下滑6%，搜索结果中35%是由生成式AI 来实现的（环比+13pcts）。百度核心在线营 销收入为160 亿元，同比下滑6%。其中托管页收入占比47%，体现广告业务结构持续优化。代理为广告 主创造的收入同比增长30 倍，占核心在线营销收入9%。搜索AI 转型加速，有助于提升用户体验。 智能云加速至同比+42%，非GAAP 运营利润保持正值。智能云收入67 亿元，同比增长42%，非GAAP 运营利润率持续为正。GenAI 和基础模型相关收入实现三位数的同比增长，AI 云服务的需求显著增 加。 技术赋能与生态拓展并行，客户结构持续优化。千帆平台升级促进原生AI应用开发，无代码工具 MIAODA 正 ...

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级 [2][25] 报告的核心观点 - 看好AI技术对搜索广告和智能云业务的潜在拉动作用，但公司广告收入受宏观经济影响承压，Gen - AI研发投入持续增长 [2][25] 各部分总结 整体业绩 - 2025Q1百度集团总收入325亿元，同比+3%；经调整归母净利润65亿元，同比 - 7%，经调整归母净利润率20%；百度核心收入255亿元，同比+7%，爱奇艺收入72亿元，同比 - 9% [1] - 百度核心经调整归母净利润63亿元，同比 - 4%，经调整归母净利润率25% [1] 广告业务 - 百度核心广告收入下滑6%，在线营销收入160亿元，同比下滑6%，托管页收入占比47%，代理为广告主创造的收入同比增长30倍，占核心在线营销收入9% [1] - 搜索结果中35%由生成式AI实现，环比+13pcts，AI转型加速提升用户体验，25年3月百度App MAU达7.24亿，同比+7% [1][12] 智能云业务 - 智能云收入67亿元，同比增长42%，非GAAP运营利润保持正值，GenAI和基础模型相关收入三位数同比增长 [2][20] - 千帆平台升级，无代码工具MIAODA上线，一季度与多家领先企业合作，拓展具身智能等新兴领域 [2][20] 自动驾驶业务 - Apollo Go一季度提供超140万次乘车服务，同比增长75%，累计服务超1100万次，覆盖15个城市，5月与CAR公司战略合作 [2][21] 投资建议与财务预测 - 预计2025 - 2027年实现经调整归母净利润241/270/312亿元（前值为272/301/331） [2][25] - 给出2023 - 2027年盈利预测和财务指标，包括营业收入、调整后归母净利润等多项数据 [4] - 给出2024 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表预测及关键财务与估值指标 [27]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][2][25] 报告的核心观点 - 看好AI技术对搜索广告和智能云业务的潜在拉动作用，但考虑宏观经济下公司广告收入承压与Gen - AI研发投入持续增长，对2025 - 2027年经调整归母净利润预测进行调整 [2][25] 根据相关目录分别进行总结 总览 - 2025Q1百度集团总收入325亿元，同比+3%；经调整归母净利润65亿元，同比 - 7%，经调整归母净利润率20%；百度核心收入255亿元，同比+7%；爱奇艺收入72亿元，同比 - 9% [1] 广告业务 - 百度核心广告收入下滑6%，在线营销收入160亿元，同比下滑6%，托管页收入占比47%，代理为广告主创造的收入同比增长30倍，占核心在线营销收入9% [1] - 广告疲软受宏观经济影响，竞争环境有挑战，长期AI转型有助于提升用户体验和创造新机会 [12] - 当前35%搜索结果页含AI生成内容，搜索AI转型加速，AI依托多模态内容战略优化展示形式，推动内容生态扩容，转型提升用户体验和留存率 [12] - 2025年3月百度App MAU达7.24亿，同比+7% [12] 智能云业务 - 智能云收入67亿元，同比增长42%，非GAAP运营利润率持续为正，GenAI和基础模型相关收入实现三位数同比增长，AI云服务需求显著增加 [2][20] - 千帆平台升级促进原生AI应用开发，无代码工具MIAODA上线降低开发门槛，一季度与多家领先企业合作并拓展新兴领域，客户结构持续优化 [2][20] 自动驾驶业务 - Apollo Go一季度向公众提供超140万次乘车服务，同比增长75%，2025年5月累计服务超1100万次，全球足迹覆盖15个城市，5月与CAR公司达成战略合作 [2][21] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年实现经调整归母净利润241/270/312亿元（前值为272/301/331） [2][25] 财务预测与估值 - 给出2024 - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及关键财务与估值指标 [27]

