报告公司投资评级 - 目标价480.00美元，维持买入评级 [2][4][35] 报告的核心观点 - 2025年特斯拉FSD将快速改进，汽车业务有望恢复增长，增长率受自主化加速速度、工厂产量增长和宏观经济环境等因素影响 [30] - 预计未来三年公司交付量为230.0万/290.8万/372.1万台，收入预测为1267亿/1644亿/2633亿美元，未来三年均维持盈利水平 [3][4][35] - 使用自由现金流折现对公司估值，WACC 10%，永续增长率为3%，求得合理股价为480.00美元，相当于2025财年Non - GAAP每股盈利的65.98倍，比当前股价高出26.93% [4][35] 根据相关目录分别进行总结 主要数据 - 行业为汽车，股价378.17美元，目标价480.00美元（较当前股价高26.93%），股票代码TSLA，总股本32.17亿股，市值1.22万亿美元，52周高/低为488.54美元/138.80美元，每股账面值22.66美元 [2] - 主要股东包括Elon Musk（持股12.77%）、Vanguard（持股7.45%）、贝莱德（持股6.05%）、道富（持股3.47%）、Geode Capital（持股1.85%） [2] 盈利摘要 |财政年度|总营业收入（美元百万元）|变动|Non - GAAP净利润|Non - GAAP每股盈利|变动|基于378美元的市盈率（估）|每股派息（美元）|股息现价比| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |23年历史|96,773|18.80%|10,882|3.12|-23.27%|121.03|0|0.00%| |24年历史|97,690|0.95%|8,419|2.42|-22.51%|156.20|0|0.00%| |25年预测|126,724|29.72%|16,558|4.67|93.17%|80.86|0|0.00%| |26年预测|164,382|29.72%|26,059|7.28|55.63%|51.96|0|0.00%| |27年预测|263,346|60.20%|49,640|13.71|88.38%|27.58|0|0.00%|[3] 2024财年第四季度业绩情况 - 交付量同比增加2%至49.6万台，产量同比减少7%至45.9万台 [4] - 总收入为257.07亿美元，同比增长2%，不及市场预期；总毛利率为16.3%，环比下降3.5个百分点，同比下降1.38个百分点；运营费用为25.96亿美元，同比增长9%；运营利润率为6.2%，同比下降2.04个百分点；净利润为23.17亿美元，同比减少71%，符合市场预期 [4][6] - 季度末现金及现金等价物为365.63亿美元，同比增长26%；自由现金流为20.31亿美元，同比减少2% [4][6] 各业务情况 汽车业务 - 汽车业务收入为197.98亿美元，同比减少8%；剔除碳排放积分汽车销售收入同比减少9.5%至191.06亿美元，汽车租赁收入同比下降10.6%至4.47亿美元 [6] - 汽车业务毛利率为16.6%，环比下降3.5个百分点，同比下降2.3个百分点；剔除ZEV Credit贡献的6.92亿美元后，汽车业务毛利率为13.6%，环比下降3.5个百分点，同比下降3.6个百分点，原因包括降价销售、材料成本降低带动生产成本降低、开始生产焕新版Model Y [4][15] - 未来几个季度，随着焕新版Model Y和Cybertruck产能爬坡优化，汽车毛利率将有所改善，但可能受降息周期不达预期、持续降价策略、碳酸锂和中游材料价格下降、推出低成本新车型等因素影响 [20] 储能业务 - 发电与储能业务收入为30.61亿美元，同比增长113%，高于市场预期；Powerwall和Megapack储能系统部署为11 GWh，同比增长243%，达到历史最高水平；能源业务毛利率为25.2% [7] - 储能业务成长速度快，但受制于产能问题，上海工厂还在爬坡，计划建设第三个储能工厂 [7] 服务和其他业务 - 服务和其他业务收入为28.48亿美元，同比增长31%，超出市场预期；毛利同比增长1.5个百分点，但环比有所下降，主要由于服务中心成本较高和二手车业务利润降低 [7] - 公司将继续扩大超级充电网络，未来几个季度将继续与致力于NACS的OEM合作，同时在北美以外地区向其他电动汽车开放更多站点，推动收入和利润增加 [7] 全球市场表现 北美市场 - 第四季度在美国市场共交付167,000台电动车，同比降低1.8%，交付量降低至2023年第四季度水平，主要因加拿大针对中国生产的车辆征收100%关税 [22] 欧洲市场 - 第四季度在欧洲市场共交付83,471台电动车，同比减少12.3%；全车型交付总占比前三的国家依次为英国（17%）、法国（13%）、荷兰（12%） [24] - 欧洲市场车型仍主要来自上海工厂；柏林工厂产能超过6,000台/周，所生产的Model Y使用的2170电池包和电机由上海工厂组装出口 [24] 中国市场 - 第四季度在中国共交付240,902台电动车，环比减少3.3%，同比减少3%；其中，本土交付196,902台电动车，出口44,000台电动车 [24] - 上海工厂第四季度占全球交付量的48.6%；10月共生产68,280台，11月共生产78,856台，12月共生产93,766台，年化产能超过96万台 [24] 产能情况 - 