报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予雅化集团“买入”评级 [5][8][67] 报告的核心观点 - 雅化集团是国内氢氧化锂龙头之一，民爆与锂矿双主业布局，2025年锂矿增量贡献业绩弹性，预计2024 - 2026年归母净利润分别为3.05亿、9.96亿、12.22亿元，同比增速分别为658.1%、226.6%、22.7%，当前股价对应PE分别为50、15、12倍 [7][8][66] 根据相关目录分别进行总结 雅化集团：氢氧化锂龙头之一，锂矿增量贡献业绩弹性 - 公司历经产业整合和多元主业发展，成为氢氧化锂龙头及民爆行业领先者，发展分三阶段：1952 - 2013年起步整合奠定基础；2014 - 2021年迈入锂行业形成双主业；2022年至今多元发展布局锂矿拓增量 [15][16] - 实控人郑戎持股10.20%，股权结构稳定，公司业务涵盖民爆、锂盐、运输、机器人等领域 [19] - 2025年1月16日公告员工持股计划草案，参与人数不超57人，股票来源为回购专用账户，受让价6.44元/股，以2024年为基准，2025/2026年归母净利润考核目标为2024年的300%/400%，锂盐销量为2024年的150%/200% [20] - 2018 - 2023年公司营收由30.7亿提至119.0亿，5年CAGR达31.1%，2024前三季度营收59.2亿，同比 - 37.5%；2018 - 2022年归母净利润快速增长，2023年调整，2024前三季度归母净利润1.5亿，同比 - 80.9% [23] - 2023年民爆业务营收34.0亿，占比28.6%，锂盐业务营收83.0亿，占比69.8%；2024年H1民爆业务营收14.13亿，占比35.9%，锂盐业务营收23.9亿，占比60.8%；2024H1民爆业务毛利占比89.2%，锂盐业务占比5.9% [24] - 2018 - 2024前三季度公司期间整体费用率从21.2%降至9.1%，2024年第三季度锂价筑底，盈利水平探底修复 [28] 锂盐业务：氢氧化锂进入扩产新阶段，锂矿增量贡献业绩弹性 - 新能源汽车和储能景气拉动碳酸锂需求，全球新能源汽车销量从2018年199万辆增至2023年1367万辆，5年CAGR达47.09%，中国从2018年125万辆增至2023年945万辆，5年CAGR达49.94%；2024年底国内新型储能累计装机超百吉瓦时，2025年新增装机预计达40.8GW - 51.9GW；2024年全球储能市场新增装机规模达175.8GWh，同比增速70% [31][32] - 2025年碳酸锂过剩比例有望由2024年的16%收窄至9%，锂价中枢有望筑底回升至8万元/吨，旺季补库有价格弹性空间 [34] - 公司客户包括特斯拉等，与特斯拉、宁德时代、LG化学均签采购协议；现有锂盐综合产能7.3万吨，雅安三期项目预计先投产3万吨，全部建成后扩至17万吨 [39][42] - 公司多维度布局资源端，拥有56万吨锂精矿包销权，未来有望扩至74万吨，参股多家公司并签包销或承购协议，参股李家沟项目有优先供应权 [44] - 公司拥有权益资源量约90万吨LCE，李家沟锂矿和Kamativi多金属矿释放产能贡献弹性，李家沟锂矿有28%股权，对应权益资源量34.6万吨LCE；间接持有KMC公司60%股权，对应权益资源量45万吨LCE [48] - 李家沟矿区设计产能年产18万吨锂精矿，主体工程基本建成，正开展试运行；Kamativi矿二阶段建设2024年11月完成并投产，2025年达230万吨采选规模，对应锂精矿产能35万吨 [50][51] 民爆：国内电子雷管头部企业营收稳定，海外爆破业务存增量预期 - 民爆产业链分上中下游，受益基建和采矿业投资，需求稳健扩张，2023年民爆行业生产总值437亿，同比增长10.93%；2024年1 - 11月有色金属等采选固定资产投资累计同比增长，新疆原煤产量预计2025年达5.7亿吨 [55][56] - 政策推动民爆行业重组整合，产业集中度提高，2023年行业CR10生产总值占比由2022年的53.14%提至59.98% [58] - 2023年公司整合民爆业务组建雅化民爆集团，收购通达化工51%股权，2024年收购金恒公司剩余股权；公司拥有炸药等许可产能，产能规模居行业前列，延伸产业链拓展业务 [61] - 公司2012年出海布局海外民爆市场，澳洲锂矿、铁矿及非洲锂矿有业务增量空间，2025年澳洲锂精矿折合碳酸锂产能预计超70万吨LCE，非洲达22万吨LCE [62] 盈利预测与评级 - 预测公司2024 - 2026年营业收入分别为72.5亿、86.4亿、111.4亿元，归母净利润分别为3.05亿、9.96亿、12.22亿元 [66] - 选取中矿资源等作为可比公司，可比公司2024 - 2026年平均PE分别为117、28、18倍，公司作为氢氧化锂龙头，民爆与锂矿双布局，2025年锂矿增量贡献业绩弹性，首次覆盖给予“买入”评级 [67]