报告公司投资评级 - 报告对百度集团的投资评级为“买入（维持）”，美股目标价为 102.2 美元，港股目标价为 99.5 港元 [7] 报告的核心观点 - 1Q25 百度集团总收入 325 亿元，同比+3.0%，超预期主因 AI 云收入增长强劲；非 GAAP 净利润 65 亿元，非 GAAP 净利率 19.9%，同比下降 2.3pp，下滑主因高利润率广告业务收入承压；百度 AI 云占百度核心收入比例同比提升 6.5pp 至 26.1%，广告收入占比同比下滑 8.7pp；考虑 AI 需求强劲及广告业务转型需时间，百度或持续向 AI 云厂商转型 [1] 各部分总结 百度核心业务 - 1Q25 百度核心收入同比+7.0%至 255 亿元，主因 AI 云收入超预期；广告收入同比-6.1%至 160 亿元，主因广告主需求温和与 AI 搜索改造影响；非广告收入同增 39.6%至 95 亿元，其中 AI 云收入同比增长 42%至 67 亿元，且 AI 云业务非 GAAP 经营利润率延续同比改善趋势并达双位数水平；百度核心非 GAAP 经营利润 48.7 亿元，对应非 GAAP 经营利润率 19.1%，-4.4pp yoy，下降主因高利润率广告业务占比下降 [2] 业务探索与发展 - 4 月 35%的百度搜索结果含 AI 生成内容，较 1 月的 22%进一步提升，表明百度搜索在 AI 转型实践上积极，搜索业务的 AI 改造或迈入深水区；百度搜索优先展示多模态内容；2025 年 3 月百度 APP 的 MAU 达 7.24 亿，同比增长 7%，印证用户体验改善；Agent 或成百度后续广告业务重要形式，3 月 2.9 万家广告主通过 Agent 产生日均广告支出，1Q25 广告 Agent 相关收入同比增长 30 倍，占百度核心广告收入的 9% [3] - 1Q25 百度萝卜快跑正式出海迪拜及阿布扎比，截至目前覆盖城市达 15 个，部署车辆超 1000 台；扩城带动下，1Q25 萝卜快跑订单量达 140 万，同比增长 75%，累计订单量突破 1100 万单 [3] 盈利预测与估值 - 调整公司 2025/2026/2027 年非 GAAP 净利润预测-6.8/-5.7/-3.6%至 252/285/309 亿元，主因高利润率广告业务收入预期下修；基于 SOTP 估值目标价 102.2 美元（前值：110.9 美元），99.5 港元（前值：108.3 港元） [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|134,598|133,125|135,378|148,223|158,506| |+/-%|8.83|(1.09)|1.69|9.49|6.94| |归母净利润 (人民币百万)|20,315|23,760|23,686|24,614|26,713| |+/-%|168.75|16.96|(0.31)|3.92|8.53| |归母净利润 (调整后,人民币百万)|28,747|27,002|25,207|28,540|30,879| |+/-%|39.01|(6.07)|(6.65)|13.22|8.20| |EPS (调整后,人民币,最新摊薄)|10.45|9.82|9.17|10.38|11.23| |PE (调整后,倍)|7.72|8.22|8.81|7.78|7.19| |P/B (倍)|0.86|0.80|0.73|0.66|0.61| |ROE (调整后,%)|11.86|10.26|8.78|9.07|8.97| |EV EBITDA (倍)|6.90|9.01|9.01|7.59|6.16|[6] 盈利预测调整与估值 - 将百度集团 2025 年收入预测下修 1.4%，2026/2027 年收入预测上修 0.6/2.3%至 1,354/1,482/1,585 亿元，25 年下调主因广告业务的 AI 改造节奏快，广告收入修复慢于预期，26/27 年预测上修主因 AI 云强劲需求及萝卜快跑出海潜在增量业绩贡献；将百度集团 