第四季度共生产459,445台电动车，环比增加14%，同比增加9%；全球工厂合计规划产能超过235万台，其中Fremont工厂规划年产能65万台，上海工厂规划年产能95万台，柏林工厂每条产线初始规划年产能37.5万台，德州工厂Model Y初始规划年产能超25万台，Cybertruck初始规划产能超过12.5万台 [27] - 本季度在全球市场推出焕新款Model Y，产能有数周受到影响；4680电池内部产能有望于2025年超过2500辆Cybertrucks/周 [27] 其他业务进展 FSD业务 - 2025年FSD将快速改进，以最终超越人类的安全水平；本季度FSD累计里程超过29亿英里，相较于上个季度增加了超过8亿英里 [30] - 11月30日推出FSD v13.2版本，开始累计数据，该版本使用36 Hz全分辨率的HW4/AI4视频输入和由特斯拉Cortex集群重新训练的神经网络架构等，改进后从输入光子到控制的延迟减少一半，实装了“停车到停车”功能 [30] - 德州工厂扩建完成，启动Cortex集群（包括50000张H100）加速FSD v13和v14的训练，并将继续向德州总部以外的算力资源投资 [31] - 未来计划2025年第一季度向欧洲和中国市场扩张FSD，可能在第一季度末或第二季度初在右驾市场推出，但需获得监管部门批准；引入中国面临数据隐私和人工智能培训限制问题 [31] 低成本车型 - 特斯拉仍有望在2025年上半年推出更实惠的车型，并扩大产品阵容；材料成本降低使目前每辆车的平均成本降低到35000美元以下，焕新版Model Y产能爬坡后成本还会继续降低 [32] 机器人业务 - 特斯拉内部目标是2025年底前制造10,000台Optimus机器人，用于工厂内部工作；目前生产线每月生产1000台，可能明年年初或年中推出第二种设计的Optimus，并设计每月能生产10000件的产线；当机器人年产能达到100万台时，生产成本将低于20000美元 [33] 储能业务 - 马斯克表示储能是未来重要业务，第四季度部署创纪录11GWh储能，同比增长244%；2024全年共部署31.4 GWh的储能，同比增长114%；上海储能工厂已建设完毕并开始运营，计划建设第三家储能工厂 [36] Semi业务 - 专门生产Semi的内华达工厂扩建部分已完成封顶，未来几个月内完成全部生产机械安装；Semi量产版本有望在25年底前生产，26年开始提升产量；马斯克强调FSD在Semi上的重要性 [36] Robotaxi业务 - 特斯拉计划于2025年6月在德克萨斯州奥斯汀推出首个付费自动驾驶叫车服务，车辆将无人干预行驶；个人特斯拉汽车至少要到2026年才能加入出租车队，需验证系统安全性、支付机制和客户体验；除德州外，今年会将Robotaxi扩展到美国其他几个城市，2026年覆盖几乎所有市场，等待监管部门批准 [36] 主要财务报表 |项目|2023年|2024年|2025年|2026年|2027年| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营业务收入（千美元）|96,773,000|97,690,000|126,724,447|164,381,940|263,345,816| |主营业务收入成本（千美元）|79,113,000|80,240,000|101,445,466|127,590,388|198,166,635| |毛利（千美元）|17,660,000|17,450,000|25,278,981|36,791,552|65,179,181| |营业开支（千美元）|8,769,000|10,374,000|10,351,751|11,994,248|16,092,510| |营业利润（千美元）|8,891,000|7,076,000|14,927,230|24,797,305|49,086,670| |税前利润（千美元）|9,973,000|8,990,000|16,632,861|27,009,782|52,631,139| |净利润（千美元）|14,974,000|7,153,000|14,023,077|22,771,805|44,373,035| |Non - GAAP净利润（千美元）|10,882,000|8,419,000|16,557,566|26,059,443|49,639,952| |EBITDA（千美元）|14,640,000|14,358,000|21,775,261|27,009,782|52,631,139| |EBITDA增长率（%）|16%|2%|52%|24%|95%| |毛利率（%）|18%|18%|20%|22%|25%| |EBITDA利率（%）|14%|13%|16%|19%|21%| |净利率（%）|15%|7%|11%|14%|17%| |Non - GAAP净利率（%）|11%|9%|13%|16%|19%| |行政管理与销售费用/收入（%）|5%|5%|4%|3%|2%| |研究和开发费用/收入（%）|4%|5%|4%|4%|4%| |实际税率（%）|-50%|20%|16%|16%|16%| |应收账款天数|12.0|14.6|14.6|14.6|14.6| |应付账款天数|67.5|60.4|60.0|60.0|60.0| |总负债/总资产|40%|40%|39%|33%|33%| |收入/净资产|91%|80%|86%|94%|106%| |经营性现金流/收入|14%|15%|17%|18%|20%|[37]