报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 索菲亚作为定制行业领军企业，国补有望驱动行业需求、格局改善，公司品牌、制造、渠道优势稳定，盈利能力较强，整家整装战略成效显著，低估值、高股息，首次覆盖给予“买入”评级 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 定制行业领军企业 - 索菲亚是中国定制衣柜开创者，开启和推动了全屋定制产业发展，旗下拥有多品牌、全渠道、全品类矩阵，实现定制家居市场全覆盖 [1][13][18] - 2018 - 2023 年，公司营业收入、归母净利年复合增长率分别为 9.8%、5.6%，2024 年经营有所承压，前三季度营业收入、归母净利分别同比 -6.65%、 -3.24% [22] - 随着家居国补持续推进，10 - 12 月限额以上家具社零同比明显好转，合规经营的龙头有望率先受益 [24] 品牌、制造、渠道三板斧稳定发挥，盈利能力持续较强 - 索菲亚品牌认知度较高，零售渠道（含零售整装）广宣费用 ROI 显著领先行业 [2][27] - 制造优势稳固，工厂对经销商平均交货周期多年保持在 7 - 12 天，2023 年启动 IPD 项目，支撑公司战略达成 [2][28] - 品牌及产品端赋能培育了优秀代理商队伍，终端实力领先，23 年零售单店（含整装）平均提货额 253 万元、同比 +19.2%，24H1 年化单店提货额 221 万元、同比 +9.4%，子品牌米兰纳快速成长 [2][34][37] - 24 年前三季度公司毛利率 35.8%、同比 +0.17pct，归母净利率 12.04%、同比 +0.43pct，2024 年预计收入同比下降 10% - 0%，归母净利 13.2 亿元 - 14.5 亿元、同比增长 5% - 15%，扣非净利 10.2 亿元 - 11.3 亿元、同比下降 10% - 0% [2][40] 整家整装强势起量，再显龙头实力 - 23 年、24 年前三季度公司收入增速快于申万定制家居行业平均，得益于整家战略深化和整装高增 [3][42] - 整家战略下，公司实现全品类覆盖，23 年索菲亚品牌橱柜、木门业绩增速分别 293.81%、47.33%，24 年前三季度出厂单值 23,679 元/单，同比 +22.4% [45] - 23 年和 24 年前三季度公司整装渠道收入分别同比 +67.52%、+26.34%，截至 24 年 9 月底，合作装企数量 277 个，覆盖 196 个城市及区域 [3][48] 盈利预测与投资建议 盈利预测 - 预计 2024 - 2026 年公司收入分别为 108 亿元、117 亿元、127 亿元，增速分别为 -7.3%、+8.2%、+8.4%，归母净利润分别为 13.5 亿元、14.4 亿元、15.6 亿元，增速分别为 7.4%、6.1%、8.7% [53] 投资建议 - 目前股价对应 25 年 PE 为 11x，略低于可比公司 25 年平均 12x 的估值水平，首次覆盖给予“买入”评级 [3][57]