2025/2026/2027 年非 GAAP 净利率小幅下调 1.1/1.2/1.2 pp 至 18.6/19.3/19.5%，反映高利润率广告业务收入预测下修 [24] 分部估值 - 基于 SOTP 模型的美股目标价为 102.2 美元（前值：110.9 美元），港股目标价为 99.5 港元（前值：108.3 港元），新目标价分别对应 10.1/9.0/8.3 倍 2025/2026/2027E 非 GAAP PE [28] - 百度核心广告业务估值为 47.5 美元每 ADS/ 46.2 港币每普通股，基于 5.0 倍 2025 年预测 PE（前值：7.0 倍 2025 年预测 PE），低于可比同业均值的 13.9 倍，折价及估值倍数下调主因广告业务在 AI 改造期间收入增长有压力 [28] - 百度 AI 云估值为 46.2 美元每 ADS/ 45.0 港币每普通股，基于 4.0 倍 2025 年预测 PS（前值：3.0 倍 2025 年预测 PS），低于可比同业均值的 7.7 倍，反映国内 AI 云计算服务商与海外厂商利润率水平差异；估值倍数提升主因收入增速强劲且板块经营利润率突破双位数，利润率改善节奏好于预期 [29] - 投资 8.5 美元每 ADS/8.3 港币每普通股，基于截至 2025 年 5 月 21 日投资公司最新市值及百度所持权益份额，给予持有折让 30%不变 [29]

报告公司投资评级 - 报告对百度集团的投资评级为“买入（维持）”，美股目标价为102.2美元，港股目标价为99.5港元 [7] 报告的核心观点 - 1Q25百度集团总收入超预期，主因AI云收入增长强劲；非GAAP净利润超预期但同比下降，主因广告业务收入承压；百度或持续向AI云厂商转型，需关注AI云收入增速持续性、核心广告业务收入增速修复节奏及AI对其余业务的赋能效果 [1] 各部分内容总结 1Q25业绩回顾 - 1Q25百度集团总收入325亿元，同比+3.0%，超预期；非GAAP净利润65亿元，非GAAP净利率19.9%，同比下降2.3pp [1] - 1Q25百度核心收入同比+7.0%至255亿元，主因AI云收入超预期；广告收入同比-6.1%至160亿元，非广告收入同增39.6%至95亿元，其中AI云收入同比增长42%至67亿元；百度核心非GAAP经营利润48.7亿元，对应非GAAP经营利润率19.1%，-4.4pp yoy [2] 业务进展 - 4月35%的百度搜索结果包含AI生成内容，较1月的22%进一步提升；百度搜索优先展示多模态内容；2025年3月百度APP的MAU达7.24亿，同比增长7%；3月有2.9万家广告主通过Agent产生日均广告支出，1Q25广告Agent相关收入同比增长30倍，占百度核心广告收入的9% [3] - 1Q25百度萝卜快跑正式出海迪拜及阿布扎比，截至目前覆盖城市达到15个，部署车辆超1000台；1Q25萝卜快跑订单量达140万，同比增长75%，累计订单量突破1100万单 [3] 盈利预测与估值 - 调整公司2025/2026/2027年非GAAP净利润预测-6.8/-5.7/-3.6%至252/285/309亿元，主因高利润率的广告业务收入预期下修 [4] - 基于SOTP估值目标价102.2美元（前值：110.9美元），99.5港元（前值：108.3港元） [4] 盈利预测调整与估值 - 将百度集团2025年收入预测下修1.4%，2026/2027年收入预测上修0.6/2.3%至1354/1482/1585亿元；将2025/2026/2027年非GAAP净利率小幅下调1.1/1.2/1.2 pp至18.6/19.3/19.5% [24] 分部估值 - 百度核心广告业务估值为47.5美元每ADS/ 46.2港币每普通股，基于5.0倍2025年预测PE，低于可比同业均值 [28] - 百度AI云估值为46.2美元每ADS/ 45.0港币每普通股，基于4.0倍2025年预测PS，低于可比同业均值 [29] - 投资估值为8.5美元每ADS/8.3港币每普通股，基于截至2025年5月21日投资公司最新市值及百度所持权益份额，给予持有折让30%不变 [29] 财务预测 - 给出2023 - 2027E年营业收入、归母净利润、调整后归母净利润、EPS、PE、PB、ROE、EV EBITDA等指标预测 [6] - 给出2023 - 2027E年现金流量、资产负债表相关指标预测 [39][40]

