报告公司投资评级 - 首次覆盖协鑫科技，给予买入评级 [8][78] 报告的核心观点 - 硅料行业12月产量降至10万吨左右，叠加多晶硅期货上市，行业库存开始降低，已出现价格探涨信号，后续硅料价格有望逐步恢复至合理水平 [2] - 协鑫科技颗粒硅成本优势逐步显现，2024Q3现金成本低至3.3万元/吨（含研发成本），技改后成本有望进一步降低，且公司近期融资完成，资金充裕度提升，助力穿越周期 [2] 根据相关目录分别进行总结 光伏材料龙头企业，技术创新为基 - 协鑫科技成立于2006年，2007年在港上市，围绕颗粒硅、钙钛矿、CCz持续研发，颗粒硅已取得重大突破 [13] - 协鑫集团为第一大股东，旗下上市主体业务协同性高，朱共山为实际控制人 [4][13] - 公司管理团队经验资深，为发展奠定根基 [15] - 主营业务为光伏材料业务，包括多晶硅和硅片销售，电力销售收入可忽略不计 [18] - 多晶硅销量高增且已全面转型颗粒硅，硅片销量规模多年稳定 [21] - 近两年收入体量稳定，2023年出售新疆棒状硅子公司影响业绩 [22] - 重视研发创新，2023年研发费用18.73亿元，占比5.6%，2013 - 2023年参与制定标准78项，主导25项 [4][25] - 2024年12月公告配售股份和发行可换股债券，若完成将提升资金充裕度，用于资本性支出和营运资金 [27] 行业底部明确拐点在即，颗粒硅开启新周期 硅料库存拐点已现，行业涨价可期 - 2024年5月起硅料行业全面亏损现金成本，盈利承压，最新N型复投料、P型多晶硅均价分别为4.06、3.31万元/吨，N型硅料亏损0.3万元/吨，二三线企业亏损更多 [29][30] - 硅料供给过剩致价格承压，2024年底产能预计289万吨，按2g/W硅耗和10%周转量可支撑1300GW组件产量，高于2025年需求 [32] - 硅料环节成本曲线陡峭，开工率分化后小企业或出清 [34] - 10月以来政策组合拳频出，行业自律和产业政策助力光伏摆脱困境，盈利有望修复 [34][38] - 12月硅料产量降至10.38万吨，环比降22.1%，多晶硅期货上市使库存拐点出现，若硅片排产恢复，库存有望去化 [41] - 近期硅料价格探涨，硅业分会展望乐观，硅片价格上涨反映库存去化和硅料涨价传导 [42] 颗粒硅逐步成熟，低成本优势有望显现 - 改良西门子法是主流工艺，流程长、反应温度高、电耗高；硅烷流化床法流程短、反应温度低、电耗低，协鑫科技采用该法，颗粒硅国内市占率达15%左右 [45][47][48] - 颗粒硅优势：低电耗带来低成本和碳足迹优势，给下游客户降本19%，适配CCz技术提升价值，但需解决杂质、氢跳、设备寿命问题 [50][53][54] - 协鑫科技颗粒硅取得突破，产能放量至42万吨，生产成本持续降低，2024Q3含研发成本现金成本33.18元/kg [56][58] - 金属杂质问题基本解决，N型料产出占比提升，2024年7月金属杂质5元素≤0.5ppbw产品比例95.8%，N型料出货比例96.6% [59] - 浊度问题改善，100%颗粒硅体系断线率与非颗粒硅体系差异缩至1pct以内，浊度≤120NTU比例达99.9% [64] - 部分性能超棒状硅，价差缩小，已签130万吨左右硅料长单，全面退出棒状硅领域，还布局中东市场 [66][69][70] CCZ持续研发，钙钛矿进度领先 - CCz可连续生产，效率高，但成本无优势，未批量应用 [72] - 协鑫科技CCz在少子寿命、单产、电阻方面有突破，中试产能200MW，后续需优化少子寿命等指标 [75] - 钙钛矿材料电学、光学特性优异，转换效率高，协鑫光电完成5亿元C1轮融资，GW级钙钛矿叠栅产线预计2025年投产 [75][76]