报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年公司发布业绩预告，预计全年归母净利润亏损5.5 - 6.5亿元，扣非归母净利润亏损10 - 12亿元；Q4归母净利润亏损1.33 - 2.33亿元，亏损环比减少；扣非归母净利润亏损2.65 - 4.65亿元 [7] - 2024年公司电池出货33.7GW，同增13%，N型占比90%+，全年外销占比提升至25%；Q4出货约7.3GW N型，环比持平；Q4受益外销占比提升和12月电池价格修复，亏损环比收窄；2025年随P电池出清和行业推动限产限价，N型电池或有望回升 [7] - 公司深耕光伏技术，新一代N型“MoNo 2”电池产品叠加相关技术，双面率达90%，电池产品转换效率突破26.3%；同时推动阿曼项目建设落地，投建5GW N型电池，计划于2025年建成投产，享受海外高端溢价；推动H股发行工作，预计2025H1有望落地，构建海外资本平台 [7] - 因光伏产业链竞争加剧，电池价格持续下行，调整公司2024 - 2026年归母净利润至 - 6.02/11.06/17.36亿元，同比 - 173.81%/+283.68%/+57.00%；考虑后续光伏行业供需关系或将改善，电池价格有望回归理性水平，公司积极开拓海外高毛利市场，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|11595|18657|9859|15898|20877| |同比（%）|304.95|60.90| - 47.16|61.26|31.32| |归母净利润（百万元）|716.95|815.64| - 602.05|1105.87|1736.21| |同比（%）|501.35|13.77| - 173.81|283.68|57.00| |EPS - 最新摊薄（元/股）|3.13|3.56| - 2.63|4.83|7.58| |P/E（现价&最新摊薄）|16.60|14.60| - 19.77|10.76|6.86| [1] 市场数据 - 收盘价52.88元 - 一年最低/最高价34.00/84.68元 - 市净率3.00倍 - 流通A股市值11890.90百万元 - 总市值12117.54百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产17.65元 - 资产负债率75.81% - 总股本229.15百万股 - 流通A股224.87百万股 [6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产|7000|4956|6066|6422| |货币资金及交易性金融资产|3608|2755|2981|2349| |经营性应收款项|2071|1107|1751|2361| |存货|727|414|594|887| |非流动资产|11385|14169|16450|18395| |资产总计|18385|19126|22516|24817| |流动负债|6461|3925|5348|6893| |非流动负债|7215|8121|8983|8003| |负债合计|13676|12046|14331|14895| |归属母公司股东权益|4709|7079|8185|9921| |所有者权益合计|4709|7079|8185|9921| |负债和股东权益|18385|19126|22516|24817| [8] 利润表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|18657|9859|15898|20877| |营业成本(含金融类)|15906|10021|13806|17910| |税金及附加|62|30|48|63| |销售费用|74|35|48|63| |管理费用|402|148|223|282| |研发费用|304|158|246|313| |财务费用|197|177|168|156| |加:其他收益|35|99|8|15| |投资净收益|3|2|3|4| |减值损失| - 1004| - 88| - 79| - 95| |资产处置收益|0| - 2| - 5|6| |营业利润|746| - 699|1287|2020| |营业外净收支| - 2| - 1| - 1| - 1| |利润总额|744| - 700|1286|2019| |减:所得税| - 71| - 98|180|283| |净利润|816| - 602|1106|1736| |归属母公司净利润|816| - 602|1106|1736| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|3.56| - 2.63|4.83|7.58| |EBIT|1845| - 532|1528|2246| |EBITDA|2393|1179|3713|4954| |毛利率(%)|14.74| - 1.65|13.16|14.21| |归母净利率(%)|4.37| - 6.11|6.96|8.32| |收入增长率(%)|60.90| - 47.16|61.26|31.32| |归母净利润增长率(%)|13.77| - 173.81|283.68|57.00| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|1979|417|3758|4667| |投资活动现金流| - 2778| - 4277| - 4278| - 4415| |筹资活动现金流|2205|3007|746| - 885| |现金净增加额|1406| - 852|226| - 632| |折旧和摊销|548|1711|2185|2708| |资本开支| - 2781| - 4146| - 4067| - 4382| |营运资本变动| - 503| - 549|201|46| [8] 重要财务与估值指标 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|20.71|27.53|31.83|38.59| |最新发行在外股份（百万股）|229|229|229|229| |ROIC(%)|33.80| - 5.13|12.33|16.36| |ROE - 摊薄(%)|17.32| - 8.50|13.51|17.50| |资产负债率(%)|88.45|74.39|62.99|63.65| |P/E（现价&最新股本摊薄）|14.60| - 19.77|10.76|6.86| |P/B（现价）|2.51|1.89|1.63|1.35| [8]