公司总收入情况 - 2025年第一季度公司总收入为人民币325亿元（44.7亿美元），同比增加3%[5][10] - 2025年3月31日总收入为324.52亿元人民币（44.72亿美元），较2024年3月31日的315.13亿元人民币有所增长[23] - 2025年第一季度公司总收入为32,452百万元人民币，较去年同期增长3%[27] 各业务线收入情况 - 2025年第一季度百度核心收入同比增长7%，智能雲同比大幅增长42%[5] - 2025年第一季度，百度核心收入255亿元（35.1亿美元），同比增长7%；在线营销收入160亿元（22.1亿美元），同比减少6%；非在线营销收入94亿元（13.0亿美元），同比增长40%[11] - 2025年第一季度，爱奇艺收入72亿元（9.9亿美元），同比减少9%[11] 经营利润情况 - 2025年第一季度经营利润为45.08亿元（6.21亿美元），同比下降18%，环比增长15%[5] - 2025年第一季度，经营利润45亿元（6.21亿美元），百度核心经营利润率为16%；非公认会计准则下经营利润53亿元（7.35亿美元），非公认会计准则下百度核心经营利润率为19%[12] - 2025年3月31日经营利润为45.08亿元人民币（6.21亿美元），2024年3月31日为54.84亿元人民币[23] - 2025年第一季度经营利润为4,508百万元人民币，较去年同期下降18%，较上一季度增长15%[27] - 2025年第一季度经营利润率为14%[27] - 截至2025年3月31日止三个月，百度核心经营利润（非公认会计准则）为5333元，爱奇艺为671元，按年分别下降20%、按季分别增长6%[28] - 截至2025年3月31日止三个月，百度集团经营利润为45.08亿元人民币，经营利润（非公认会计准则）为53.33亿元人民币[30] - 截至2025年3月31日止三个月，百度核心经营利润为41.64亿元人民币，爱奇艺经营利润为3.42亿元人民币[30] 净利润情况 - 2025年第一季度归属百度的净利润为77.17亿元（10.63亿美元），同比增长42%，环比增长49%[5] - 2025年第一季度，归属百度的净利润为77亿元（10.6亿美元），百度核心的净利润率为30%；非公认会计准则下归属百度的净利润为65亿元（8.91亿美元），非公认会计准则下百度核心的净利润率为25%[13] - 2025年3月31日净利润为78.18亿元人民币（10.77亿美元），2024年3月31日为58.47亿元人民币[23] - 2025年3月31日归属百度的净利润为77.17亿元人民币（10.63亿美元），2024年3月31日为54.48亿元人民币[23] - 2025年第一季度归属百度的净利润为7,717百万元人民币，较去年同期增长42%，较上一季度增长49%[27] - 2025年第一季度净利润率为24%[27] - 截至2025年3月31日止三个月，归属百度的净利润（非公认会计准则）为6469元，爱奇艺为872元，按年分别下降8%、按季分别下降4%[28] - 截至2025年3月31日止三个月，归属百度的净利润为77.17亿元人民币，归属百度的净利润（非公认会计准则）为64.69亿元人民币[30] - 截至2025年3月31日止三个月，百度核心归属百度的净利润为76.33亿元人民币，爱奇艺归属百度的净利润为1.82亿元人民币[30] 每股收益情况 - 2025年第一季度每股美国存托股稀释收益为21.59元（2.98美元），同比增长45%，环比增长51%[5] - 2025年3月31日每股美国存托股基本收益为21.86元人民币（3.01美元），稀释收益为21.59元人民币（2.98美元）[24] - 2025年3月31日A类及B类普通股基本每股收益为2.73元人民币（0.38美元），稀释每股收益为2.70元人民币（0.37美元）[24] - 截至2024年3月31日、2024年12月31日、2025年3月31日止三个月，百度集团每股美国存托股稀释收益分别为14.91元人民币、14.26元人民币、21.59元人民币[31] - 截至2024年3月31日、2024年12月31日、2025年3月31日止三个月，每股美国存托股收益非公认会计准则调整分别为4.45元人民币、4.37元人民币、 - 3.62元人民币[31] - 截至2024年3月31日、2024年12月31日、2025年3月31日止三个月，每股美国存托股稀释收益（非公认会计准则）分别为19.91元人民币、19.18元人民币、18.54元人民币[31] 经调整EBITDA情况 - 