报告公司投资评级 - 给予匠心家居“买入”评级 [8][104] 报告的核心观点 - 探讨匠心在美国中高端功能沙发市场快速提份额的动因，公司积累制造成本与效率优势，投入设计创新打造强产品力，助力客户动销优化及自身拓客 [2] - 店中店模式是品牌出海战略关键一步，若跑通有望提升品牌影响力，提振产品动销 [2] - 看好匠心作为家居出口龙头的价值，强产品力赋能客户驱动份额提升，美国降息有望带动行业需求修复 [2] 根据相关目录分别进行总结 匠心家居：功能沙发龙头，产品力牵引成长进阶 - 公司以智能电动沙发为核心单品，2023 年占比 74%，还有智能电动床及智能家具配件 [4][15] - 旗下有 Moto Motion、Moto Living 等自主品牌，2023 年推出定位高端的 Moto Living 系列 [19] - 加大与零售商合作，2024 年前三季度新增 68 位客户均为零售商，对美国零售商收入占比达 57.8% [23] - 收入以美国为主，2024 年前三季度占比约 90%，出货以越南为主，占比达 84% [24] - 2023 年营收/归母净利润分别 19.2/4.1 亿元，2017 年以来 CAGR 为 14%/26%，2024 年前三季度分别同增 27%/34% [5][27] - 2023 年推出股权激励计划，目标复合增速 15%，2023 年达标，2024 年预计超额完成 [5][36] 产品为核，代工突围：制造优势兼具高端基因，客户拓展加速 定位中高端，以设计和制造优势取胜 - 品牌定位中高端，产品价格是 La - Z - Boy 类似产品的 1/2 - 2/3，具性价比优势 [40] - 美国沙发进口依赖度超 40%，2023 年中国/越南/墨西哥分占进口额 35%/34%/11% [43] - 公司 2019 年布局越南产能，2023 年越南出货额 15.2 亿元，占总营收 79%，人效接近国内水平 [48] - 核心零部件自制有效降本，保障品质，配件获业内认可 [56] - 核心团队国际化程度高，海外员工占比超 55%，吸纳大量美国家具业内人才 [58][60] - 2023 年研发费用率 6.1%，高于其他代工公司及沙发品牌商，专利数量不断积累 [64] - 产品迭代迎合年轻群体需求，推出影音沙发等爆品，提升谈价空间和优化产品结构 [64] - 2023 年推出 Moto Living 系列，主流价位 5000 - 6000 美金，约一半新增客户采购 [68] 强产品力赋能客户，下游分散提供机会 - 老客户放量，过去 5 年对前五大客户总收入复合增速约 9%，2024 年前三季度与前十大客户多数交易额同比增长 [73] - 新客户拓展，2023 年拓得 34 位新客户，32 位是零售商，2024 年前三季度拓得 68 位新客户均为零售商 [75] - 美国家具零售业 CR10/CR100 约为 42%/81%，分散度为公司拓客奠定基础，对全美 top100 级家具零售商覆盖度已近半 [78] 品牌出海，稳步探索——店中店模式助力品牌建设，进一步提升动销 - 美国家具行业店中店模式由来已久，匠心店中店沿袭卖断出货模式，划定区域展示产品和推广品牌 [82][84] - 2024 年前三季度已建成 150 多个店中店，收到 300 多家合作申请，计划到 2025Q1 建成超 500 家 [85] 盈利预测：从美国功能沙发格局看公司空间 - 2023 年美国功能沙发规模约 98 亿美元，渗透率约 49.5%，行业品牌 CR2 约 25%，La - Z - Boy 份额约 17%，匠心约 4% [87][88] - 2018 - 2023 年匠心、La - Z - Boy、Ethan Allen、美国家具零售 CAGR 分别为 14%/4%/ - 3%/3% [88] - 匠心美国功能沙发规模增长预计尚有 3 - 5 倍空间 [97] - 预计公司 2024/2025 年归母净利润约 6.1/7.3 亿元，对应 PE 为 22.2/18.5x [104]