报告公司投资评级 - 对保利发展的评级为中性 [1][2][9] 报告的核心观点 - 保利发展2024年预告业绩受利润率和减值因素影响，对其拿地再提速计划持谨慎态度；虽土地储备项目多元化使其在销售去化率和利润率预测中处于不利地位，去杠杆之路较艰难，但管理层确保财务安全和优化资产负债表的做法值得肯定，该股估值的风险回报相对均衡 [1][2][9] 根据相关目录分别进行总结 最新经营情况 合同销售前景 - 2024年12月保利发展房地产销售收入环比/同比下降37%/34%至150亿元，全年为3230亿元（同比下降23%，覆盖范围内房企/百强房企平均降幅为30%）；预计2025年合同销售收入同比增长5%（覆盖范围内房企/国企开发商平均增幅为5%/8%，全国房企平均同比增幅为 - 4%），得益于5000亿元可售资源结转及截至2024年末未开盘新获取项目 [6] 拿地情况 - 2024年四季度新增项目13个，总计容面积106万平方米，总地价267亿元（相当于四季度合同销售收入的33%，较2024年前三季度的17%上升），2024年全年总地价683亿元（相当于2024年全年合同销售收入的21%，2023年该比例为39%）；2024年全年拿地权益比例从前三季度的87%/89%升至90%/93%；2024年拿出200万平方米土储项目参与政府相关计划，计划2025年盘活800万平方米未开发土地储备（约占2024年末土地储备的27%） [7] 业绩情况 - 2024年公司实现净利润50亿元（同比下降58%，比预测低47%），项目结转规模基本符合预期（同比下降10%至3130亿元，比预测高2%），利润率低于预期（2024年同比下降2个百分点至约14%，比预测低1.5个百分点），拟对部分项目计提减值准备（规模与2023年的约50亿元相当）；隐含的2024年四季度收入/净亏损为1300亿/28亿元 [1] 管理层指引 - 2025年净利润与2024年持平，合同销售毛利率回升取决于市场情况；派息率不低于当前水平（2023年为40%）；拿地强度恢复至2022/23年水平（2022/23年拿地金额分别占到合同销售额的35%/39%），考虑二线及强三线城市机会；计划盘活800万平方米未开发土地项目；3月底发行95亿元可转换债券补充资本金，仍有45亿元公司债券发行额度可用 [1] 盈利预测调整 - 将2024年每股盈利预测下调至0.42元（原预测为0.79元）；将2025 - 27年收入预测平均上调2%，但因减值计提延续及毛利率和联合营公司收益前景低迷，将2025 - 27年净利润预测平均下调39% [2] 目标价格和估值 - 将2025年末预期每股净资产价值和基于净资产价值推导出的12个月目标价格分别下调约11%至11.1元和10.0元（目标价格较净资产价值折让仍为10%），隐含公司股价存在15.5%的潜在上行空间；保利发展当前股价较2025年末预期净资产价值折让22%且隐含0.5倍的2025年预期市净率，国内上市房企平均水平为折让26%和0.5倍 [2]