投资评级 - 目标价150美元 给予买入评级 预计2024-2026年归母净利润分别为98 3/107 6/116 1亿美元 相当于2025年盈利预测22倍PE 距离当前股价有23 4%上升空间 [4] 核心观点 - 菲莫国际是全球领先的烟草公司 产品销往175个国家 凭借强大品牌组合和市场策略占据领先地位 旗下万宝路品牌备受青睐 [1] - 公司坚定向低风险产品转型 推动无烟未来 旗舰HNB品牌IQOS在全球市场形成长期主导优势 近期通过协议将美国市场纳入IQOS业务范围 预计未来HNB业务收入增长及份额提升将进一步加快 [2] - 2022年以161亿美元收购瑞典火柴公司及其尼古丁袋品牌ZYN 2024年前三季度ZYN美国累计出货量同比达55 2% 持续指数级增长 成为公司无烟产品组合关键部分 [3] - 公司高度关注股东回报 2021-2023年分红总额分别为58/78/80亿美元 股息利润比分别为63%/87%/103% 24Q3季度分红每股1 35美元 同比提升3 8% 年化分红进一步提高至每股5 4美元 [3] 公司概况 - 菲莫国际1987年成立于弗吉尼亚州 2008年从奥驰亚集团分拆 在纽交所上市 经营范围集中在烟草 烟制品和代用品领域 [7] - 公司通过市场拓展和产品创新在全球烟草市场占据重要领导地位 旗下万宝路品牌在全球市场备受青睐 产品在175个国家销售 在众多市场占据份额第一或第二 [8] - 公司积极推动无烟未来 逐步拓宽产品业务范围 包括加热不燃烧 蒸汽电子烟 口服尼古丁等无烟产品 以适应市场变化和消费者需求演进 [8] 财务表现 - 2021-2023年营业收入分别为314/318/352亿美元 同比增速分别为9 4%/1 1%/10 7% 营业利润分别为130/122/116亿美元 同比增速分别为11 2%/-5 6%/-5 6% [10] - 2024年前三季度营业收入 营业利润分别为282/101亿美元 同比增速分别为7 8%/17 0% [10] - 2023年全球上市烟草企业总营收规模前五分别为帝国烟草 菲莫国际 英美烟草 奥驰亚 日本烟草 菲莫国际烟草业务营收位列行业第一 [12] 市场份额 - 2023年全球卷烟及加热烟草产品出货量约2 6万亿个单位 菲莫国际达到7 4千亿个单位 占全球市场28 3%份额 较2022年增长0 6pct [15] - 2023年菲莫国际在欧洲 南亚和东南亚 独立国家联合体 中东和非洲 东亚 澳大利亚和PMI免税区 美洲地区市场份额分别约为39%/23%/32%/34% 在欧洲市场优势显著 [16] - 截至2023年底 公司卷烟产品销售市场总数增长至约175个 其中市场份额至少15%或以上的市场增加至约100个 [17] 业务分部 - 2023年欧洲地区 SSEA CIS & MEA EA AU & PMI DF 美洲地区分别实现净收入136 0/106 3/62 0/19 4亿美元 欧洲地区及SSEA CIS & MEA为公司收入提供最大贡献 [20] - 2023年公司四大地理区域依次分别实现营业利润60 1/30 5/24 8/0 6亿美元 欧洲地区为公司最大利润贡献来源 占据公司一半以上营业利润 [22] - 2023年低风险(无烟)产品成功为公司贡献约35 6%收入 逐步减少对传统可燃烟草产品的依赖 [25] 卷烟业务 - 2023年公司卷烟业务贡献收入223 3亿美元 同比增长3 5% 主要由定价增长驱动 [54] - 2023年公司卷烟总销量降至6 129亿个单位 同比-1 4% 过去四年间卷烟业务销量降幅已略显平缓 [54] - 2021-2023年期间公司可燃品定价贡献收入增长分别为2 7%/5 0%/8 9% 2024年前三季度贡献约8 8% 定价增长有效弥补公司来自整体销量及地域组合带来的压力 [53] 无烟产品 - 截至2023年底 公司无烟产品已成功覆盖全球84个销售市场 到24Q3报告期增加至92个 预计至2025年有望覆盖至全球100个市场 [70] - 截至2024年6月底 公司无烟产品用户总数达到约36 5百万人 无烟业务为公司贡献38%净收入 已成为公司未来发展中非常重要的组成部分 [70] - 2023年公司HTU产品占总体出货量比例达到18 3% 欧洲地区及EA AU & PMI DF为主要基地市场 [105] IQOS业务 - 截至2023年底 IQOS用户数达到28 6百万 较22Q4同期增长3 7百万 截至24Q2底增加至30 8百万 全球预计已有20 8百万用户改用IQOS产品并实现戒烟 用户完全转化率约为73% [100] - 2024年第一季度 IQOS销售市场数量增加至72个 所在销售市场整体市场份额增长至10 3% 成为所在市场第二大尼古丁产品品牌 仅次于万宝路 [101] - 截至2023年底 公司通过IQOS品牌实现的净收入水平已成功超越Marlboro品牌 成为公司更为关键的业绩增长引擎 [116]