投资评级 - 报告对驰宏锌锗的投资评级为"优于大市"（维持）[1] 核心观点 - 驰宏锌锗是全球铅锌行业的龙头企业，拥有全球最优质的铅锌矿山资源，具备较强的盈利能力[3] - 公司背靠中铝集团，有望借助控股股东整合铅锌采选冶实现加速扩张，充分受益于锌价上行周期[6] - 预计2024-2026年公司营业收入分别为222.3/231.1/237.3亿元，归母净利润分别为18.53/20.43/22.40亿元，同比增长29.3%/10.2%/9.7%[7] 公司资源与产能 - 公司铅锌出矿品位15.38%，远高于行业平均6.55%，会泽、彝良两座矿山产量占公司矿山金属总产量80%，采选成本位于全球锌矿山成本曲线前10%[3][9] - 公司目前拥有铅锌金属产能42万吨/年，冶炼产能63万吨/年，锗产品含锗产能60吨/年[3] - 公司力争十四五末保有铅锌资源储量不低于5000万金属吨，矿山金属产量保底80万吨/年（力争100万吨/年），铅锌冶炼产能100万吨/年（力争136万吨/年）[6] 行业供需与价格 - 全球锌矿山生产能力预计2026年达到峰值，2022-2026年全球锌精矿生产能力年化增速3.7%[4] - 2024年我国精炼锌累计产量预估567.2万吨，同比下滑4.47%，锌精矿进口较去年累计同比减少14.98%，加工费处在历史低位水平[4] - 预计2025年全球精炼锌供应短缺43万吨，锌价有望维持在较高水平[5] 公司发展战略 - 公司是中铝集团旗下唯一以铅锌为主业的上市平台，中铝集团及中国铜业已筹划铅锌采选冶同业竞争的整合工作[6] - 公司力争十四五末实现"双百"目标，即矿山金属产能和冶炼产能均实现百万吨以上的生产规模，建设成为具有较强竞争力的国际化铅锌锗公司[12] 公司财务表现 - 2023年公司营业收入220亿元，其中锌产品收入159亿元，占比72.24%；铅产品收入24亿元，占比11.03%[26] - 2023年公司销售毛利润35.27亿元，其中锌产品毛利润21.84亿元，占比61.9%；铅产品毛利润2.23亿元，占比6.3%[34] - 2023年公司锌产品毛利率13.8%，铅产品毛利率9.2%，银产品毛利率40.5%，锗产品毛利率39.9%[34] 公司矿山与冶炼布局 - 公司实行"矿冶一体化"发展，三大冶炼基地及一座冶炼厂均配备一座自有在产矿山，原料平均自给率达到75%[60] - 公司冶炼技术领先，铅粗炼回收率99.35%，电锌冶炼总回收率98.11%，均高于行业平均水平[60] 公司未来增长点 - 西藏鑫湖一期项目2024年下半年试生产，2025年正式投产，二期项目投产后年产能约2万铅锌金属吨[66][95] - 金欣矿业岔路口钼铅锌多金属矿预计年产钼精矿2.65万吨，折金属约1.3万吨[66][95] - 金鼎锌业兰坪铅锌矿260万吨/年露天采矿技改扩建工程投产后，年产铅锌金属有望超过20万吨[99][102]