2025年第一季度经调整EBITDA为72.09亿元（9.93亿美元），同比下降13%，环比增长4%[5] - 截至2025年3月31日止三个月，经调整EBITDA为7209元，爱奇艺为925元，按年分别下降13%、按季分别增长4%[28] - 截至2025年3月31日止三个月，百度集团经调整EBITDA为72.09亿元人民币[30] - 截至2025年3月31日止三个月，百度核心经调整EBITDA为67.12亿元人民币，爱奇艺经调整EBITDA为4.95亿元人民币[30] 成本及费用情况 - 2025年第一季度，销售成本175亿元（24.1亿美元），同比增长14%；销售及管理费用59亿元（8.15亿美元），同比增加10%；研发费用45亿元（6.26亿美元），同比减少15%[12] - 2025年第一季度销售成本为17,487百万元人民币，较去年同期增长14%[27] - 2025年第一季度销售及管理费用为5,913百万元人民币，较去年同期增长10%[27] - 2025年第一季度研发费用为4,544百万元人民币，较去年同期下降15%[27] 其他收益情况 - 2025年第一季度，其他收益总计净额45亿元（6.18亿美元），同比增长260%[12] 资产情况 - 截至2025年3月31日，现金、现金等价物、受限制资金及短期投资为1420亿元（195.7亿美元），自由现金流为负89亿元（负12.3亿美元）[14] - 2025年3月31日流动资产总额为1758.29亿元人民币（242.30亿美元），非流动资产总额为2781.53亿元人民币（383.30亿美元）[25] - 2025年3月31日资产总额为4539.82亿元人民币（625.60亿美元），较2024年12月31日的4277.80亿元人民币有所增长[25] - 截至2025年3月31日，现金、现金等价物及受限制资金期末余额百度（不包括爱奇艺）为45118百万元，爱奇艺为4758百万元[29] - 截至2025年3月31日止三个月，百度（不包括爱奇艺）自由现金流量为 - 9209百万元，爱奇艺为308百万元[29] 负债及权益情况 - 截至2025年3月31日，公司负债总额为163,908百万元人民币，较2024年12月31日的144,168百万元人民币增长13.7%[26] - 截至2025年3月31日，公司权益总额为280,007百万元人民币，较2024年12月31日的273,742百万元人民币增长2.3%[26] 现金流量情况 - 截至2025年3月31日止三个月，百度（不包括爱奇艺）经营活动产生的现金净额为 - 6340百万元，爱奇艺为339百万元[29] - 截至2025年3月31日止三个月，百度（不包括爱奇艺）投资活动使用的现金净额为 - 1175百万元，爱奇艺为 - 30百万元[29] - 截至2025年3月31日止三个月，百度（不包括爱奇艺）融资活动产生的现金净额为19639百万元，爱奇艺为860百万元[29] 股权激励费用情况 - 2025年3月31日股权激勵费用总额为7.51亿元人民币（1.04亿美元），2024年3月31日为11.43亿元人民币[24] - 截至2025年3月31日止三个月，股权激费用总额为751元，爱奇艺为87元[28] 产品发布情况 - 2025年3月，公司发布首個具備多模態能力的旗艦基礎模型文心4.5及首個推理模型文心X1[9] - 2025年4月，公司推出升級版本文心4.5 Turbo及文心X1 Turbo，提升性能同时大幅降低价格[9] 股份回购情况 - 2025年第一季度起，公司股份回購金額为4.45亿美元，2023年股份回購計劃項下的累計回購金額達21亿美元[9] 业务荣誉及订单情况 - 萝卜快跑荣获「2025爱迪生奖」无人车领域金奖，认可其为中国规模最大的自动驾驶服务[9] - 2025年第一季度，萝卜快跑自动驾驶订单超140万单，同比增长75%，截至5月累计订单超1100万单[11] 百度APP月活用户情况 - 2025年3月，百度APP月活用户达7.24亿，同比增长7%[11] 托管页收入占比情况 - 托管页收入占2025年第一季度百度核心在线营销业务收入的47%[11] 非公认会计准则财务指标使用情况 - 公司使用非公认会计准则财务指标，包括非公认会计准则下的经营利润、净利润等，以补充公认会计准则财务业绩[20] 可赎回非控股股东权益增值情况 - 截至2024年3月31日、2024年12月31日、2025年3月31日止三个月，可赎回非控股股东权益的增值分别为0.55元人民币、0.55元人民币、0.57元人民币[31]