报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年重庆啤酒受外部消费环境、旺季极端气候、高基数和去库存影响，收入和利润下滑，第四季度亏损扩大；2025年折摊增加或对冲原材料成本红利，但分红水平预计维持高位；公司做出调整，后续关注成效 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现收入146.45亿元，同比-1.15%；归母净利润12.45亿元，同比-6.84%；扣非归母净利润12.22亿元，同比-7.04%；24Q4实现收入15.82亿元，同比-11.45%；归母净利润-8675万元，亏损同比扩大；扣非归母净利润-8405万元，亏损同比扩大 [1] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为12.45/12.79/13.10亿元（较前次下调6%/9%/12%），折合EPS分别为2.57/2.64/2.71元，对应PE分别为21x/21x/20x [3] 量价分析 - 2024年公司整体销量同比下降0.75%，每百升营收同比下降约0.4%，24Q4量/价分别下降8.0%/3.7% [1] - 每百升营收下滑与渠道结构变化有关，非现饮渠道高端化进程比现饮渠道慢，24年非现饮渠道收入占比持续提升，影响均价 [1] 产品与渠道表现 - 2024年高端产品疆外乌苏和1664销量继续承压，重庆品牌受旺季极端天气影响销量亦承压；嘉士伯、乐堡、风花雪月等产品估计延续此前的增长态势 [2] - 2024年公司在非现饮渠道的高端化表现良好，1664、风花雪月等产品在非现饮渠道的罐化率有较好的提升 [2] 亏损原因 - 第四季度为啤酒传统淡季，24Q4公司销量下滑8%，规模效应减弱，估计对毛利率产生负面影响 [2] - 估计24Q4税费同比增多，影响利润 [2] - 佛山工厂于24年下半年投产，折旧摊销金额较23年同期增多，进一步拖累利润 [2] 未来展望 - 2025年大麦成本预计继续下行，包材成本也有优化空间，但佛山工厂投产影响，折旧摊销或较24年增加，一定程度对冲成本红利 [2] - 分红水平有望维持高位 [2] 公司调整 - 更加重视非现饮渠道的发展，渠道服务更加精细化 [2] - 拓展非啤酒品类等 [2] 财务指标预测 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|14,039|14,815|14,645|14,910|15,161| |营业收入增长率|7.01%|5.53%|-1.15%|1.81%|1.69%| |归母净利润（百万元）|1,264|1,337|1,245|1,279|1,310| |归母净利润增长率|8.35%|5.78%|-6.84%|2.74%|2.39%| |EPS（元）|2.61|2.76|2.57|2.64|2.71| |ROE（归属母公司)（摊薄）|61.45%|62.45%|61.33%|62.33%|63.26%| |P/E|21|20|21|21|20| |P/B|13.0|12.5|13.1|12.9|12.8|[4] 其他财务数据 - 利润表、现金流量表、资产负债表、盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标等数据见文档[10][11][12][13]